房地產(chǎn)公允價(jià)值估值方法

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摘要：房地產(chǎn)企業(yè)出于融資需求，企業(yè)估值成為決定性因素之一，公允價(jià)值的計(jì)量方法可直接或間接決定企業(yè)估值的高低。主要研究房地產(chǎn)企業(yè)估值計(jì)量方法是如何影響其資產(chǎn)公允價(jià)值的，分別從房企融資背景、公允價(jià)值計(jì)量方法、估值計(jì)量方法對(duì)公允價(jià)值的模型應(yīng)用三個(gè)方面展開(kāi)了研究，最終從三方面提出建議企業(yè)應(yīng)協(xié)調(diào)好計(jì)量方法與公允價(jià)值的關(guān)系，選擇合適的計(jì)量方法合理的體現(xiàn)資產(chǎn)的公允價(jià)值，最大化估值，順利融資。

關(guān)鍵詞：估值計(jì)量方法；房地產(chǎn)資產(chǎn)公允價(jià)值；企業(yè)融資

1前言

隨著資管新規(guī)的出臺(tái)和房住不炒的黨中央號(hào)召，房地產(chǎn)企業(yè)傳統(tǒng)的融資渠道受阻。源于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商前期投入大、產(chǎn)品去化周期短、財(cái)務(wù)成本高等特點(diǎn)，采用多元化的金融工具實(shí)現(xiàn)資金的補(bǔ)充已成為房地產(chǎn)行業(yè)的共識(shí)，公允價(jià)值的計(jì)量方法將直接影響企業(yè)估值的高低，企業(yè)估值成為資本市場(chǎng)是否樂(lè)意向房企輸送資金的主要因素之一，最終決定房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流能否支持公司繼續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)。目前大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)關(guān)于公允價(jià)值面臨四方面問(wèn)題：第一，資金需求不明確，公允價(jià)值的估值方法與企業(yè)實(shí)際需求存在不匹配現(xiàn)象；第二，在企業(yè)現(xiàn)存的選定估值模型中，相關(guān)參數(shù)選取存在一定的主觀臆斷，偏差較大；第三，在對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行公允價(jià)值評(píng)估時(shí)，未對(duì)不同屬性的資產(chǎn)進(jìn)行區(qū)別對(duì)待，造成估值結(jié)果的偏差；第四，房地產(chǎn)產(chǎn)品具有類金融屬性，許多企業(yè)在評(píng)估時(shí)未加入這一維度的考量。針對(duì)目前房地產(chǎn)企業(yè)公允價(jià)值面臨的四方面問(wèn)題，本文通過(guò)對(duì)公允價(jià)值的估值方法及其應(yīng)用的研究，來(lái)提出一定的可行性建議。

2公允價(jià)值計(jì)量方法

目前學(xué)術(shù)界主流對(duì)公允價(jià)值的確定主要需滿足三個(gè)條件：第一，交易資產(chǎn)存在活躍市場(chǎng)，以市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)確定公允價(jià)值；第二，交易資產(chǎn)不存在活躍市場(chǎng)，但同類或類似資產(chǎn)存在活躍市場(chǎng)，以同類或類似資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格為基礎(chǔ)確定公允價(jià)值；第三，交易資產(chǎn)不存在同類或類似資產(chǎn)可比交易市場(chǎng)，采用估值技術(shù)確定公允價(jià)值。就公允價(jià)值的計(jì)量，主要就集中在對(duì)于活躍交易市場(chǎng)價(jià)格的把控以及特定的估值技術(shù)。因此，當(dāng)交易資產(chǎn)不存在活躍市場(chǎng)的時(shí)候，公允價(jià)值的確定主要通過(guò)成本法、市價(jià)法和收益法三種估值技術(shù)實(shí)現(xiàn)。對(duì)于不同的公司、不同的行業(yè)以及不同的資產(chǎn)，在采用估值技術(shù)時(shí)都會(huì)出現(xiàn)一定的偏差，所以估值技術(shù)確定的公允價(jià)值，需要由專業(yè)的評(píng)估機(jī)構(gòu)經(jīng)過(guò)系統(tǒng)的盡職調(diào)查、利用科學(xué)的估值模型出具專業(yè)報(bào)告得以實(shí)現(xiàn)。并且需要評(píng)估機(jī)構(gòu)持續(xù)跟進(jìn)，對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況、市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品的需求狀況，適時(shí)調(diào)整估值數(shù)額。

3房地產(chǎn)企業(yè)的估值模型

房地產(chǎn)企業(yè)目前的估值模型主要有EVA模型、假設(shè)開(kāi)發(fā)土地估值模型和現(xiàn)金流量模型三種。EVA模型，也稱為經(jīng)濟(jì)增值模型，其計(jì)算公式為稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去股權(quán)與債務(wù)成本。這一方法的優(yōu)勢(shì)在于可以真正反映企業(yè)的收益能力———“剩余”收益，通過(guò)真實(shí)的收益能力確定企業(yè)價(jià)值；劣勢(shì)在于模型中各個(gè)變量參數(shù)的主觀選擇性較大，及其容易出現(xiàn)估值偏高或偏低的結(jié)果。假設(shè)開(kāi)發(fā)土地估值模型，這一模型實(shí)質(zhì)上是一種成本法。通過(guò)對(duì)于整個(gè)項(xiàng)目的全成本測(cè)算，確定產(chǎn)品的估值下限，包括土地獲取、前期手續(xù)、建造安裝等方面的成本測(cè)算。這種模型的優(yōu)勢(shì)在于數(shù)據(jù)有可追溯的具體科目來(lái)源；一方面劣勢(shì)在于成本會(huì)隨不同公司的運(yùn)營(yíng)能力而有差異，導(dǎo)致價(jià)值不公允。另一方面過(guò)去的成本，并不能反應(yīng)目前的價(jià)值。現(xiàn)金流量模型，即通過(guò)對(duì)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量的預(yù)估，通過(guò)一定的折現(xiàn)率，計(jì)算出企業(yè)現(xiàn)值。這一模型的優(yōu)點(diǎn)在于可以較為精確的估計(jì)出企業(yè)的“隱性”價(jià)值，綜合反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力；缺點(diǎn)在于未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)、貼現(xiàn)值的選擇都存在較大偏差的風(fēng)險(xiǎn)。

4估值計(jì)量方法對(duì)公允價(jià)值的模型應(yīng)用

對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)而言，其資產(chǎn)主要由土地儲(chǔ)備與自持物業(yè)組成。因此估值主要標(biāo)的即是土地與物業(yè)，由于土地儲(chǔ)備多發(fā)生在數(shù)年前、自持物業(yè)的價(jià)值主要體現(xiàn)在未來(lái)收益，就過(guò)去的土地和未來(lái)的物業(yè)進(jìn)行當(dāng)期的公允價(jià)值確定需要用到一定的估值計(jì)量方法。同時(shí)，儲(chǔ)備土地與自持物業(yè)是房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行融資的主要基礎(chǔ)資產(chǎn)，即使使用股權(quán)質(zhì)押、發(fā)行公司債方式融資時(shí)，土地與物業(yè)仍然是最有效的增信措施，因此，公允價(jià)值較高的基礎(chǔ)資產(chǎn)將大大降低房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度。就企業(yè)自持物業(yè)的公允價(jià)值，當(dāng)前市場(chǎng)主要采取三種方式：第一，市場(chǎng)法，同期同區(qū)域同類型物業(yè)或類物業(yè)的價(jià)格來(lái)判斷———活躍市場(chǎng)的同類物業(yè)價(jià)格；第二，收益法，物業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流作為判斷———未來(lái)現(xiàn)金收。不論是活躍市場(chǎng)的同類物業(yè)價(jià)格，還是未來(lái)現(xiàn)金收益，在融資過(guò)程中涉及的資產(chǎn)估值，二者均需由資方風(fēng)控部門或第三方審計(jì)機(jī)構(gòu)作出主要判斷才能實(shí)現(xiàn)。第三，市場(chǎng)法下，主要通過(guò)對(duì)同類型物業(yè)的市場(chǎng)信息進(jìn)行參考，來(lái)確定其公允價(jià)值；在收益法下，則是物業(yè)預(yù)計(jì)的未來(lái)收益（參考近三年物業(yè)收益）和折現(xiàn)率（參考當(dāng)期市場(chǎng)利率）兩部分來(lái)確定其公允價(jià)值。就企業(yè)儲(chǔ)備土地的公允價(jià)值，當(dāng)前市場(chǎng)主要采取成本法，即按照當(dāng)前本區(qū)域的市場(chǎng)條件重新獲取地塊時(shí)所要承擔(dān)的成本來(lái)確定已儲(chǔ)備土地的公允價(jià)值。但是經(jīng)過(guò)數(shù)年的閑置地質(zhì)發(fā)生一定的變化，并且存在區(qū)域整體規(guī)劃的調(diào)整、周邊配套的變更、土地增值稅的發(fā)生。此時(shí)在成本法下的土地公允價(jià)值并不簡(jiǎn)單等于同區(qū)域重獲資產(chǎn)所付成本，而是主要由資產(chǎn)重獲成本、土地增值稅、周邊配套附加價(jià)值、地質(zhì)變化產(chǎn)生損益、紅線變化成本五部分組成。所以，在成本法計(jì)量下，儲(chǔ)備土地的公允價(jià)值＝資產(chǎn)重獲成本＋土地增值稅＋周邊配套附加價(jià)值±地質(zhì)變化產(chǎn)生損益＋紅線變化成本。

5建議

由于公允價(jià)值的大小將直接影響到企業(yè)估值的高低，但不同的估值計(jì)量方法將會(huì)導(dǎo)致公允價(jià)值的不同。因此，為了合理的反映企業(yè)的價(jià)值、同時(shí)費(fèi)效比最小化的實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)從以下四方面處理好估值計(jì)量方法與公允價(jià)值的關(guān)系：第一，根據(jù)公司發(fā)展戰(zhàn)略，全流程測(cè)算企業(yè)資金需求，明確各階段公司可接受的財(cái)務(wù)成本，選擇階段性合適的融資方式。根據(jù)具體融資方式，綜合資金需求周期，與第三方機(jī)構(gòu)敲定恰當(dāng)?shù)墓乐涤?jì)量方法，階段性合理反映企業(yè)資產(chǎn)的公允價(jià)值，合理體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值。第二，估值方法確定后，參數(shù)的選擇需要綜合考慮宏觀利率與企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力兩個(gè)方面，并邀請(qǐng)專業(yè)的第三方機(jī)構(gòu)展開(kāi)深入的盡職調(diào)查與系統(tǒng)的全面論證，最大概率最小化參數(shù)偏差。第三，自持物業(yè)與土地是兩種屬性不同的資產(chǎn)，在計(jì)量各自的公允價(jià)值是應(yīng)根據(jù)其屬性選定不同的計(jì)量方法?？紤]前者具有未來(lái)屬性，建議可用收益法來(lái)確定。后者具有歷史屬性，建議可采取成本法來(lái)確定。第四，由于房地產(chǎn)是一種類金融產(chǎn)品，因此在計(jì)量其公允價(jià)值時(shí)應(yīng)考慮其金融屬性，加入階段性市場(chǎng)預(yù)期對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。

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作者：靖明霞 楊晉川 單位：北方工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院 中國(guó)宏泰發(fā)展