債權(quán)投資融資精選(九篇)

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第1篇：債權(quán)投資融資范文

 

資產(chǎn)端：總資產(chǎn)逆周期擴(kuò)張

 

(一)銀行總資產(chǎn)整體擴(kuò)張

 

2015年，我國銀行息差大幅縮窄。在盈利目標(biāo)壓力下，銀行總資產(chǎn)增速整體呈現(xiàn)逆周期加速擴(kuò)表、以量補(bǔ)價的特征。根據(jù)銀監(jiān)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2015年我國銀行總資產(chǎn)同比增長15.4%。從環(huán)比看，2015年四季度較三季度呈現(xiàn)拐點向上加速的跡象。

 

分機(jī)構(gòu)來看，五大行擴(kuò)張相對緩慢，城商行擴(kuò)張明顯加速，中小銀行尤其是城商行、農(nóng)商行總資產(chǎn)逆勢擴(kuò)張更加迅猛。2015年，五大國有銀行(工、農(nóng)、中、建、交)總資產(chǎn)較上年同比增長2.1個百分點至9.5%，股份制銀行擴(kuò)張1.4個百分點至17.7%，城商行增速回升6.3個百分點至25.4%，仍維持相對高位。

 

(二)投資類資產(chǎn)快速擴(kuò)張

 

2015年，各銀行尤其是中小銀行大幅擴(kuò)張了證券投資等金融類資產(chǎn)，部分中小銀行證券投資等金融資產(chǎn)投資規(guī)模占比甚至超過貸款，呈現(xiàn)出增速快、占比高、收益高的特征。

 

從2015年年報數(shù)據(jù)來看，五大行信貸資產(chǎn)占生息資產(chǎn)的比重約為50%～60%，投資類資產(chǎn)占比21%，投資類資產(chǎn)較2014年微增，整體變化不大;股份制銀行信貸資產(chǎn)占生息資產(chǎn)的比重為45%～55%，平均在50%左右，投資類資產(chǎn)占比在20%～30%，平均為22%，投資類資產(chǎn)比2014年整體上升了4個百分點;中小城商行、農(nóng)商行貸款占生息資產(chǎn)的比重為30%～40%，平均為36%，而證券投資類資產(chǎn)占比在30%～55%，平均為40%，較2014年提高11個百分點以上，其中錦州銀行、盛京銀行、青島銀行等投資類資產(chǎn)占比已明顯超過信貸，錦州銀行甚至超過50%，投資類資產(chǎn)也成為這些銀行第一大生息資產(chǎn)。

 

從資產(chǎn)擴(kuò)張速度看，五大行信貸資產(chǎn)增速放緩至10%左右，而投資類資產(chǎn)增速平均為18%左右，中行、交行的增速分別達(dá)到28%、26%;股份制銀行信貸增速在15%左右，而投資類資產(chǎn)平均增速擴(kuò)張46%，民生、中信投資類資產(chǎn)增速分別達(dá)到75%、58%;中小銀行分化則更加劇烈，其信貸增速整體徘徊在15%左右，部分小銀行如重慶農(nóng)商行、徽商銀行等僅提高10%～11%，但證券投資和金融資產(chǎn)膨脹速度平均達(dá)到80%，其中錦州銀行、徽商銀行、盛京銀行等均實現(xiàn)翻倍增長，體現(xiàn)出資管業(yè)務(wù)已替代傳統(tǒng)的信貸業(yè)務(wù)，成為銀行擴(kuò)大規(guī)模和提振盈利的主要方向(見圖1)。

 

由于實體經(jīng)濟(jì)走弱，銀行生息資產(chǎn)收益率也呈現(xiàn)分化。信貸和同業(yè)資產(chǎn)收益率大幅下滑，而證券投資收益率整體提升，證券投資相對于貸款的吸引力明顯增強(qiáng)。2015年央行連續(xù)降準(zhǔn)降息后，銀行貸款、同業(yè)資產(chǎn)收益率顯著下降，平均回落幅度分別達(dá)45bp和100bp左右，而證券投資類資產(chǎn)收益降幅較小，其中五大行平均僅回落4bp，而中小銀行更是逆勢反彈，平均上行43bp達(dá)到6.64%，部分銀行證券投資類資產(chǎn)收益率甚至已超過貸款收益率。

 

受風(fēng)險偏好、投資策略和杠桿等不同，不同銀行的投資類資產(chǎn)收益率差別迥異。五大行平均在4%左右;股份制銀行在4%～5.2%，平均為4.75%;而中小銀行則達(dá)6.6%以上。

 

以重慶銀行為例， 2015年重慶銀行投資類資產(chǎn)總收益率為6.7%。從投資類資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，貸款和應(yīng)收款項類投資占比最高，為70%左右;可供出售證券和持有至到期分別為18%和13%左右。在應(yīng)收款項類投資中，主要以信托投資、定向資管計劃、理財為主，占到90%以上;其中，在信托投資中，財產(chǎn)抵押、存單質(zhì)押、向商業(yè)銀行購買的信托產(chǎn)品占比近90%;而定向資管計劃主要以存單質(zhì)押、銀行擔(dān)保、第三方擔(dān)保等為主。總體來看，投資類資產(chǎn)的抵質(zhì)押率、擔(dān)保率較高，整體風(fēng)險可控、相對穩(wěn)健。

 

(三)銀行資產(chǎn)外包方興未艾

 

在相當(dāng)長時間里，市場整體將缺乏高收益資產(chǎn)，只能尋找“價值洼地”來提高收益率。大型組合由于規(guī)模過大，大多以被動配置為主，在投資中不具備優(yōu)勢。反而是中小型組合，可以充分利用其靈活性、交易彈性及主動性，因而在波動加大的市場中更具競爭優(yōu)勢。目前銀行資管規(guī)模過大，將部分組合外包以獲取主動資產(chǎn)管理的超額收益將是大勢所趨。

 

受銀行委外資金擴(kuò)張帶動，2015年基金專戶、子公司資管、券商甚至私募規(guī)模實現(xiàn)跨越式增長，總資產(chǎn)分別擴(kuò)張88%、129%、50%、266%，至4萬億元、8.5萬億元、11.9萬億元和1.7萬億元。從委外資金的結(jié)構(gòu)來看，以城商行、農(nóng)商行等中小銀行為主，大行基本很少，五大行占比更低。從資金性質(zhì)看，大行的委外投資以理財資金為主，股份制銀行委外投資中資金自營、理財基本各半，城商行和農(nóng)商行自營資金占比相對更高。在剛性收益目標(biāo)的壓力下，各資管機(jī)構(gòu)只能通過加杠桿、加風(fēng)險、降流動性、加久期等策略來增加收益，導(dǎo)致交易所杠桿率大幅提高，市場面臨的利率風(fēng)險、流動性潛在風(fēng)險上升。

 

負(fù)債端：成本加速回落

 

(一)負(fù)債利率加速回落，資金不再稀缺

 

根據(jù)銀行年報，筆者以“利息支出/付息負(fù)債”為指標(biāo)來計算銀行的綜合付息負(fù)債成本率。已披露年報的11家A股上市銀行2015年末平均付息負(fù)債成本率為2.22%，環(huán)比2015年三季度下行26bp，較年初回落50bp。從逐季變動看，上半年下降幅度緩慢，不到20bp，但下半年隨著貨幣環(huán)境寬松和資金利率走低，負(fù)債成本呈加速下行態(tài)勢。

 

具體而言，股份制銀行資金來源更偏市場化，負(fù)債重定價下行調(diào)整速度最快，國有大行和中小銀行負(fù)債成本下行緩慢。工、農(nóng)、中、建四大行平均負(fù)債成本下行10bp左右;股份制銀行平均下行超過50bp，浦發(fā)、光大銀行負(fù)債成本分別下行52bp和41bp;而中小城商行、農(nóng)商行分化明顯，但受制于負(fù)債來源中存款占比較高(60%以上)，僅下行10bp左右，重慶銀行、青島銀行負(fù)債成本分別回落12bp和2bp。

 

(二)銀行理財繼續(xù)擴(kuò)張，但資產(chǎn)與負(fù)債利率的裂口走擴(kuò)

 

2015年各銀行理財業(yè)務(wù)延續(xù)了跑馬圈地、大幅擴(kuò)張的態(tài)勢，銀行理財總規(guī)模從15萬億元飆升至23.7萬億元，10家披露數(shù)據(jù)的上市銀行中有7家已超過1萬億元，其中工行最高達(dá)到2.6萬億元，同比增長34%。此外招行、建行和農(nóng)行也分別達(dá)到1.82萬億元、1.62萬億元和1.58萬億元。

 

若以“銀行理財/個人存款”來分析，股份制銀行如光大、民生、浦發(fā)的這一比例分別達(dá)到360%、252%和193%，其他股份制銀行也在130%以上，而工、農(nóng)、中、建四大行平均仍在30%以下?？梢?，股份制銀行負(fù)債來源的市場化程度已非常高，隨著利率下行，負(fù)債重定價的下行速度最快，而四大行和城商行等綜合負(fù)債成本下行空間則相對有限。

 

銀行理財?shù)呢?fù)債成本調(diào)整緩慢，與資產(chǎn)收益率之差不斷走擴(kuò)。目前銀行理財利率仍維持在4.3%左右，但AAA級、1年期信用債利率早已降到3%以下，資產(chǎn)收益率與負(fù)債成本之差不斷擴(kuò)大，本質(zhì)上再度反映出金融資產(chǎn)過快膨脹與資產(chǎn)投資收益下滑之間的矛盾。筆者預(yù)測，2016年理財規(guī)模擴(kuò)張將明顯放緩，收益率存在大幅下降空間，預(yù)計下調(diào)幅度在50bp以上，從當(dāng)前的4.2%以上降至3.7%以下將是大概率事件。

 

利潤端：凈利潤順周期下滑

 

截至2016年4月8日， 11家已年報的A股上市銀行2015年凈利潤增速為1.41%，呈現(xiàn)逐季下滑趨勢。其中，五大行凈利潤增速僅為0.7%;股份制銀行凈利潤增速同比放緩至4.2%，除平安銀行取得10.4%的兩位數(shù)增長外，其他股份制銀行凈利潤增速均縮窄至個位數(shù);而中小城商行、農(nóng)商行等凈利潤同比增速仍維持在22.9%的歷史高位，激勵市場份額仍在加速擴(kuò)張中(見圖2)。

 

風(fēng)險評價：信貸風(fēng)險總體可控

 

2015年以來銀行不良貸款有所上升。根據(jù)銀監(jiān)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2015年末銀行不良貸款余額達(dá)1.27萬億元，不良貸款率上行至1.67%。關(guān)注類貸款余額2.89萬億元，比年初增長7869億元，不良貸款與關(guān)注貸款合計占比達(dá)5.46%，比2015年初上行110bp，銀行信貸風(fēng)險總體可控。

 

隨著銀行貸款違約風(fēng)險不斷暴露，不良和關(guān)注類貸款增多，將會持續(xù)抑制銀行風(fēng)險偏好，拖累銀行信貸和非標(biāo)等風(fēng)險資產(chǎn)的擴(kuò)張意愿(見圖3)。

 

分機(jī)構(gòu)來看，大行不良貸款率整體要高于股份制銀行和中小銀行。年報顯示，2015年末，五大行不良貸款率較年初上行41bp至1.68%，比三季度反彈13bp;股份制銀行不良貸款率平均上行40bp至1.55%，環(huán)比回升12bp;中小城商行、農(nóng)商行的不良貸款率上行19bp至1.06%左右。

 

從領(lǐng)先指標(biāo)看，逾期貸款相對于不良貸款的剪刀差仍繼續(xù)走擴(kuò)，預(yù)示后期不良貸款的形成會較快，逾期與不良貸款的總規(guī)模之差從2015年初的4322億元擴(kuò)張至6330億元，未來銀行不良貸款上升趨勢可能仍未結(jié)束(見圖4)。

 

在經(jīng)濟(jì)下行和企業(yè)違約增加的環(huán)境下，銀行風(fēng)險偏好下降，信貸資產(chǎn)的擴(kuò)張動力會有所減弱，經(jīng)風(fēng)險調(diào)整后的信貸存量資產(chǎn)收益率將整體下行，因而債券類資產(chǎn)的相對價值會有顯著提升，預(yù)計債券等投資類資產(chǎn)的吸引力將相對增強(qiáng)。

 

由于銀行不良貸款形成的潛在違約風(fēng)險上升，銀行貸款減值計提明顯擴(kuò)張，股份制銀行平均上升32%，五大行平均增加8%(見圖5)。同時，銀行撥備覆蓋率出現(xiàn)下滑，農(nóng)行、招行下降幅度在70%以上，11家上市銀行整體平均回落42%(見圖6)。

 

未來市場環(huán)境及債市走勢預(yù)測

 

無論是銀行自身資產(chǎn)大幅擴(kuò)表與凈利潤下滑之間的背離，還是銀行理財?shù)膭傂载?fù)債成本與資產(chǎn)收益率缺口的不斷擴(kuò)大，在本質(zhì)上都體現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)和金融體系不能有效出清的環(huán)境下，有剛性收益的金融資產(chǎn)在加速膨脹，但資產(chǎn)投資回報率卻快速萎縮。

 

具體而言，一是市場無出清，金融資產(chǎn)只能不斷擴(kuò)張。越來越多的新增信貸和債券用于滾動債務(wù)的再融資，但是并不創(chuàng)造新的投資回報，仍有剛性收益率要求，可能會導(dǎo)致金融資產(chǎn)擴(kuò)張遠(yuǎn)超出利潤創(chuàng)造。

 

二是剛性負(fù)債端利率下調(diào)緩慢。盡管2015年銀行已進(jìn)入資產(chǎn)荒環(huán)境，但仍延續(xù)原來的存款競爭模式，未來負(fù)債端重定價有較大的下行空間。

 

三是隨著經(jīng)濟(jì)潛在增速下行，金融資產(chǎn)快速膨脹，而市場出清緩慢，宏觀杠桿率進(jìn)一步上行，預(yù)計銀行面臨的資產(chǎn)荒在短期內(nèi)仍無法緩解，無風(fēng)險利率下行趨勢仍未終結(jié)，機(jī)構(gòu)配置債券帶來的牛市行情仍會持續(xù)。雖然近期債券市場出現(xiàn)短期調(diào)整，但是筆者仍然保持對債券市場中期看多的觀點。

第2篇：債權(quán)投資融資范文

[關(guān)鍵詞] 債務(wù)融資比例 債務(wù)期限結(jié)構(gòu) 債務(wù)類型 債務(wù)集中度

債務(wù)融資不僅僅作為一種融資工具，它還具有重要的公司治理內(nèi)涵。債務(wù)融資（或負(fù)債融資）的公司治理效應(yīng)是指債權(quán)人利用法律和合同所賦予的權(quán)利，在保障自身利益的基礎(chǔ)上采取一定的方式或方法，對債務(wù)人――負(fù)債公司及其經(jīng)營者或經(jīng)理人員行為進(jìn)行的監(jiān)督控制或激勵約束，從而對負(fù)債公司的治理機(jī)制和治理績效發(fā)生的影響或

帶來的效應(yīng)。本文擬從以下幾個方面來探討債務(wù)融資對公司治理產(chǎn)生的影響。

一、債務(wù)融資比例，即資金總量中債務(wù)資金的比例對公司治理產(chǎn)生的影響

1．提高債務(wù)融資比例能夠降低企業(yè)自由現(xiàn)金流，提高資金使用效率

自由現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的現(xiàn)金。如果自由現(xiàn)金流豐富，則公司可以償還債務(wù)、回購股票、增加股息支付。當(dāng)公司產(chǎn)生大量的自由現(xiàn)金流時，經(jīng)理人從自身價值最大化出發(fā)，傾向于不分紅或少分紅，將自由現(xiàn)金流留在公司內(nèi)使用，經(jīng)理可以自由支配這些資金用于私人利益，或是進(jìn)行過度投資，降低了資金的使用效率，由此產(chǎn)生成本。

首先，由于對股東的支付會減少經(jīng)理控制下的資源，因而減少了經(jīng)理的權(quán)利，甚至在企業(yè)必須獲取資金時，又會受到資本市場的監(jiān)督，因此經(jīng)理人傾向于不少紅或少分紅；其次，當(dāng)公司內(nèi)部留有大量自由現(xiàn)金流時，經(jīng)理可以將自由現(xiàn)金流用于私人利益，這直接增加了經(jīng)理的效用；再次，企業(yè)經(jīng)營者有將企業(yè)擴(kuò)張到超過最優(yōu)規(guī)模的動機(jī)，因為經(jīng)營者的權(quán)利因他們所控制資源的增加而增大，而且與銷售增加正相關(guān)的經(jīng)營者的報酬也會相應(yīng)增加，導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行過度投資。

然而，股東的利益在于公司價值最大化和投資回報問題，規(guī)模大并不代表效益高。因此，如何讓經(jīng)營者支出現(xiàn)金而不是投資于回報小于資本成本的項目或者浪費(fèi)在組織的低效率上，這是公司治理的一項重要任務(wù)。

原本企業(yè)可以通過股票回購或發(fā)放股利的形式將現(xiàn)金支付給股東，從而能夠降低自由現(xiàn)金流量的成本。但是，由于使用未來現(xiàn)金流的控制權(quán)留給了經(jīng)理，經(jīng)理從自身效應(yīng)最大化出發(fā)，難以保證上述行為的必然實施，也就是說，發(fā)放股利或股票回購對經(jīng)營者的約束是軟性的。與此相反，企業(yè)向債權(quán)人按期還本付息是由法律和合同規(guī)定了的硬約束。企業(yè)經(jīng)營者必須在債務(wù)到期時，以一定的現(xiàn)金償還債務(wù)本息，否則面臨的將是訴訟與破產(chǎn)。負(fù)債融資對經(jīng)營者的這種威脅，促使經(jīng)理有效地?fù)?dān)負(fù)支付未來現(xiàn)金流的承諾。因此，因負(fù)債而導(dǎo)致還本付息所產(chǎn)生的現(xiàn)金流出可以是紅利分配的一個有效替代物，從而更好地降低自由現(xiàn)金流量的成本，提高資金使用效率。

2．提高債務(wù)融資比例能夠優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

最早對負(fù)債融資的股權(quán)結(jié)構(gòu)效應(yīng)做出分析的是Jensen和Meckling(1976)，他們研究表明，在經(jīng)營者對企業(yè)的絕對投資額不變的情況下，增大投資中負(fù)債融資的比例將提高經(jīng)營者股權(quán)比例，減少股東和經(jīng)營者之間的目標(biāo)利益的分歧，從而降低股權(quán)成本。

如果債權(quán)人對公司的約束是硬的，那么在股權(quán)分散、法人或管理層持股比例較小的情況下，增加負(fù)債融資，一方面能相對提高公司的股權(quán)集中度和管理者持股比例，增加大股東的監(jiān)督力度和管理者與股東利益的一致性，另一方面，使債權(quán)人特別是大債權(quán)人能更好的發(fā)揮對大股東、管理層的監(jiān)督和約束的職能。因此，在相對分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，負(fù)債融資一方面增加了管理層的激勵，對約束經(jīng)營者行為、防止經(jīng)營者過度投資，降低股權(quán)成本、改善公司治理結(jié)構(gòu)、提高公司業(yè)績起著積極的治理效應(yīng)；另一方面，債權(quán)人的監(jiān)督約束了大股東的私利行為，避免大股東對中小股東的侵害。

而當(dāng)股權(quán)過于集中時，大股東利用手中的控制權(quán)通過董事會中的絕對多數(shù)來直接控制經(jīng)營者，此時，經(jīng)營者為了保住自己的職位，往往會迎合大股東一起來侵占債權(quán)人、其他股東（尤其是小股東）利益，大股東的股權(quán)集中優(yōu)勢越明顯，這種可能性就越大。此時外部融資的困難將會加大，因為當(dāng)債權(quán)人和其他中小股東事先預(yù)料到大股東這種利益侵占行為時，要么就拒絕融資，要么就要求提高投資收益。從公司治理的角度看，如果外部負(fù)債融資不能到位，這種負(fù)債的監(jiān)督和約束功能將無從發(fā)揮，從而影響公司治理效率。

3．提高債務(wù)融資比例可以激勵經(jīng)營者努力工作

經(jīng)營者與所有者有不同的風(fēng)險偏好，即經(jīng)營者更傾向于不冒風(fēng)險，因為他們的財富同公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)相聯(lián)系；就公司所有者而言，他們更關(guān)注股市的系統(tǒng)性風(fēng)險對公司股價的影響，因為對于一個分散化投資者來講，這種風(fēng)散化的投資組合策略已大大降低了行業(yè)或單個企業(yè)所特有的非系統(tǒng)性風(fēng)險，相反，經(jīng)營者卻無法有效地分散化風(fēng)險。對于他們來說，其擁有財富的大部分都同其所在公司的績效有關(guān)。他們的工資收入、股票期權(quán)及人力資本的價值在很大程度上有賴于公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。而當(dāng)公司出現(xiàn)問題時，經(jīng)營者的財富很難在公司間轉(zhuǎn)移。從這一點上講，他們所遭遇的風(fēng)險更像是一個債權(quán)人的風(fēng)險而非股東的風(fēng)險。增加上市公司的負(fù)債資本比率，提高了流動性風(fēng)險和發(fā)生財務(wù)危機(jī)的可能性，提高了經(jīng)營者不當(dāng)決策的成本。即債務(wù)可作為一種擔(dān)保機(jī)制，促使工作人員多努力工作，少個人享受，并做出更好的投資決策，從而降低由于所有權(quán)與控制權(quán)分離而產(chǎn)生的成本。

二、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，即在債務(wù)總量中長短期債務(wù)水平的比例對公司治理產(chǎn)生的影響

債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是指從債務(wù)到期的時間角度來，研究企業(yè)債權(quán)中短、中、長期各項負(fù)債資金所占的比重及其相互之間的比例關(guān)系。長期和短期負(fù)債的選擇將會直接影響到企業(yè)負(fù)債成本、債務(wù)償還計劃和企業(yè)經(jīng)營者的私人利益、企業(yè)當(dāng)期的現(xiàn)金流等因素。在負(fù)債水平不變的情況下，改變負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)，可以起到降低負(fù)債成本的作用。

具體說來，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)將產(chǎn)生以下幾個方面的影響：

1．短期債務(wù)有利于抑制企業(yè)資產(chǎn)替換行為，從而降低債務(wù)成本

在債務(wù)期限較短的情況下，企業(yè)面臨較強(qiáng)的流動性壓力，對企業(yè)的投資選擇產(chǎn)生較大的約束。為了保持償債能力和避免破產(chǎn)，企業(yè)一般不會用短期資金投資于高風(fēng)險項目，而且，由于債務(wù)期限短，企業(yè)很快就會面臨再融資問題，如果存在將低風(fēng)險債務(wù)資金用于高風(fēng)險投資的行為，滾動融資則容易遭到債權(quán)人的抵制，企業(yè)資金難以為繼。企業(yè)股東和管理層均會理性地預(yù)計到這點。因此，在以短期債務(wù)為主時，企業(yè)資產(chǎn)替換行為受到天然的抑制，債務(wù)成本因此得到相應(yīng)控制。

2.長期債務(wù)有利于限制經(jīng)營者進(jìn)行過度投資

長期債務(wù)通常要求企業(yè)在未來3年～10年甚至更長的時間后向債權(quán)人支付本息。Hart(1995)指出，如果沒有長期債務(wù)，即使新項目的凈現(xiàn)值為負(fù)的，經(jīng)理人也可能實施投資。因為他可以用現(xiàn)有資產(chǎn)的未來收益來彌補(bǔ)新項目的虧損。因此，長期債務(wù)可以限制經(jīng)理人為打造經(jīng)營帝國，追求控制權(quán)收益而進(jìn)行的過度投資。

3．債權(quán)期限的選擇具有信息傳遞的功能，向外部投資者傳遞企業(yè)真實價值，減少信息不對稱。

正如企業(yè)通過負(fù)債和權(quán)益融資的選擇能向外部投資者傳遞信號一樣，債權(quán)期限的選擇同樣具有信息傳遞的功能。長期債務(wù)因時間、利率、公司價值等因素的影響，被錯誤定價的程度往往比短期債務(wù)更嚴(yán)重。因為信息不對稱，市場往往不能正確區(qū)分企業(yè)質(zhì)量的高低，這時，價值被低估的企業(yè)則傾向于發(fā)行短期債務(wù)；而價值被高估的企業(yè)則傾向于發(fā)行長期債務(wù)。但是市場會把企業(yè)發(fā)行債務(wù)期限的長短作為一種傳遞企業(yè)價值的信號：發(fā)行長期債務(wù)的企業(yè)往往是價值被高估的企業(yè)。這樣發(fā)行長期債務(wù)的企業(yè)必須降低發(fā)行價格或提高利率才能吸引投資者，從而增加負(fù)債融資的額外成本。越是在信息不對稱下，這種傾向越明顯，企業(yè)越會選擇發(fā)行短期債務(wù)向投資者傳遞公司的真實價值。

三、債務(wù)融資類型結(jié)構(gòu)，即不同來源的債務(wù)比例對公司治理的影響

企業(yè)債務(wù)主要包括以下幾種類型：商業(yè)信用、銀行信貸、企業(yè)債券、租賃等。不同類型的債務(wù)對于約束成本各有其特點，而多樣化的債務(wù)類型結(jié)構(gòu)有助于債務(wù)之間的相互配合并實現(xiàn)債務(wù)成本的降低。

1.銀行信貸

銀行信貸是企業(yè)最重要的一項債務(wù)資金來源，在大多數(shù)情況下，銀行也是債權(quán)人參與公司治理的主要代表，有能力對企業(yè)進(jìn)行干涉和對債權(quán)資產(chǎn)進(jìn)行保護(hù)。但銀行信貸在控制成本方面同樣存在缺陷：流動性低，一旦投入企業(yè)則被“套牢”；信貸資產(chǎn)缺乏由充分競爭產(chǎn)生的市場價格，不能及時對企業(yè)實際價值的變動做出反應(yīng)；面臨較大的道德風(fēng)險，尤其是必須經(jīng)常面對借款人發(fā)生將銀行借款挪作他用或改變投資方向，以及其他轉(zhuǎn)移、隱匿企業(yè)資產(chǎn)的行為。債務(wù)人的道德風(fēng)險由于銀行不能對其債權(quán)資產(chǎn)及時準(zhǔn)確地做出價值評估而難以得到有效的控制。

2．企業(yè)債券

債券融資在約束債務(wù)成本方而具有銀行信貸不可替代的重要作用。首先，企業(yè)債券通常存在一個廣泛交易的市場，投資者可以隨時予以出售轉(zhuǎn)讓。這就為債權(quán)投資人提供了充分的流動性，可以降低投資的“套牢”效應(yīng)，也即是降低了投資的專用性。在這種條件下，債權(quán)人對權(quán)利的保護(hù)不再是必須通過積極的參與治理或監(jiān)督，還可以通過“一走了之”的方式。顯然，在這種情況下，債權(quán)人與股東之間的沖突被分散化了(至少從特定債權(quán)投資者的角度來說是如此)，債權(quán)的成本相應(yīng)降低。這與股票的流通能帶來股權(quán)資金的相對低成本使用是類似的道理。其次，債券對債權(quán)融資成本的約束還通過“信號顯示”得以實現(xiàn)。由于債券存在一個廣泛交易的市場，其價格能對債券價值的變化做出及時的反應(yīng)，并且，債券的價格變動還將反映出企業(yè)整體債權(quán)價值和企業(yè)價值的變化。企業(yè)債券實際上起到了一個“顯示器”的作用，可以使債權(quán)人及時發(fā)現(xiàn)債權(quán)價值的變動，尤其是在發(fā)生不利變動時迅速采取行動來降低損失。顯然，債券的這種作用有利于控制債權(quán)人與股東之間的沖突――在沖突剛開始時就及時發(fā)出信號，引起債權(quán)人的重視并采取適當(dāng)行動，從而防止沖突擴(kuò)大或升級。銀行對貸款的質(zhì)量評估也可以起到類似作用。但由市場來對企業(yè)債務(wù)定價，不僅成本要低得多，而且準(zhǔn)確性和及時性要高得多。債券的這種信號顯示作用是其他債權(quán)融資方式所沒有的。

當(dāng)然，與銀行信貸相比，債券融資亦有不足之處，主要表現(xiàn)為債權(quán)人比較分散，集體行動的成本較高，而且債券投資者較大眾化，未必是專業(yè)機(jī)構(gòu)。這些特點顯然不利于債券投資者約束債權(quán)的成本。

3.商業(yè)信用

商業(yè)信用是期限較短的一類負(fù)債，而且一般是與特定的交易行為相聯(lián)系，風(fēng)險在事前基本上就能被“鎖定”，所以它的成本較低。但是，由于商業(yè)信用比較分散，單筆交易的額度一般較小，債權(quán)人對企業(yè)的影響很弱，大多處于消極被動的地位，即使企業(yè)出現(xiàn)濫用商業(yè)信用資金的行為，債權(quán)人也很難干涉。

4.租賃融資

租賃融資作為一種債務(wù)融資方式，最大的特點是不會產(chǎn)生資產(chǎn)替代問題，因為租賃品的選擇必須經(jīng)過債權(quán)人（租賃公司）審查，而且是由債權(quán)人實施具體的購買行為，再交付到企業(yè)手中。而且，在債務(wù)清償之前，債權(quán)人始終擁有租賃品在法律上的所有權(quán)，對企業(yè)可能的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移或隱匿行為都能產(chǎn)生較強(qiáng)的約束。從這個角度來看，租賃融資的成本較之其他方式的債權(quán)融資顯然要低得多。

從上面的分析可以發(fā)現(xiàn)，各種債權(quán)融資方式在克服成本方面均具有各自的優(yōu)勢與不足。因此在債權(quán)融資中應(yīng)實現(xiàn)各種融資方式之間的取長補(bǔ)短，將各種具體的債權(quán)資金搭配使用、相互配合，最大限度地降低成本。而在所有可能的債權(quán)融資方式中，銀行借貸與發(fā)行債券無疑是兩種最為重要的債權(quán)融資方式，銀行貸款與債券不僅具有替代性，更重要的是它們具有相當(dāng)程度的互補(bǔ)性：銀行作為債權(quán)人在參與公司治理與監(jiān)督方而具有顯著優(yōu)勢，而債券則可以及時發(fā)出信號為債權(quán)人的行動提供依據(jù)，因此在實踐中應(yīng)該主要通過它們之間的合理搭配來實

現(xiàn)成本的降低。

四、債務(wù)集中度，即債權(quán)人數(shù)量及每一個債權(quán)人持有債權(quán)的份額對公司治理的影響

債權(quán)集中度決定了債權(quán)人集體行動的效率。當(dāng)債權(quán)集中度較高、債權(quán)人數(shù)量較少時，事前，債權(quán)人內(nèi)部易于溝通、達(dá)成一致的協(xié)議和行動方案，減少談判交易成本，提高其在債務(wù)契約簽訂過程中的談判能力，甚至能擁有一定的條款設(shè)計控制能力；事中，大債權(quán)人由于所持有的負(fù)債規(guī)模大，具有一定信息甄別的規(guī)模效應(yīng)，能起到較好的監(jiān)督作用；事后，大債權(quán)人除了對違約企業(yè)進(jìn)行清算外，還可以與之重新協(xié)商談判，這種情況有時對債權(quán)人更為有利。

當(dāng)債權(quán)集中相對分散時，情況正好相反。事前，眾多債權(quán)人難以就公司治理、債務(wù)契約簽訂等相關(guān)問題達(dá)成一致的意見、統(tǒng)一的行動方案或者說債權(quán)人之間的協(xié)商、談判成本較高，甚至有時引起債權(quán)人內(nèi)部的利益沖突，使其在條款設(shè)計方面處于一個被動地位；事中，單個債權(quán)人在權(quán)衡其積極參與談判所帶來的收益和所花費(fèi)的成本后，可能會放棄積極的行動，采取“搭便車”的方式和觀望的態(tài)度；事后，債權(quán)人都只希望能盡快收回自己投資成本，而非從企業(yè)整體效率最優(yōu)的角度來行動，因此，可能會導(dǎo)致企業(yè)過早進(jìn)入非效率破產(chǎn)清算，特別是當(dāng)企業(yè)在某段時間內(nèi)集中償還大量的債務(wù)，流動資金緊張時，更是如此。

五、結(jié)束語

公司利用負(fù)債融資不僅為公司提供了主要的資金來源，而且由于負(fù)債在公司治理方面的作用，它能降低因股權(quán)融資而導(dǎo)致的股東與經(jīng)理人員之間的成本。這已被西方學(xué)者在理論上得到了廣泛的認(rèn)識，并在企業(yè)的公司治理實踐中得到應(yīng)用。

然而我們知道債務(wù)融資是一把“雙刃劍’，要發(fā)揮債務(wù)融資的公司治理效應(yīng)必須以債權(quán)人治理機(jī)制的完善為前提的。否則，債務(wù)融資不但起不到降低股權(quán)融資成本，激勵和約束經(jīng)理人，提高企業(yè)價值等作用，反而會增加企業(yè)債務(wù)融資成本，增大企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，使其成為企業(yè)發(fā)展中的消極阻礙因素。

參考文獻(xiàn)：

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[3]楊興全：企業(yè)負(fù)債融資契約的治理效應(yīng)初探[J]，商業(yè)會計，2004(1)

第3篇：債權(quán)投資融資范文

資金是企業(yè)生命力的源泉，而資金的有效使用—投資則是企業(yè)產(chǎn)生持續(xù)生命力的基礎(chǔ)。因此自公司制產(chǎn)生以來，公司的投資決策就成為一個永恒的話題。1958年Modigliani和Miller提出理想條件下的融資選擇，即內(nèi)部融資和外部融資完美替代，投資規(guī)模將獨(dú)立于融資方式，投資項目的取舍只依賴于投資項目獲得凈現(xiàn)值(Net present value，NPV)為正的投資機(jī)會(如圖A)，直到資本成本等于投資的邊際收益時，企業(yè)才停止投資。由此，也引發(fā)了人們對現(xiàn)實生活中企業(yè)投資決策的關(guān)注。但在真實世界里，企業(yè)的實際投資往往偏離最優(yōu)投資規(guī)模，表現(xiàn)之一就是投資不足。投資不足造成企業(yè)價值下降和資金使用效率低下，與理想狀態(tài)下“投資的決策者勤勉，以實現(xiàn)企業(yè)價值最大化為目標(biāo)；企業(yè)資金得到有效的使用，不存在浪費(fèi)和閑置”等假設(shè)背道而馳。近50年來，西方學(xué)者從信息不對稱、交易成本、融資約束、沖突等不同的角度，分析了投資不足產(chǎn)生的原因，可謂碩果累累。而隨著我國證券市場的發(fā)展，股東和債權(quán)人之間的利益沖突 對投資不足問題的作用機(jī)制也開始受到關(guān)注。本文著重從沖突的角度對投資不足問題的研究進(jìn)行總結(jié)，為債務(wù)契約的委托人和人之間的契約優(yōu)化和利益協(xié)調(diào)奠定基礎(chǔ)。

二、 股東與債權(quán)人的投資偏好的差異

投資不足(underinvestment)指企業(yè)的實際投資規(guī)模低于最優(yōu)投資規(guī)模，其實質(zhì)是部分NPV為正的項目被放棄(如圖B)，往往表現(xiàn)為債務(wù)積壓(debt overhang)。西方學(xué)者對“股東—債權(quán)人”沖突影響公司投資行為的研究始于20世紀(jì)70年代。1972年，F(xiàn)ama和Miller首次在《財務(wù)理論》一書中討論了股東和債權(quán)人沖突對企業(yè)投資決策上的影響。他們認(rèn)為，當(dāng)企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資時，一個能夠最大化企業(yè)價值(股東財富與債權(quán)人財富之和)的投資決策并不能同時兼顧股東財富的最大化和債權(quán)人財富的最大化。他們將此歸因于股東與債權(quán)人對投資項目的風(fēng)險偏好不同。相對來說，債權(quán)人偏好風(fēng)險較小，即收益不確定性較小的項目；股東則偏好風(fēng)險較大，即收益不確定性較大的項目 。所以，由于股東與債權(quán)人對項目風(fēng)險偏好的差異，導(dǎo)致他們投資決策上的沖突，也是投資不足產(chǎn)生的根源。

三、 債權(quán)人的成本與股東的逆向選擇

由于信息不對稱，債權(quán)人難以真實評價股東投資行為的質(zhì)量，并預(yù)計到股東存在道德風(fēng)險(moral hazard)，在投資過程中會產(chǎn)生機(jī)會主義行為。因此簽訂債務(wù)契約的時候，債權(quán)人會直接要求降低債權(quán)的發(fā)行價格(即提高債權(quán)資金的成本)，或者要求在債務(wù)合同中加入各種限制性條款以及讓股東承擔(dān)所使用的財務(wù)資源的溢價 (premium)等方式來防止股東的機(jī)會主義行為，以降低債務(wù)的成本，但這也可能引發(fā)股東的逆向選擇(adverse selection)，使一項可獲利的投資由于高額的債務(wù)成本而無法實施，造成投資不足(Stiglitz and Weiss，1981)，如果這種債務(wù)的成本過高，企業(yè)就會放棄債務(wù)融資。

審視債務(wù)的成本和股東的逆向選擇問題，我們不得不重新回顧1976年Jensen和Meckling的發(fā)現(xiàn)：“股東具有投資于高收益、高風(fēng)險項目的動機(jī)，特別是在企業(yè)負(fù)債比例較高時，這種動機(jī)就更強(qiáng)烈。因為項目成功時，股東可以獲取大部分利益；而如果失敗，則由債權(quán)人承擔(dān)大部分成本。因此，股東具有以低風(fēng)險為保證來發(fā)行所謂的‘低風(fēng)險’債務(wù)，然后去從事高風(fēng)險投資的傾向，借此實現(xiàn)財富從債權(quán)人向股東的轉(zhuǎn)移，這種現(xiàn)象也被稱作資產(chǎn)替代(assets substitute)”。而Myers在其1977年的研究中也異曲同工地指出，高負(fù)債率可能使NPV為正的項目被舍棄，而降低了企業(yè)的價值。他認(rèn)為：股東和經(jīng)理人因收益被債權(quán)人獨(dú)占或大部分被債權(quán)人獲得而不愿對該項目進(jìn)行融資，并承擔(dān)成本；由于高負(fù)債率使得債務(wù)的市場價值比名義價值更低(稱為風(fēng)險負(fù)債)，盡管一些NPV為正的項目使債務(wù)的市場價值可以上升到相應(yīng)的名義價值，卻不能給股東帶來任何收益，那么只有投資項目在NPV為正且高于負(fù)債的名義價值的時候才被采納（如圖B）。上述觀點也得到了Bekovitch和Kim(1990)的證實。實際上，因為創(chuàng)造的大部分價值只夠支付給債權(quán)人來重新獲得貸款，風(fēng)險負(fù)債的功能就像對從新投資項目中獲利所征得的一種稅(Stein，2001)。這樣，有負(fù)債的企業(yè)可能不會為所有NPV為正的投資項目融資，因此導(dǎo)致了成長機(jī)會的喪失，進(jìn)而損害了企業(yè)的長期價值。

針對Myers在1977年提出的觀點，N. Moyen(2005) 通過一個動態(tài)隨機(jī)的框架(dynamic stochastic framework)內(nèi)，用稅收減少的收益和承受負(fù)債的成本，檢驗企業(yè)的投資和融資決策，量化了債務(wù)積壓問題。他分別計算了長期債務(wù)和短期債務(wù)的積壓成本，并發(fā)現(xiàn)：在投資機(jī)會不佳的時候，長期債務(wù)導(dǎo)致的投資不足會更嚴(yán)重，而隨著投資機(jī)會的增長，這個問題會得到改善；相反，短期債務(wù)引發(fā)的投資不足問題卻在投資機(jī)會好的時候較為嚴(yán)重，而隨著機(jī)會增加，企業(yè)盡管可以充分利用稅盾優(yōu)勢，但仍會發(fā)生投資不足問題。而Nengjiu Ju和Hui Ou-Yang(2006)在動態(tài)考慮多期債務(wù)合約的時候也發(fā)現(xiàn)，如果企業(yè)一次性發(fā)放債券，在債券生效以后公司就有資產(chǎn)替代的動機(jī)；如果公司定期債券，為了利用未來債券的節(jié)稅優(yōu)勢，公司就沒有資產(chǎn)替代的動機(jī)。同時，他們也發(fā)現(xiàn)，由于現(xiàn)在實施的投資在未來會給股東帶來收益，投資不足問題就會大大降低甚至消除。

第4篇：債權(quán)投資融資范文

關(guān)鍵詞:金融統(tǒng)計；金融資產(chǎn)；分類；金融市場

JEL分類號:C82；Gll　中圖分類號:F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A　文章編號:1006-1428(2011110-0039-06

宏觀金融資產(chǎn)分類是金融統(tǒng)計中的基礎(chǔ)問題。不僅在《貨幣與金融統(tǒng)計手冊》，在相關(guān)的統(tǒng)計規(guī)范比如《國民經(jīng)濟(jì)核算體系》(SNA)、《政府財政統(tǒng)計手冊》(GFS)、《國際收支手冊》(BOP)中，金融資產(chǎn)分類也是基礎(chǔ)問題。目前，國民經(jīng)濟(jì)核算體系在修訂過程中，其中對于金融資產(chǎn)的分類也在調(diào)整之中。這些調(diào)整意見正是本文所要討論的。

一、目前金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)的類型

1993年SNA公布以后，其他宏觀統(tǒng)計制度均作了修訂，在基本概念與分類上與1993SNA保持一致。從有關(guān)的核算體系目的和內(nèi)容來看，SNA和國際貨幣基金組織的貨幣與金融統(tǒng)計(MFS)對金融資產(chǎn)的分類最具代表性。下面給出目前的分類表格:

從表1可以看出，MFS是對SNA在金融資產(chǎn)的分類方面的延伸和具體化，增加了本幣存款與外幣存款，金融衍生產(chǎn)品，回購協(xié)議和證券出售與其他非貸款等分類。這也說明，金融資產(chǎn)的分類需要細(xì)化，這樣能夠提供更多的統(tǒng)計信息。

二、金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)的分類調(diào)整

本文主張對微觀財務(wù)會計中金融資產(chǎn)進(jìn)行重新分類，大致分為類。

由于儲備資產(chǎn)，如貨幣黃金，特別提款權(quán)，在基金組織的儲備頭寸等，這些一般只是央行的資產(chǎn)，只m現(xiàn)在國家之間交易，在企業(yè)財務(wù)會計中一般不出現(xiàn)，所以在財務(wù)會計的分類中，就沒有加人這些資產(chǎn)。保險準(zhǔn)備金一般是住戶持有的，所以，在財務(wù)會計分類中，也沒有加入這一類型。本文給出新的金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)分類，仍然增加了保險準(zhǔn)備金、儲備資產(chǎn)。這樣，一共有類金融資產(chǎn)。下表2列出建議。

對比目前金融統(tǒng)計的分類與建議金融統(tǒng)計的資產(chǎn)分類，可以發(fā)現(xiàn)，兩者最大的不同就是在于:1、目前金融統(tǒng)計的分類中沒有劃分出交易性資產(chǎn)，而在建議金融統(tǒng)計的分類中劃分出了交易性資產(chǎn)；2、目前金融統(tǒng)計分類中，股權(quán)資產(chǎn)就是股票和其他股權(quán).建議金融統(tǒng)計中建議的分類是經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資:3、目前金融統(tǒng)計中，債權(quán)類資產(chǎn)沒有準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)，而且區(qū)分了非股票證券，貸款，其他應(yīng)收應(yīng)付賬款，建議金融統(tǒng)計分類中有準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)，并且統(tǒng)一債權(quán)類資產(chǎn)為信貸資產(chǎn)；4、目前金融統(tǒng)計中，股權(quán)類資產(chǎn)沒有優(yōu)先份額，建議金融統(tǒng)計分類中有優(yōu)先份額。下表3列出對比。

下面簡要分析主要類型資產(chǎn):

(一)貨幣資產(chǎn)的分析

貨幣資金是貨幣發(fā)行部門的負(fù)債，在宏觀資金流量分析中也是單獨(dú)劃分出來，而且可以細(xì)分為現(xiàn)金，活期存款，定期存款，就是相當(dāng)于原來的通貨，可轉(zhuǎn)讓存款，其他存款。存款還可以根據(jù)資產(chǎn)主體的不同分為企業(yè)存款，財政存款，機(jī)關(guān)團(tuán)體存款，住戶存款，在央行存款等。

外幣資產(chǎn)也分為外幣通貨，外幣活期存款，外幣定期存款，還可以按照不同幣種進(jìn)行分類，屬于外幣項目中貨幣性項目。如果資本管制的話，外幣資產(chǎn)一般只是央行的資產(chǎn)而已；如果資本開放的話，外幣資產(chǎn)可以是普通商業(yè)銀行的資產(chǎn)。外幣也是貨幣，但是由于匯率的變動性，其價值不穩(wěn)定，經(jīng)常需要在財務(wù)會計中單獨(dú)劃分出來，但是這里沒有單獨(dú)劃分出類型。因為，每一種金融資產(chǎn)都是有對應(yīng)的外幣貨幣性或者非貨幣性項目，所以，可以考慮在資產(chǎn)內(nèi)部的小分類中分別增加外幣非貨幣性項目，下文不一一說明。

(二)金融衍生品的分析

金融衍生工具是能夠以現(xiàn)金或者其他金融工具凈額結(jié)算。或者通過交換金融工具結(jié)算的買人或賣出非金融項目的合同，應(yīng)按金融工具確認(rèn)和計量準(zhǔn)則處理。衍生工具的特征是:1.價值隨不相關(guān)的變量的變化而變化；2.不要求初始凈投資或者很少初始凈投資；3.在未來某一日期結(jié)算，并且結(jié)算是以金融項目結(jié)算。主要分為無條件遠(yuǎn)期類型合約與期權(quán)合約。在國家金融統(tǒng)計中，衍生品金融資產(chǎn)往往沒有統(tǒng)計，比如在資金流量分析中。

(三)交易性資產(chǎn)的分析

交易性資產(chǎn)是交易性金融資產(chǎn)，分為交易性債權(quán)(債券，票據(jù)等)，交易性股權(quán)(股票，基金份額等)和交易性衍生工具。如果是組合資產(chǎn)，也是可以分解歸入以上三類的一類或幾類。

交易性資產(chǎn)一方面需要資產(chǎn)本身是可以公允價值計量，一般就是上市可交易的資產(chǎn)。另一方面，交易性資產(chǎn)是根據(jù)持有目的來劃分資產(chǎn)類型的，就是以短期投資或投機(jī)為目的。所以，同樣的股票，由于不同的持有目的，可以被劃分為不同的資產(chǎn)。交易性資產(chǎn)是根據(jù)公允價值而進(jìn)行調(diào)整價值的，所以出現(xiàn)了公允價值變動與公允價值變動損益的科目。公允價值變動不應(yīng)計入當(dāng)期損益，建議應(yīng)該計人資本公積為佳。

(四)信貸資產(chǎn)的分析

信貸資產(chǎn)主要是包括了貸款、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、預(yù)付賬款、應(yīng)收利息股利與準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)。加總了目前分類中的非股票證券、貸款、其他應(yīng)收應(yīng)付賬款。因為，這些債權(quán)類資產(chǎn)都是以攤余成本計價，不同于交易性債權(quán)資產(chǎn)都是債權(quán)性質(zhì)的，可以歸為一類。

這里的貸款資產(chǎn)可以細(xì)分為上市的債券與未上市的債權(quán)；未上市的債權(quán)又可以分為存款性機(jī)構(gòu)的貸款與非存款性機(jī)構(gòu)的未上市債權(quán)。上市的債券可以分為金融債券、企業(yè)債券與政府債券。根據(jù)債權(quán)資產(chǎn)的期限，可以分為短期債權(quán)與長期債權(quán)。

企業(yè)可以通過協(xié)議購買項目未來收人權(quán)的方式來投資，項目未來收入權(quán)本身可以有很多種細(xì)化的方式，比如可以是項目現(xiàn)金流產(chǎn)生的收人權(quán)，項目所在企業(yè)的利潤分配權(quán)，項目所在企業(yè)股東的分紅收益權(quán)等。針對實務(wù)與學(xué)術(shù)情況，筆者認(rèn)為把它稱為是準(zhǔn)債權(quán)投資為妥。同樣，準(zhǔn)債權(quán)投資應(yīng)該是以攤余成本計價，就是以遞延費(fèi)用的方式分期攤銷。準(zhǔn)債權(quán)投資屬于信貸資產(chǎn)，也不能出現(xiàn)公允價值計量。

(五)經(jīng)營投資的分析

股權(quán)投資首先可以分為交易性股權(quán)投資與非交易性股權(quán)投資。非交易性股權(quán)投資分為經(jīng)營股權(quán)投資和非經(jīng)營股權(quán)投資。以確定性價格回購的回購協(xié)議一般不認(rèn)為是股權(quán)投資，而認(rèn)為是債權(quán)投資。股權(quán)如果附帶上對賭協(xié)議等浮動條款，可以分開處理，一部分是股權(quán)投資，一部分是或有事項。債權(quán)如果附帶上對賭協(xié)議，可轉(zhuǎn)換協(xié)議等條款，同樣也是分開處理。

經(jīng)營股權(quán)投資，簡稱經(jīng)營投資，區(qū)別于投資經(jīng)營，落腳點在于投資，而且是金融投資。經(jīng)營投資是一種形式上是股權(quán)投資，真實目的是經(jīng)營活動的方式，就是中間性組織的方式。中間性組織就是介于市場與企業(yè)之間，可以有虛擬企業(yè)，戰(zhàn)略聯(lián)盟，企業(yè)集群，企業(yè)集團(tuán)，特許經(jīng)營，企業(yè)網(wǎng)絡(luò)等方式。

本文設(shè)定經(jīng)營投資的主體只能是機(jī)構(gòu)(企業(yè)或者非營利組織)，這是便于統(tǒng)計的方便，也是便于法律制

度的銜接。雖然個人投資人往往是企業(yè)創(chuàng)辦人，或者是企業(yè)長期經(jīng)營人.實際控制人等，但是個人投資人一律設(shè)定為是非經(jīng)營投資。經(jīng)營投資只能是機(jī)構(gòu)之間形成的中間性組織關(guān)系。

經(jīng)營投資一般不以轉(zhuǎn)讓股權(quán)為目的，但是也可以轉(zhuǎn)讓股權(quán)，關(guān)鍵是不能開展連續(xù)性的以轉(zhuǎn)讓股權(quán)為目的的投資活動，就是把投資當(dāng)成自己的主營業(yè)務(wù)。類似企業(yè)轉(zhuǎn)讓固定資產(chǎn)計入營業(yè)外收入，一般的非預(yù)料的轉(zhuǎn)讓經(jīng)營股權(quán)投資的收益，建議計入營業(yè)外收入。

經(jīng)營投資的機(jī)構(gòu)投資人與被投資企業(yè)的關(guān)系是企業(yè)集團(tuán)與共同控制的企業(yè)群。如果是企業(yè)集團(tuán)的經(jīng)營投資，那么隨著企業(yè)集團(tuán)法律制度的完善，對于企業(yè)集團(tuán)內(nèi)母子公司控制標(biāo)準(zhǔn)，直接控股與間接控股的區(qū)分等問題會有明確界定，。企業(yè)集團(tuán)采取核準(zhǔn)或者注冊的方式成立，集團(tuán)公司對于其子公司的關(guān)系就是經(jīng)營投資，意味著集團(tuán)公司參與子公司的管理活動，可以采取很多不同的模式；如果是一般參股企業(yè)，則不認(rèn)為是經(jīng)營投資，而是下文的非經(jīng)營投資。

還有一種經(jīng)營投資是以共同控制的形式存在的，就是若干企業(yè)共同控制一個企業(yè)，共同參與管理這個企業(yè)，這個控制關(guān)系就是經(jīng)營投資。共同控制企業(yè)的數(shù)目不能太多，否則不宜認(rèn)為是共同控制，可以借鑒目前長期股權(quán)投資的處理，以20％為界限。共同控制的數(shù)額必須是20％以上，而且持有目的必須是參與管理被投資企業(yè)。這樣，集團(tuán)公司參股的企業(yè)如果是20％以上，也可納入經(jīng)營投資的范疇。同樣，個人不能成為共同控制的主體。

需要特別注意，共同控制必須是至少兩家以上的共同控制。集團(tuán)公司一般是國有控股公司，非營利組織控股公司等，如果是許多企業(yè)參股集團(tuán)公司，這些參股集團(tuán)公司的關(guān)系一般是非經(jīng)營投資，但是，如果這些參股符合共同控制的要求，那么也屬于經(jīng)營投資。當(dāng)然，優(yōu)先份額權(quán)是不可能經(jīng)營投資的，因為它沒有參與管理。

(六)非經(jīng)營投資的分析

非經(jīng)營投資一般可以有控股投資，共同控制投資，重大影響投資，參股投資等，與目前的分類一致。由于股權(quán)投資的會計準(zhǔn)則建議采取了綜合權(quán)益法，所以即使分類細(xì)致，會計處理也是簡潔的。即使是控股投資與共同控制投資，也不一定就是經(jīng)營投資，因為沒有持久性的參與管理，就不是經(jīng)營投資。所以，很多并購基金、股權(quán)基金也不是經(jīng)營投資的主體，只是非經(jīng)營投資的主體。

如果考慮到優(yōu)先股，有限合伙企業(yè)中有限合伙份額，信托份額等優(yōu)先的份額權(quán)，這些份額權(quán)介于股權(quán)與債權(quán)之間，但是偏向股權(quán)，所以還是認(rèn)為是股權(quán)為佳。一方面，優(yōu)先的份額權(quán)清償順序在普通份額權(quán)之前，收益分配也在普通份額權(quán)之前，一般無表決權(quán)。另一方面。這些份額權(quán)也是收益與風(fēng)險不確定的，更接近股權(quán)。雖然優(yōu)先的份額權(quán)一般認(rèn)為是股權(quán)，但是很多時候需要單獨(dú)劃分出來。比如，在計算市盈率、市凈率、市銷率等時，主要涉及到普通股；在計算每股收益無差別點時也是將普通股、優(yōu)先股、債權(quán)分開計算。信托份額是指委托人出資份額與受益人的受益權(quán)的加總，需要把信托理解為一個企業(yè)實體才能容易理解。所以，在經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資中，都需要細(xì)分出優(yōu)先份額權(quán)。

這樣，一共有三大類股權(quán)，包括了經(jīng)營投資，非經(jīng)營投資與交易性股權(quán)。經(jīng)營投資就是以中間性組織參與被投資企業(yè)經(jīng)營的投資活動，而非經(jīng)營股權(quán)投資則是投資時間較長，長期仍以轉(zhuǎn)讓為目的，這就是創(chuàng)業(yè)投資的范疇，而短期持有的股權(quán)投資則屬于交易性金融資產(chǎn)的范疇。限于篇幅，一些細(xì)節(jié)不展開分析了。

(七)保險準(zhǔn)備金的分析

保險準(zhǔn)備金是新增加的資產(chǎn)類型，分為住戶對人壽保險準(zhǔn)備金，對養(yǎng)老金凈股權(quán)，保險費(fèi)預(yù)付款與未結(jié)索賠準(zhǔn)備金。一般認(rèn)為人壽保險等準(zhǔn)備金是債權(quán)，這個問題不大，至于對養(yǎng)老金的要求權(quán)，到底處理為股權(quán)，還是處理為債權(quán)？其實無論處理為哪種都不是問題，因為對養(yǎng)老金的要求權(quán)被劃分為保險準(zhǔn)備金的大類，不同于其他金融資產(chǎn)中的股權(quán)或者債權(quán)。這一點有點類似于交易性資產(chǎn)的處理。

(八)儲備資產(chǎn)的分析

儲備資產(chǎn)分為貨幣黃金、特別提款權(quán)、在基金組織的儲備頭寸。增加了在基金組織的儲備頭寸，因為這是在國際收支平衡表出現(xiàn)的類型，需要加入。至于在國際收支平衡表的儲備資產(chǎn)中出現(xiàn)的外匯儲備，可能有外匯、外匯債券等形式，這些是可以到時重新調(diào)整分類的。關(guān)鍵是分類中，各個資產(chǎn)的界限不能有變化。不同的資產(chǎn)的組合，也可以有新的資產(chǎn)類型。

三、金融資產(chǎn)流量核算

金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)分類主要就是宏觀資金流量核算與宏觀資金存量核算。本節(jié)分析資金流量表與國際收支平衡表。

(一)資金流量表的分析

資金流量分析雖然脫胎于企業(yè)現(xiàn)金流量表，但卻是以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，分為實物交易與金融交易兩部分。實物交易其實就是生產(chǎn)法、收入法、支出法增加值核算的部門細(xì)化；金融交易才是本文的重點。

目前我國的資金流量表還是比較簡易的，與美國、日本相比，機(jī)構(gòu)部門和金融資產(chǎn)類型的劃分都是比較粗糙的。對于機(jī)構(gòu)部門的細(xì)分，不是本文的重點，本文重點在于金融資產(chǎn)項目的細(xì)分。

事實上，在曹小艷提出的方案中，只是協(xié)調(diào)了資金流量核算的國外資產(chǎn)與國際收支核算的資產(chǎn)項目。本節(jié)涉及了資金流量核算的國內(nèi)資產(chǎn)。上表4其實也是簡表而已，可以再細(xì)化下去，但是分類一般不需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)主體的不同來進(jìn)行，因為在機(jī)構(gòu)部門的分類已經(jīng)體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)主體的不同。上表除了在貨幣資產(chǎn)科目列出了外幣資產(chǎn)，其實在每一類資產(chǎn)中(除了儲備資產(chǎn))，都是有對應(yīng)的國外資產(chǎn)，這是需要注意的。所以，完全可以把資金流量表與國際收支表合并為一個表。那樣，資金流量表是最綜合的一個表，除了不能包括投入產(chǎn)出表以外。下節(jié)的資金存量表還會囊括國家資產(chǎn)負(fù)債表。

本文提出的改進(jìn)不同于目前資金流量的最大之處在于:

l、加入了未上市股權(quán)。

目前，國家的資金流量沒有統(tǒng)計未上市股權(quán)，未上市股權(quán)占得比重很大，缺少這一部分，會導(dǎo)致國家部門間融資結(jié)構(gòu)分析失真。這需要國家統(tǒng)計體系的完善。股權(quán)分為交易性股票，非經(jīng)營投資，經(jīng)營投資。其中后兩類還可以細(xì)分下去，比如未上市普通份額可以細(xì)分為未上市普通合伙份額，未上市普通股權(quán)等。

2、加入了交易性資產(chǎn)。

這在微觀企業(yè)與個人的交易性資產(chǎn)是很常見的.但是宏觀上如果沒有的話，那就是信息失真的。必須觀察社會總體的交易性資產(chǎn)的總和。企業(yè)的交易性資產(chǎn)加總即可，個人的交易性資產(chǎn)，一般直接設(shè)定普通散戶的上市資產(chǎn)為統(tǒng)計對象，大股東的上市資產(chǎn)一般認(rèn)定為經(jīng)營投資。需要注意，資金流量核算雖然是流量核算，但是并不包括金融資產(chǎn)的二手交易，因為，交易性資產(chǎn)有很多是二手交易，所以，交易性資產(chǎn)的流量核算不是最關(guān)鍵的，關(guān)鍵的是存量核算。

3、加入了短期債權(quán)與準(zhǔn)債權(quán)。

短期債權(quán)是應(yīng)收賬款，應(yīng)收票據(jù)，預(yù)付賬款，應(yīng)收利息，應(yīng)收股利。這些不在目前資金流量中反映。事實上，這些短期債權(quán)，現(xiàn)代金融中發(fā)揮作用很大，加入進(jìn)去才能準(zhǔn)確反映資金流量總和，否則會導(dǎo)致信息失

真。同樣準(zhǔn)債權(quán)的規(guī)模也不少，也要加入進(jìn)去。

即使短期債權(quán)的數(shù)據(jù)可以獲得，如何加總統(tǒng)計流量也是難點。本文認(rèn)為，股權(quán)與長期債權(quán)的流量核算本身也有不少問題，因為，發(fā)生在年初的金融流量與發(fā)生在年末的金融流量在統(tǒng)計上沒有區(qū)別，但是在經(jīng)濟(jì)實質(zhì)上區(qū)別是很大的，將來的流量數(shù)據(jù)如果能夠增加發(fā)生時段的信息，必然能夠更加完善。所以，目前的短期債權(quán)最好是以每個企業(yè)的半年度平均值作為統(tǒng)計流量數(shù)額，具體而言，就是短期債權(quán)的時間加權(quán)總和再除以半年時間，這種方法，相當(dāng)于假設(shè)股權(quán)與長期債權(quán)平均發(fā)生在年中；這種方法，也是借鑒計算企業(yè)每股收益的思路，當(dāng)然，國家核算比起企業(yè)核算困難許多。

(二)國際收支平衡表的分析

國際收支平衡表主要分為經(jīng)常交易與金融交易部分。本節(jié)的重點自然是金融交易。同樣，在本文金融資產(chǎn)分類的基礎(chǔ)上，可以給出該表的金融交易的修改建議。

資金流量表和國際收支核算表是相應(yīng)國民經(jīng)濟(jì)賬戶的綜合，前者是各部門收入初次分配賬戶、收入再分配賬戶、收入支配賬戶、資本賬戶和金融賬戶的綜合，后者是各種國外賬戶的綜合。有學(xué)者比較了資金流量表與國際收支平衡表，并且給出了兩者互相協(xié)調(diào)的建議。前文指出，資金流量表和國際收支核算表完全可以統(tǒng)一在一個表內(nèi)，讓資金流量核算和國際收支核算的內(nèi)容包括國民經(jīng)濟(jì)核算的大部分信息。

目前的資金流量分析主要是按照金融工具的手段與形式分類，而國際收支核算中的金融交易項目則主要按交易目的和功能分類，這與本文建議的資金流量分析是一致的。目前的金融資產(chǎn)科目主要有直接投資。證券投資，其他投資，儲備資產(chǎn)。直接投資相當(dāng)于經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，證券投資相當(dāng)于交易性資產(chǎn)。其他投資相對于信貸資產(chǎn)。

可見。國際收支核算并不需要太大調(diào)整，只是需要根據(jù)前面的研究，細(xì)化分類，統(tǒng)一名稱。以求一致。重點在于如何在國際收支核算中認(rèn)定直接投資。直接投資意味著投資者致力于長期目標(biāo)而對境外企業(yè)進(jìn)行投資。直接投資分為對外直接投資與外國直接投資，各國關(guān)于直接投資的分類大同小異，關(guān)于這方面的研究不少，本文不一一介紹。按照目前中國的規(guī)則，是把10％的投資權(quán)益作為確認(rèn)直接投資的標(biāo)準(zhǔn)，與國際標(biāo)準(zhǔn)基本一致。

但本文認(rèn)為該標(biāo)準(zhǔn)太高了，雖然容易操作，但是不夠精確。其實，直接投資就是本文提出的經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資的總和。所以，建議可以將直接投資分為經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，認(rèn)定經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，直接從企業(yè)報表人手。這是最理想的方法，計算的直接投資應(yīng)該數(shù)額更大。一般的對外投資，比如QDII，QDLP，個人的數(shù)額較大的長期投資等都是經(jīng)營投資的范疇；如果是集團(tuán)公司對境外子公司的投資，那就是納入非經(jīng)營投資的范疇:如果一般的散戶的股票投資，企業(yè)交易性股權(quán)投資，那就是屬于證券投資，準(zhǔn)確的說法，應(yīng)是交易性投資。

四、金融資產(chǎn)存量核算

(一)資金存量表的分析

目前雖然沒有資金存量表，但是有國家資產(chǎn)負(fù)債表，部分內(nèi)容相當(dāng)于金融資產(chǎn)存量核算。但是，國家資產(chǎn)負(fù)債表并沒有機(jī)構(gòu)部門的細(xì)化分類，所以，還是需要專門的資金存量表。

資金存量分析應(yīng)該也是在本文提出的金融資產(chǎn)類型的基礎(chǔ)上展開，需要增加未上市股權(quán)、交易性資產(chǎn)、短期債權(quán)與準(zhǔn)債權(quán)的總量。這才是完整的金融資產(chǎn)存量。關(guān)于存量核算，有時比流量核算提供更多的信息。存量資產(chǎn)如何定價是關(guān)鍵。

無論是金融統(tǒng)計，還是財務(wù)會計，都有不少關(guān)于金融資產(chǎn)定值的方法。大致上可以分為是市價(公允價值)與賬面價值兩大類?？偟脑瓌t是:對于交易性資產(chǎn)可以市價顯示，對于其他資產(chǎn)，應(yīng)該是以賬面價值為主，適當(dāng)考慮增加市價顯示。最好的方式，多提供幾套數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，這樣的統(tǒng)計信息就是最完善的。

(二)國際投資頭寸表的分析

國際投資頭寸表是全面記錄一國對外金融資產(chǎn)與金融負(fù)債的存量，與國際收支平衡表基本一致。主要區(qū)別在于存量核算要考慮由非交易因素引起的資產(chǎn)價值的變化，也就是價格變化，匯率變化與其他變化。這個問題是與資金流量核算一致的，關(guān)于金融資產(chǎn)定值的方法，也與資金流量核算一致。特別是，直接投資統(tǒng)計，最好能提供兩套數(shù)據(jù)，一個是以賬面價值為基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)，一個是市價為基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)。這樣才能全面反映直接投資情況，賬面價值便于計算，易于反映投資之問的關(guān)系；市價便于進(jìn)行金融穩(wěn)健管理，方便計算可能的資本流量。

五、金融市場統(tǒng)計

前面指出，金融資產(chǎn)分類主要是資金流量分析與存量分析，分類的依據(jù)主要是交易目的和交易功能，但是目前基于金融丁具的手段與形式的分類，也是需要的，而是主要應(yīng)用在金融市場統(tǒng)計中作為彌補(bǔ)。

金融市場是資金融通的地方。金融市場可以根據(jù)交易層次不同.分為一級市場和二級市場；根據(jù)交割方式不同，分為公開市場、議價市場、店頭市場和第四市場；根據(jù)地理區(qū)域不同，分為地方市場、國家市場、同際市場。但是，金融市場統(tǒng)計中，最重要的是根據(jù)金融市場交易的對象的分類，就是金融資產(chǎn)的分類。

根據(jù)交易對象金融資產(chǎn)的區(qū)分，目前金融市場的統(tǒng)計有:同業(yè)拆借市場，票據(jù)市場，債券市場，股票市場，外匯市場，保險市場。

第5篇：債權(quán)投資融資范文

一、原內(nèi)、外資企業(yè)關(guān)聯(lián)方利息支出稅前扣除規(guī)定及分析

（一）原內(nèi)資企業(yè)關(guān)聯(lián)方利息支出稅前扣除規(guī)定及分析

在原內(nèi)資企業(yè)所得稅政策中，主要通過規(guī)定借款金額與注冊資本的比例來管理關(guān)聯(lián)方利息支出的稅前扣除。原國稅發(fā)[2000]84號文曾規(guī)定：“納稅人從關(guān)聯(lián)方取得的借款金額超過其注冊資本50%的，超過部分的利息支出，不得在稅前扣除。”該文存在的問題是：如果關(guān)聯(lián)方企業(yè)均為內(nèi)資企業(yè)，雙方適用的企業(yè)所得稅政策和稅收待遇完全相同，雙方之間并不存在相互轉(zhuǎn)移利潤進(jìn)而避稅的空間。如果一方向另一方借款超過其注冊資本的50%，超過部分的利息因不得于稅前扣除而繳納企業(yè)所得稅，另一方收取的這部分利息非但要計入應(yīng)納稅所得額，而且須先行繳納營業(yè)稅等流轉(zhuǎn)稅，如此一來必然導(dǎo)致重復(fù)征稅，進(jìn)一步加重了內(nèi)資企業(yè)的融資成本。

（二）原外資企業(yè)關(guān)聯(lián)方利息支出稅前扣除規(guī)定及分析

對于外商投資企業(yè)利息支出的稅前扣除，原稅法主要從以下方面進(jìn)行管理：

1、對關(guān)聯(lián)方負(fù)債利息水平作出規(guī)定，即對關(guān)聯(lián)方利息支付和收取的利率水平參照“正常利率”的標(biāo)準(zhǔn)。原《》第五十五條規(guī)定，企業(yè)與關(guān)聯(lián)企業(yè)之間融通資金所支付或者收取的利息，超過或者低于沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系所能同意的數(shù)額，或者其利率超過或者低于同類業(yè)務(wù)的正常利率的，當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)關(guān)可以參照正常利率進(jìn)行調(diào)整。國稅發(fā)[2004]80號文中規(guī)定，外商投資企業(yè)向關(guān)聯(lián)企業(yè)借款的，應(yīng)提供“借款利率與簽訂借款合同時的一般商業(yè)貸款利率比較說明”方面的資料，“凡企業(yè)沒有提供利率比較說明資料的，其利息支出在計算應(yīng)納稅所得額時不予扣除。凡企業(yè)發(fā)生的利息支出，高于當(dāng)期一般商業(yè)利率計算的利息的，其高出的部分，不得在計算企業(yè)應(yīng)納稅所得額時給予扣除”

2、對外商投資企業(yè)實行資本金管理。原《》（國稅函[1991]第326號）中規(guī)定，投資者在規(guī)定期限內(nèi)未繳足其應(yīng)繳資本額的外商投資企業(yè)，對外借款所發(fā)生的利息，相當(dāng)于投資者實繳資本與在規(guī)定期限內(nèi)應(yīng)繳資本的差額應(yīng)計付的利息，在計算企業(yè)應(yīng)納稅所得額時，不予列支。

由此可見，在原稅法中，我國對外商投資企業(yè)向境外關(guān)聯(lián)方支付的利息能否稅前扣除的問題上主要強(qiáng)調(diào)利息支付的正常交易原則，而不是機(jī)械地、絕對地限制某一固定比例標(biāo)準(zhǔn)。

二、新稅法中關(guān)于關(guān)聯(lián)方借款利息稅前扣除的規(guī)定及分析

121號文根據(jù)新《》及《》的相關(guān)規(guī)定，對企業(yè)接受關(guān)聯(lián)方債權(quán)性投資利息支出稅前扣除的政策問題作出規(guī)定，現(xiàn)將該文件的相關(guān)規(guī)定作概要分析如下。

（一）121號文解讀

1、該文所稱關(guān)聯(lián)方關(guān)系應(yīng)符合新稅法規(guī)定?！丁返谝话倭憔艞l中對關(guān)聯(lián)方關(guān)系作出了一般規(guī)定，在第一百一十九條中，將關(guān)聯(lián)方企業(yè)之間的融資關(guān)系進(jìn)一步擴(kuò)展為企業(yè)間接從關(guān)聯(lián)方獲得的債權(quán)性投資，包括：關(guān)聯(lián)方通過無關(guān)聯(lián)第三方提供的債權(quán)性投資；無關(guān)聯(lián)第三方提供的、由關(guān)聯(lián)方擔(dān)保且負(fù)有連帶責(zé)任的債權(quán)性投資；其他間接從關(guān)聯(lián)方獲得的具有負(fù)債實質(zhì)的債權(quán)性投資。

另外，作為相互融資的關(guān)聯(lián)方并非要具有投資與被投資的關(guān)系，它們可以是同一控制下的“兄弟”公司，也可能是形式上不存在股份控制關(guān)系、但實質(zhì)上具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的企業(yè)。

（2）121號文采用“債權(quán)性投資/權(quán)益性投資”的固定比率（又稱債資比例）來防止企業(yè)資本弱化，所規(guī)定的債權(quán)性投資/權(quán)益性投資比率為：金融企業(yè)為5：1；其他企業(yè)為2：1。這也是國際上許多國家通行的做法，只不過不同國家（地區(qū)）規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)不一。值得注意的是，121號文規(guī)定：企業(yè)如果能夠按照《》及其《》的有關(guān)規(guī)定提供相關(guān)資料，并證明相關(guān)交易活動符合獨(dú)立交易原則的；或者該企業(yè)的實際稅負(fù)不高于境內(nèi)關(guān)聯(lián)方的，其實際支付給境內(nèi)關(guān)聯(lián)方的利息支出，在計算應(yīng)納稅所得額時準(zhǔn)予扣除。即：如果融資交易本質(zhì)上不以少繳、免除、延遲繳納稅款為目的的，可不受上述比例限制?！丁返谝话僖皇畻l規(guī)定，獨(dú)立交易原則是指沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系的交易各方，按照公平成交價格和營業(yè)常規(guī)進(jìn)行業(yè)務(wù)往來遵循的原則。那么，如何證明企業(yè)債資比例及其變動符合獨(dú)立交易原則、具有合理商業(yè)目的，我們認(rèn)為主要應(yīng)關(guān)注以下幾點：

①借款人的償還能力、舉債能力狀況。俗話說：有借有還，再借不難。如果借款方向關(guān)聯(lián)方借入款項后無限期掛賬，其本質(zhì)已與獲得權(quán)益性投資無異，這種情況下所付利息在稅前扣除時自然應(yīng)受到質(zhì)疑。

②借款用途。企業(yè)向關(guān)聯(lián)方借款后應(yīng)用于經(jīng)營活動，如果借入后作為貨幣資金閑置，或又轉(zhuǎn)與其他關(guān)聯(lián)企業(yè)使用且不收取利息，則這種融資行為不具有合理商業(yè)目的。

③關(guān)聯(lián)融資與非關(guān)聯(lián)融資條件及利率水平的可比性分析。稅率是使用資金的價格，在同等條件下，關(guān)聯(lián)方融資的利率應(yīng)小于等于非關(guān)聯(lián)融資時的利率水平。

④注冊資本變動情況。如果在發(fā)生債權(quán)性投資之前，借款方辦理了減資手續(xù)，則具有“弱化資本”的明顯痕跡。

⑤債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)的合理性、可比性。如果企業(yè)通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行融資，而關(guān)聯(lián)企業(yè)恰恰就認(rèn)購了這種金融資產(chǎn)；關(guān)聯(lián)企業(yè)之間也可能發(fā)生“債轉(zhuǎn)股”的重組行為，在此之前存在利息費(fèi)用的結(jié)算。那么，企業(yè)應(yīng)能說明這種重組行為的合理性、重組條件的可比性等。

（3）121號文規(guī)定，企業(yè)實際支付給關(guān)聯(lián)方的利息支出，不超過規(guī)定比例和稅法及其實施條例有關(guān)規(guī)定計算的部分，準(zhǔn)予扣除。也就是說，即使企業(yè)不超過規(guī)定比例，但實際支付給關(guān)聯(lián)方的利息支出也應(yīng)符合正常利息水平?！秾嵤l例》規(guī)定，非金融企業(yè)向非金融企業(yè)借款的利息支出，不超過按照金融企業(yè)同期同類貸款利率計算的數(shù)額的部分，可以稅前扣除。

（4）121號文規(guī)定，企業(yè)自關(guān)聯(lián)方取得的不符合規(guī)定的利息收入應(yīng)按照有關(guān)規(guī)定繳納企業(yè)所得稅。這里所謂的“不符合規(guī)定”是指貸出款項一方收取的超過規(guī)定比例且不符合獨(dú)立交易原則的利息收入部分。當(dāng)然，對于取自關(guān)聯(lián)方符合規(guī)定的利息收入也應(yīng)繳納企業(yè)所得稅。同時，應(yīng)按有關(guān)規(guī)定確定是否繳納營業(yè)稅及相關(guān)稅費(fèi)。

（二）幾點討論

（1）何為債權(quán)性投資?！丁返谝话僖皇艞l規(guī)定：“企業(yè)所得稅法第四十六條所稱債權(quán)性投資，是指企業(yè)直接或者間接從關(guān)聯(lián)方獲得的，需要償還本金和支付利息或者需要以其他具有支付利息性質(zhì)的方式予以補(bǔ)償?shù)娜谫Y。”實務(wù)中，企業(yè)的融資渠道有顯性的，如銀行貸款、民間融資、帶息票據(jù)、融資租賃等；也有隱性的，如通過長期付款、分期付款方式購買商品等。前者無疑應(yīng)為債權(quán)性融資，而對于后者，在購銷合同上未必會出現(xiàn)利息費(fèi)用之類的約定，但如果債務(wù)人執(zhí)行新《》，當(dāng)購買資產(chǎn)的價款超過正常信用條件延期支付，實質(zhì)上具有融資性質(zhì)的，資產(chǎn)的成本以購買價款的現(xiàn)值為基礎(chǔ)確定。實際支付的價款與購買價款的現(xiàn)值之間的差額，除按照《企業(yè)會計準(zhǔn)則第17號——借款費(fèi)用》應(yīng)予資本化的以外，均作為融資費(fèi)用在信用期間內(nèi)計入了當(dāng)期損益。按照實質(zhì)重于形式的原則，此類“長期應(yīng)付款”應(yīng)視為債權(quán)性投資，相應(yīng)的融資費(fèi)用應(yīng)受到121號文的約束。但問題在于，《》第五十六條中明文規(guī)定企業(yè)取得各項資產(chǎn)時實際發(fā)生的支出為歷史成本和計稅基礎(chǔ)，稅收上并不認(rèn)同此類業(yè)務(wù)中的公允價值作為計稅基礎(chǔ)，也不認(rèn)同會計核算中的此類融資費(fèi)用的稅前扣除，又如何談起作為利息費(fèi)用調(diào)整？這是一個政策上有待進(jìn)一步明確的問題。我們建議可將債權(quán)性投資界定為上述顯性的融資渠道，至于關(guān)聯(lián)企業(yè)通過人為設(shè)計的分期付款方式提高資產(chǎn)價格進(jìn)而增加稅前扣除問題，如果確以避稅為目的的，我們建議通過對商品轉(zhuǎn)讓定價的特別納稅調(diào)整方法予以解決。

（2）債權(quán)性投資與權(quán)益性投資比率的具體計算問題。一家企業(yè)可能同時與多個關(guān)聯(lián)方發(fā)生帶息債務(wù)，那么，是分別計算各自的債資比例還是合并計算呢？按我們對121號文的理解，應(yīng)該是在剔除與某一家（或某幾家）符合獨(dú)立交易原則的關(guān)聯(lián)方融資額后將剩余部分合并計算。既如此，則又需要明確債權(quán)性投資與權(quán)益性投資比率是時點數(shù)還是時期數(shù)。由于利息費(fèi)用本身屬于時期數(shù)，故作為調(diào)整依據(jù)的債權(quán)性投資與權(quán)益性投資比率，也應(yīng)該建立的“時期”的基礎(chǔ)之上，而對此“時期”還須明確是某一時段還是納稅期間。例如，某公司于2008年2月1日至同年6月30向境外關(guān)聯(lián)企業(yè)借入資金1000萬美元，又于2008年6月15日至同年12月15日向境外關(guān)聯(lián)企業(yè)借入資金1200萬美元，均支付利息，且到期償還。本例中，在當(dāng)年6月15日至6月30日之間存在兩筆債權(quán)性投資重疊的問題，假定在此期間債權(quán)性投資總額是超過與權(quán)益性投資規(guī)定比例的，其他時間單筆債權(quán)性投資并不超過與權(quán)益性投資規(guī)定比例，而且當(dāng)年日加權(quán)平均債權(quán)性投資也不超過與權(quán)益性投資的規(guī)定比例，那么，這是否存在納稅調(diào)整的問題呢？我們認(rèn)為，由于企業(yè)所得稅是按年度計算的，可以考慮按一個納稅年度加權(quán)平均債權(quán)性投資與權(quán)益性投資的實際比例為基礎(chǔ)來計算納稅調(diào)整額。其中：

加權(quán)平均債權(quán)性投資=∑每筆債權(quán)性投資金額×（每筆債權(quán)性投資實際發(fā)生天數(shù)÷365天）

《》中規(guī)定權(quán)益性投資是指投資人對企業(yè)凈資產(chǎn)擁有所有權(quán)的投資。其范圍包括企業(yè)投資人對企業(yè)投入的資本以及形成的資本公積、盈余公積和未分配利潤等。我們建議這一指標(biāo)可按下列公式計算一個平均數(shù)：

平均權(quán)益性投資＝（權(quán)益性投資年初賬面余額+1至12月各月末賬面余額之和）/13

（3）關(guān)于利息的計算。如果存在多筆關(guān)聯(lián)方債權(quán)性投資，且按上述辦法計算仍超過規(guī)定比例，并且企業(yè)不能證明其符合獨(dú)立交易原則的，在調(diào)整利息費(fèi)用時，如果每筆債權(quán)性投資對應(yīng)的利率高低不一，如果計算調(diào)整額呢？我們認(rèn)為，應(yīng)計算加權(quán)平均利率，其公式為：

加權(quán)平均利率=關(guān)聯(lián)方債權(quán)性投資發(fā)生的利息之和÷加權(quán)平均債權(quán)性投資

（4）121號文使用了“實際稅負(fù)”的概念，我們認(rèn)為這一概念會導(dǎo)致歧義。“稅負(fù)”通常指企業(yè)在經(jīng)營過程當(dāng)中實際繳納的稅金與計稅依據(jù)之比，而121號文所謂“實際稅負(fù)”的本意應(yīng)為企業(yè)適用的企業(yè)所得稅稅收待遇如何。例如，關(guān)聯(lián)各方雖均位于中國境內(nèi)，但一方為正常納稅、不適用任何企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策的企業(yè)，而另一關(guān)聯(lián)方則享受15%的稅率優(yōu)惠或定期減免稅。在這些情況下，雙方企業(yè)才存在轉(zhuǎn)移利潤進(jìn)而避稅的空間。

第6篇：債權(quán)投資融資范文

關(guān)鍵詞:債權(quán)融資? 股權(quán)融資? 硬約束? 債券市場

資金是企業(yè)的血液。是企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動的第一推動力和持續(xù)推動力。企業(yè)的發(fā)展主要取決于能否獲得穩(wěn)定的資金來源，因而融資成為保證現(xiàn)代企業(yè)持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。與非上市公司相比，上市公司在融資方式的選擇上更為靈活多樣。

一、我國上市公司融資方式及其優(yōu)缺點

目前，我國上市公司的資金來源主要包括內(nèi)源融資和外源融資兩種。

內(nèi)源融資主要是指公司的自由資金和在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的資金積累部分，是在公司內(nèi)部通過計提折舊而形成現(xiàn)金和通過留用利潤等而增加公司資本。由于在公司內(nèi)部進(jìn)行融資，不需要實際對外支付利息或股息，不會減少公司的現(xiàn)金流量；同時由于資金來源于公司內(nèi)部，不發(fā)生融資費(fèi)用，使內(nèi)部融資的成本遠(yuǎn)低于外部融資。內(nèi)源融資對企業(yè)資本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗風(fēng)險性，是公司生存和發(fā)展的重要組成部分。因此，上市公司應(yīng)充分挖掘內(nèi)部資金以及其他各種資源的潛力，如降低生產(chǎn)和經(jīng)營成本，創(chuàng)造更多的利潤；降低存貨，壓縮流動資本，合理運(yùn)作公司內(nèi)部資本，如母公司和子公司之間互相提供資本，以及公司閑置資產(chǎn)變賣的籌集資金等。

公司生產(chǎn)經(jīng)營活動的正常運(yùn)轉(zhuǎn)以及擴(kuò)充生產(chǎn)能力，都需要大量資金給予支持，這些資金的來源除內(nèi)源資本外，相當(dāng)多的部分要依靠外源融資來解決。上市公司外源融資又可分為向金融機(jī)構(gòu)借款和發(fā)行公司債券的債權(quán)融資方式；配股及增發(fā)新股的股權(quán)方式；發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的半股權(quán)半債權(quán)的方式。

銀行貸款是目前債權(quán)融資的主要方式，其優(yōu)點在于程序比較簡單，融資成本相對節(jié)約，靈活性強(qiáng)，只要企業(yè)效益良好、融資較容易，缺點是一般要提供抵押或者擔(dān)保，籌資數(shù)額有限，還款付息壓力大，財務(wù)風(fēng)險較高。

公司債券是指由公司發(fā)行并承諾在一定時間內(nèi)還本付息的債權(quán)債務(wù)憑證。體現(xiàn)了債務(wù)人與債權(quán)人之間的行為。債券在本質(zhì)上也是借錢與還錢關(guān)系，但其與貸款的根本區(qū)別在于債券可以公開進(jìn)行交易。而貸款除非債券化，否則是不進(jìn)行公開交易的。相對于股權(quán)融資，債券融資的融資成本較低，可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，同時可以保證股本對公司的控制權(quán)。但與銀行貸款有著類似的缺點，即財務(wù)風(fēng)險較高、限制條款多，且融資規(guī)模有限。對于融入資金的公司來說，債券融資與銀行貸款有相似的特點，一般把二者統(tǒng)稱為債權(quán)融資。

股權(quán)融資亦即公司發(fā)行股票進(jìn)行融資。對上市公司而言，發(fā)行股票所籌集的資金屬于公司的資本；對股東而言，所持有股份代表對公司凈資產(chǎn)的所有權(quán)。相對于債權(quán)融資，股權(quán)融資有著自己的優(yōu)勢，如：股票屬公司的永久性資本，不需要償還，也不必負(fù)擔(dān)固定的利息費(fèi)用，從而大大降低公司的財務(wù)風(fēng)險；由于預(yù)期收益高，易于轉(zhuǎn)讓，因而容易吸收社會資本等等。但股權(quán)融資也存在著不可避免的缺點，如發(fā)行費(fèi)用高、易分散股權(quán)等。

通過以上比較分析，我們可以看出，債權(quán)融資在法律上對公司經(jīng)營者構(gòu)成了一種硬約束。而股權(quán)融資由于投資者必須自擔(dān)風(fēng)險，似乎并不存在這種硬約束。但實際上在一個價值投資型資本市場上，資本成本對管理者融資行為同樣會構(gòu)成一種硬約束，使得公司股權(quán)融資成本大于債權(quán)融資成本。在發(fā)達(dá)國家的資本市場上，經(jīng)營者都能明顯感到股權(quán)融資的壓力。然而在我國這樣一個新興的資本市場上，廣大投資者過于追逐資本利得而忽視了現(xiàn)金回報，無意中放棄了自己的投資回報權(quán)利，以致于股權(quán)融資的資本成本形同虛設(shè)，公司管理者可以以遠(yuǎn)低于市場利率(也同時是債券融資的融資成本)的融資成本(有時甚至是惡意的零融資成本)進(jìn)行股權(quán)融資，而投資者卻仍趨之若鶩，從而在長期資本融資方式的選擇上，出現(xiàn)了與西方國家截然相反的公司融資偏好。

二、現(xiàn)代融資理論的“融資定律”與我國上市公司融資偏好分析

如上所述，就各種融資方式來看，內(nèi)部融資的成本遠(yuǎn)低于外部融資，因此它是公司首選的融資方式。西方發(fā)達(dá)國家的金融市場經(jīng)過長期的演進(jìn)與發(fā)展，已形成了較完善的公司制度。在該制度下，各種融資方式的成本拉開了明顯的差距，所以公司在選擇融資方式時一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(The Pecking order Theory)，即公司融資將根據(jù)成本由低到高的順序，按內(nèi)部融資債權(quán)融資股權(quán)融資的序列考慮融資方式的選擇。簡而言之，公司籌資先依靠內(nèi)部融資，再求助于外部融資。在外部融資中，公司一般優(yōu)先選擇債權(quán)融資――銀行貸款或發(fā)行債券，資金仍不足時再發(fā)行股票籌資。

上述融資定律在西方發(fā)達(dá)國家得到了普遍驗證。1970~1985年，美國、英國、德國、加拿大占據(jù)第一位的融資方式均是公司內(nèi)部留存收益，分別占本國融資總額的66.9%、72%、55.2%、54.2%。居第二位的均是對外負(fù)債，分別占本國融資總額的41.2%、25%、24%、27.5%。整個西方7國，股票融資均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融資分別只占本國融資總額的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。股票市場最發(fā)達(dá)的美國，股票融資比例最低。到1984~1990年，美國大部分公司已基本停止股票融資，甚至通過發(fā)行債券來回購自己的股份，使得股票融資對新投資來源的貢獻(xiàn)成為負(fù)值。公司中只有約5%的公司發(fā)售新股，平均每20年才配售一次新股。

反觀我國上市公司，股權(quán)融資偏好極為強(qiáng)烈，表現(xiàn)在公司融資首選配股或發(fā)行;如果不能如愿，則改為具有延遲股權(quán)融資特性的可轉(zhuǎn)換債券，設(shè)置寬松的轉(zhuǎn)換條款，促使投資者轉(zhuǎn)換，從而最終獲得股權(quán)資本;不得已才是債務(wù)，而且首選短期貸款，長期貸款位居最后。這種偏好由于體制導(dǎo)致的成本畸低，甚至到了非理性的程度。有些公司并無好項目需要投資，卻本著“不融白不融”的觀念在股市圈錢，資金到手后，因無處可用，又通過“委托理財”的方式將資金重新投向股市。

股權(quán)融資偏好造成不少上市公司資產(chǎn)負(fù)債率普遍低于25%，而且長期債務(wù)少甚至沒有長期負(fù)債。表1是我國上市公司融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成。從表1可以看出，1993~1999年期間，權(quán)益性融資的比例一直維持在較高的水平，特別是1997~1999年出現(xiàn)了73%的高權(quán)益融資的現(xiàn)象。我國上市公司的這種股權(quán)融資偏好直接導(dǎo)致了股市畸強(qiáng)債市畸弱，發(fā)展比例極不協(xié)調(diào)。?

我國上市公司融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成

項目 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

上市公司數(shù) 183 291 323 530 745 851 949

募集資金額(億元) 315.58 138.4 119.92 350.5 958.86 746.38 856.64

募集資金占籌資比例(%) 72.8 62.3 43.5 63.9 72.5 72.6 72.3

借款占比(%) 24.2 36.9 43.8 28.5 17.8 24.9 25.1

其他(%) 4.9 0.7 12.6 7.5 9.6 1.9 1.6

資料來源:據(jù)巨靈證券信息系統(tǒng)及歷年《中國證券報》相關(guān)數(shù)據(jù)計算整理。

顯然，我國公司的融資行為與西方發(fā)達(dá)國家的融資實踐相悖，這種畸形的股權(quán)融資偏好只能在我國市場機(jī)制的不完善方面尋找原因。我們認(rèn)為，造成我國公司偏好股權(quán)融資的直接原因在于我國公司資本成本的軟約束性。其深層原因一是投資者缺乏投資意識，不過這一點會隨著我國投資者的成熟而得到改善;二是我國的資本市場進(jìn)出不自由，特別是缺乏退市機(jī)制。

在成熟的價值投資型市場中，如果公司管理者大肆進(jìn)行股權(quán)融資，而其實際支付的融資成本達(dá)不到具有同等經(jīng)營風(fēng)險級別的公司的資本成本時，就會出現(xiàn)原股東回報率下降的情況，后者就可以在股東大會上否決再融資提案或撤換管理層，或者因不滿而拋出股票轉(zhuǎn)向其他的投資項目(俗稱用腳投票)，造成該公司的股票市值下跌從而使公司容易遭到敵意收購，以此形成對公司管理者有效的約束(硬約束)。投資股權(quán)比投資債權(quán)的風(fēng)險要大，因而投資者要求的收益也相對較高。而這一約束是建立在公司原有股東堅持自己的價值投資收益(現(xiàn)金分紅權(quán)利)和資本市場具備有效的退市機(jī)制的基礎(chǔ)之上的。恰恰這兩點目前在我國都不具備，從而形成我國資本市場的特有缺陷:

1.資本成本難成硬約束

首先，流通股股東整體缺乏投資意識，重投機(jī)輕投資。正是由于我國上市公司流通股股東不堅持自己的投資權(quán)益，只是一味追逐股票差價而忽視現(xiàn)金回報，造成上市公司股權(quán)融資成本偏低，無法對公司管理者進(jìn)行有效約束。更為重要的是，這一缺陷使得中國公司缺乏西方成熟資本市場上的股權(quán)資本成本硬約束，從而可以在股東權(quán)益不斷稀釋的情況下肆無忌憚地增資擴(kuò)股。因為在這種情況下只要公司能夠上市，股權(quán)融資便大開方便之門，即使公司業(yè)績滑坡，甚至巨額虧損，也不會馬上破產(chǎn)，從而威脅不到管理層對公司的控制地位。若是經(jīng)過一番資產(chǎn)重組，虧損公司再融資也不是沒有可能。而如果是通過債權(quán)融資，由于債權(quán)資本成本的硬約束，由此帶來的損失和破產(chǎn)風(fēng)險往往是十分直接的，很有可能直接影響管理層對公司的控制?？梢哉f，中國公司管理者熱衷于股權(quán)融資，一方面體現(xiàn)了他們鉆機(jī)制不完善空子的投機(jī)性，另一方面也說明他們對管好用好資金的信心不足。

第7篇：債權(quán)投資融資范文

一、融資渠道的選擇

企業(yè)融資是指企業(yè)以一定的渠道和方式獲取資金的一種行為。它是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的前提，又是企業(yè)再生產(chǎn)的保證。其主要目的是為了滿足企業(yè)特定的資金需求：如企業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整、產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張、流動資金周轉(zhuǎn)等等。這是一個企業(yè)的資金籌集的行為與過程。也就是企業(yè)根據(jù)自身的生產(chǎn)經(jīng)營狀況、資金擁有的狀況，以及未來經(jīng)營發(fā)展的需要，通過科學(xué)的預(yù)測和決策，采用一定的方式，從一定的渠道向企業(yè)的投資者和債權(quán)人去籌集資金，組織資金的供應(yīng)，以保證企業(yè)正常生產(chǎn)需要，經(jīng)營管理活動需要的理財行為。企業(yè)籌集資金的動機(jī)應(yīng)該遵循一定的原則，通過一定的渠道和一定的方式去進(jìn)行。融資行為的行使改變了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，通過對資金的形成、集中、積累、組合，得以形成新權(quán)利、責(zé)任、利益格局及新的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。因此企業(yè)籌集資金無非有三大目的：企業(yè)要還債、企業(yè)要擴(kuò)張、以及混合動機(jī)（還債與擴(kuò)張混合在一起的動機(jī)）。

企業(yè)的資金來源包括外源融資和內(nèi)源融資兩個渠道，其中外源融資即企業(yè)的外部資金來源部分，包括直接融資和間接融資兩種方式。內(nèi)源融資主要是指企業(yè)的自有資金和在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的資金積累部分。本文所探討的企業(yè)融資方式主要是指外源融資。

直接融資是指企業(yè)進(jìn)行的首次上市募集資金（包括主板市場、創(chuàng)業(yè)板、新三板等）、配股和增發(fā)等股權(quán)融資活動，所以也稱為股權(quán)融資。投資者通過持有企業(yè)的股權(quán)分享企業(yè)的權(quán)益，擁有企業(yè)的決策權(quán)和經(jīng)營權(quán)。除此之外，企業(yè)權(quán)益融資還可通過權(quán)益相關(guān)渠道進(jìn)行融資，主要形式有風(fēng)險投資、天使投資、私人股權(quán)資本等等。

間接融資是指企業(yè)資金來自于銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)的貸款等債權(quán)融資活動。投資者按照約定的利率從企業(yè)獲得利息收益，先于企業(yè)權(quán)益所有人分配企業(yè)收益，因此也稱之為債務(wù)融資。主要分為公開債務(wù)融資和非公開債務(wù)融資兩種形式。公開債務(wù)融資指的是在銀行間交易商協(xié)會、證券市場上公開發(fā)行債券，主要包括企業(yè)債、中期票據(jù)、短期融資債券等。非公開債務(wù)融資包括世界金融組織貸款、政府間貸款、政府貼息貸款、銀行貸款、信托貸款、金融租賃、私募債權(quán)基金和企業(yè)與個人借貸等等。

企業(yè)在融資過程中，要在充分考慮國家金融貨幣政策的調(diào)整、資金市場變化、銀行等金融機(jī)構(gòu)的同業(yè)競爭等諸多因素的基礎(chǔ)上，選擇適合企業(yè)自身的融資渠道。目前企業(yè)融資可供選擇的渠道很多，一般而言，理性的融資渠道順序應(yīng)為：首選內(nèi)源融資，其次是債權(quán)融資，再次為股權(quán)融資。

二、兩種融資方式的比較

我國具有強(qiáng)烈融資意愿的中小企業(yè)有兩種類型：第一是勞動密集型的中小企業(yè)，這是最具活力的企業(yè)形態(tài)，它們以低成本、低風(fēng)險、快速地進(jìn)行技術(shù)模仿和引進(jìn)為特征，其產(chǎn)品市場穩(wěn)定、技術(shù)成熟，技術(shù)和市場風(fēng)險很小，主要的風(fēng)險乃是企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險；第二是知識密集的創(chuàng)新型中小企業(yè)，它們除了經(jīng)營風(fēng)險之外，由于投資失敗率較高、投資回收期較長，這類企業(yè)在創(chuàng)業(yè)期的市場風(fēng)險相對較高，但融資需求十分迫切。

企業(yè)的融資活動貫穿于企業(yè)的每一個發(fā)展階段，不同階段企業(yè)的融資方式和融資規(guī)模都有所不同，因此資金的成本和收益也就不一樣。一般而言，企業(yè)的融資渠道將隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大而越來越廣，企業(yè)也應(yīng)該根據(jù)實際情況調(diào)整融資組合，做好融資決策。在不同的企業(yè)組織形式下，中小企業(yè)面臨不同的融資方式，以下對中小企業(yè)不同的融資方式作一比較。

1.股權(quán)融資（直接融資）

股權(quán)融資是指企業(yè)的股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，通過企業(yè)增資的方式引進(jìn)新的股東的融資方式。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無須還本付息，但新股東將與老股東同樣分享企業(yè)的贏利與增長。通過股權(quán)融資企業(yè)不僅能夠獲得經(jīng)營所需的資金，而且股權(quán)資本可作為長期資本使用，不用還本付息，降低了企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，不影響再次向銀行借款的能力，這是間接融資不可比擬的。股權(quán)融資有三大特點：第一，股權(quán)是企業(yè)的初始產(chǎn)權(quán),是企業(yè)承擔(dān)民事責(zé)任和自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧的基礎(chǔ),也是投資者對企業(yè)進(jìn)行控制和取得利潤分配的基礎(chǔ)。第二，股權(quán)融資是決定一個企業(yè)向外舉債的基礎(chǔ)。第三，股權(quán)融資形成的所有權(quán)資金的分布特點,及股本額的大小和股東分散程度,決定著一個企業(yè)的控制權(quán)。

2.債權(quán)融資（間接融資）

債權(quán)融資是指企業(yè)通過借錢的方式進(jìn)行融資，債權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)首先要承擔(dān)資金的利息，另外在借款到期后要向債權(quán)人償還資金的本金。包括：銀行貸款、銀行短期融資（票據(jù)、應(yīng)收賬款、信用證等）、企業(yè)短期融資券、企業(yè)債券、資產(chǎn)支持下的中長期債券融資、金融租賃、政府貼息貸款、政府間貸款、世界金融組織貸款和私募債權(quán)基金等等。其特點是：第一，獲得的只是資金的使用權(quán)而不是所有權(quán)，負(fù)債資金的使用是有成本的，企業(yè)必須支付利息，并且債務(wù)到期時須歸還本金。第二，能夠提高企業(yè)所有權(quán)資金的資金回報率，具有財務(wù)杠桿作用。第三，在一些特定的情況下可能帶來債權(quán)人對企業(yè)的控制和干預(yù)問題，一般不會產(chǎn)生對企業(yè)的控制權(quán)問題。

3.兩種融資方式的比較

⑴風(fēng)險不同。股權(quán)融資是通過出讓企業(yè)所有權(quán)來取得一定的資金。股票投資者主要是收取被投資企業(yè)分配的紅利（股息），其收益水平通常是由企業(yè)的盈利水平和發(fā)展的需要而定的，與發(fā)行公司債券相比，由于無需按期支付固定利息，因此企業(yè)沒有一定的付息壓力，同時由于普通股沒有固定的到期還款日，因此企業(yè)還本付息的融資風(fēng)險也就不存在，所以對企業(yè)而言股權(quán)融資的風(fēng)險通常小于債權(quán)融資的風(fēng)險。

反之，如果企業(yè)發(fā)行公司債券，按照規(guī)定必須承擔(dān)按期付息和到期還本的義務(wù)，此義務(wù)與公司的盈利水平和經(jīng)營狀況無關(guān)，是公司必須承擔(dān)的。也就是說，如果公司經(jīng)營不善，那么極大可能會面臨必須到期還債和付息壓力，引起資金鏈破裂，甚至企業(yè)破產(chǎn)。所以從企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險的角度來看，發(fā)行債券面臨的財務(wù)風(fēng)險高于股權(quán)融資。

⑵融資成本不同。一般來說，股權(quán)融資的成本通常會高于債權(quán)融資，主要是因為：一方面，從投資者的角度來說，由于投資于普通股的風(fēng)險較高，因此投資者要求的投資報酬率也會較高，如果達(dá)不到投資者預(yù)期的投資報酬率，那么有可能無法實現(xiàn)股權(quán)融資；另一方面，對于企業(yè)來說，按照企業(yè)所得稅法規(guī)定，投資分紅（股利）需從稅后利潤中支付，不具備抵稅作用，同時股票的發(fā)行費(fèi)用一般也高于債權(quán)融資的費(fèi)用。而債務(wù)性資金所需支付的利息費(fèi)用允許在稅前列支，具有抵減企業(yè)所得稅的作用。因此，就融資成本而言，股權(quán)融資的成本一般要高于債務(wù)融資成本。

⑶對企業(yè)控制權(quán)的影響不同。債券融資雖然會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，對企業(yè)的到期償債能力是一個考驗，但它不會削減股東對企業(yè)的控制力。而股權(quán)融資大多選擇增募股本的方式進(jìn)行，那么就會稀釋現(xiàn)有的股東對企業(yè)的控制權(quán)。因此，一般情況下，企業(yè)是不愿意通過發(fā)行新股來進(jìn)行股權(quán)融資的。而且，隨著新股的發(fā)行，必然會增加流通在外面的普通股數(shù)目，企業(yè)股本加大，在盈利沒有同比大幅增加的情況下，會導(dǎo)致每股收益和股價下跌，影響現(xiàn)有股東持股的積極性。

⑷對企業(yè)的作用不同。企業(yè)發(fā)行的普通股最終形成了公司的永久性資本，除非企業(yè)清算，這部分資本無需償還，同時主權(quán)資本增多不僅可以增加企業(yè)的信用價值，提高信譽(yù)等級，增強(qiáng)抵御風(fēng)險的能力，除此以外還可以為企業(yè)發(fā)行更多的債權(quán)融資提供強(qiáng)有力的支持。而企業(yè)發(fā)行債券不僅可以獲得資金的杠桿收益，也就是說企業(yè)盈利只需要扣除支付給債權(quán)人事先約好的利息，剩余的部分都留歸企業(yè)。

當(dāng)企業(yè)盈利增加時，發(fā)行債券可以獲得更大的資本杠桿收益，同時債權(quán)融資支付的利息還可以作為成本費(fèi)用在稅前列支，具有抵減企業(yè)所得稅的作用。除此之外企業(yè)還可以發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和可贖回債券，對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整更加靈活主動，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)趨于更合理、更有效。

三、融資規(guī)模及融資時機(jī)的選擇

企業(yè)在選擇融資方式時，應(yīng)結(jié)合自身的實際情況，根據(jù)所需資金規(guī)模及企業(yè)經(jīng)濟(jì)實力，量力而行，合理確定融資規(guī)模，實現(xiàn)企業(yè)滿足資金需求，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低融資成本的終極目標(biāo)。如果籌資過多，會造成資金閑置浪費(fèi)，增加融資成本，導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債過多，無法承受，償還困難，增加經(jīng)營風(fēng)險；而籌資不足，則會影響企業(yè)投融資計劃及其他業(yè)務(wù)的正常開展。

此外，企業(yè)還應(yīng)恰當(dāng)?shù)剡x擇融資時機(jī)，首先應(yīng)具有超前預(yù)見性，要對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢及融資方式的可操作性進(jìn)行預(yù)測；其次應(yīng)考慮具體的融資方式所具有的特點，結(jié)合本企業(yè)自身的實際情況，適時制定出合理的融資決策；第三要根據(jù)融資方式的特點，盡可能選擇能降低企業(yè)融資成本的方式。

第8篇：債權(quán)投資融資范文

20 世紀(jì) 80 年代以來， 以人力資本為關(guān)鍵性資源的新型企業(yè)形式———人力資本密集型企業(yè)（Human-capital-in-tensive Firm， 以下 簡稱 HCIF） 不 斷 涌 現(xiàn) （ 陳 和 、 隋 廣 軍 ，2008）。蘋果公司（Apple）創(chuàng)造的 iPhone、iPad 等產(chǎn)品風(fēng)靡全球，其市值高達(dá) 5 500 億美元，超過整個美國的零售業(yè)總值；Facebook 公司首次公開募股（IPO）前估值已達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的 1 000 億美元；谷歌公司（Google）的產(chǎn)品顛覆了互聯(lián)網(wǎng)的傳統(tǒng)， 從搜索引擎到云計算再到手機(jī)操作系統(tǒng) An-droid 的開發(fā)，均引發(fā)了產(chǎn)業(yè)革新；阿里巴巴、京東商城、淘寶網(wǎng)改變了中國電子商務(wù)的面貌；華誼兄弟傳媒集團(tuán)引領(lǐng)了中國娛樂文化的發(fā)展。 而這些明星企業(yè)無一例外都是HCIF 的典型代表，可見 HCIF 的出現(xiàn)與發(fā)展對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)作用是十分巨大的。然而，對于很多 HCIF 尤其是中小 HCIF 來說，融資困難仍然是制約其發(fā)展的一大關(guān)鍵性因素，創(chuàng)新能力受到抑制，創(chuàng)新成果難以真正產(chǎn)業(yè)化，經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Φ貌坏匠浞职l(fā)揮。 因此， 研究中小 HCIF 融資問題具有十分重要的意義。本文嘗試根據(jù)中小 HCIF 融資難的原因，從金融創(chuàng)新的角度提出解決辦法。

二、 中小 HCIF 融資困難的主要成因分析

中小 HCIF 融資困境產(chǎn)生的原因可以從企業(yè)自身、商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)和資本市場三個角度來分析：從企業(yè)自身的角度來看。中小 HCIF 積累能力有限，僅通過內(nèi)源融資來籌集發(fā)展所需資金是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，因此要靠外源融資， 但受自身條件限制難以通過公開發(fā)行企業(yè)債、股票進(jìn)行直接融資，多數(shù)情況下只能靠間接融資，從而形成了對銀行貸款的依賴（秦軍，2011）。但中小 HCIF 又很難從銀行獲得貸款：作為 HCIF，其關(guān)鍵性資源由人力資本組成，人力資本不同于物質(zhì)資本，就目前來說，人力資本仍然不具備作為抵押物的條件，HCIF 手中除了人力資本往往只有專利和技術(shù)等無形資產(chǎn)， 甚至只是創(chuàng)意的概念模型，有形資產(chǎn)少，無形資產(chǎn)多，無形資產(chǎn)的價值難以評估，而有形資產(chǎn)又不足以作為抵押物去申請貸款。從銀行的角度來看。 一是商業(yè)銀行制度安排存在缺陷，國有大型銀行主導(dǎo)市場，貸款投放過于強(qiáng)調(diào)風(fēng)險防范，金融創(chuàng)新力度不足，形成對大企業(yè)貸款偏好。 二是銀行貸款方式單一，信用貸款、保證貸款、抵押貸款中小 HCIF 均難滿足。

從資本市場的角度來看。 一方面，我國資本市場還不成熟，存在著結(jié)構(gòu)缺陷。 主板力量最強(qiáng)，但主板市場對上市融資企業(yè)的資金實力、盈利能力、管理能力、知名度等方面都要求很高，中小 HCIF 幾乎沒有資格進(jìn)入其中進(jìn)行融資；中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板近幾年成果顯著，但它們的上市條件相對于多數(shù)中小 HCIF 來說仍然苛刻， 而且上市融資成本較高；而場外交易市場發(fā)育不健全，雖然已經(jīng)初步形成了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、天津股權(quán)交易所和地方產(chǎn)權(quán)交易市場這三大場外股權(quán)交易市場，但由于成立不久，仍存在著市場功能定位不清晰、交易制度定位不合理、監(jiān)管規(guī)則不健全、做市商隊伍不發(fā)達(dá)等問題，使得中小 HCIF 要想在場外股權(quán)交易市場上成功融資并非易事。 另一方面，多層次資本市場的不完善制約了風(fēng)險投資的發(fā)展。 風(fēng)險投資和HCIF 都具有高風(fēng)險和高收益并存的特征， 兩者具有一定的融合性，并且實踐證明，風(fēng)險投資可以有效地解決中小HCIF 融資問題。 比如，風(fēng)險投資在 IT 產(chǎn)業(yè)起到了極大的作用, 最終造就了一批如微軟、IBM、Intel 等在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域具有顯著影響力的大型 HCIF（尹中升，2011）。 對于風(fēng)險投資而言，資本市場是實現(xiàn)其增值的最佳途徑，而資本市場的不成熟，使得風(fēng)險投資缺少最佳退路，制約了風(fēng)險投資的發(fā)展，最終影響到 HCIF 的融資。

三、 從金融創(chuàng)新角度解決中小 HCIF 融資問題

參照我國學(xué)者杜詢誠、歷以寧等的觀點，我們將金融創(chuàng)新的定義確定如下： 金融創(chuàng)新是相對傳統(tǒng)和歷史而言，它指的是歷史上未存在過的，與傳統(tǒng)不同的新事物的創(chuàng)造過程。 從這個意義上講，金融創(chuàng)新不僅包括金融工具的創(chuàng)新，而且還包括金融市場、金融組織，乃至金融制度的創(chuàng)新。 下面就金融組織創(chuàng)新和金融工具創(chuàng)新兩方面來深入探析解決中小 HCIF 融資問題的方法。

1. 金 融 組 織 創(chuàng)新 ———建 立 新 型 的 HCIF 銀 行 。 在我國，有經(jīng)濟(jì)實力的國有商業(yè)銀行和股份制商業(yè)銀行，都未把完全市場化經(jīng)營的 HCIF 作為自己主要的服務(wù)對象。 為了使中小 HCIF 能夠獲得市場金融支持， 必須建立專門為中小 HCIF 提供金融支持的商業(yè)銀行。 先從科技支行的實踐說起。

（1）科技支行的實踐。 從 2009 年至今，我國陸續(xù)設(shè)立了多家科技支行，即在大型商業(yè)銀行下設(shè)立專門服務(wù)于科技型中小企業(yè)的支行。 科技支行的設(shè)立在一定程度上緩解了當(dāng)?shù)乜萍夹椭行∑髽I(yè)融資難問題，取得了實效。 例如，在2009 年與 2010 年兩年間， 蘇州為真生物醫(yī)藥科技有限公司面臨著嚴(yán)峻問題：公司全年銷售量均為零。 作為一家尚處于前期研發(fā)階段的高科技醫(yī)藥公司，能否順利融資成為決定存亡的關(guān)鍵。 交通銀行蘇州科技支行經(jīng)過評估后，以該公司兩位創(chuàng)始人持有的 60.9%股權(quán)為質(zhì)押，給予還款期為 3 年的 600 萬元貸款，解決了企業(yè)的燃眉之急。 企業(yè)后來也不負(fù)眾望，發(fā)展良好（賀春祿，2011）。 類似這樣的科技支行緩解科技型中小企業(yè)融資困境的事例正在逐年增多?？萍贾型ㄟ^各種金融創(chuàng)新取得了如今的成就。 總體來看，目前成立的科技支行的金融創(chuàng)新主要有：建立專門的銀行貸款評審指標(biāo)體系、引入科技專家進(jìn)入銀行貸款評審委員會、開辦以知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款為主的多種金融產(chǎn)品和服務(wù)、與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)等其他金融機(jī)構(gòu)合作以及探索建立單獨(dú)的貸款風(fēng)險容忍度和風(fēng)險補(bǔ)償機(jī)制（李希義，2011）。 科技支行的實踐給了我們一條探索解決中小 HCIF 融資問題的新思路。

（2）建立新型的 HCIF 銀行。 科技支行的服務(wù)對象———科技型中小企業(yè)，只是 HCIF 其中的一大類，但并不能涵蓋HCIF 的全部類型。 建立新型的 HCIF 銀行，就是建立專門為 HCIF 服務(wù)的銀行。 借鑒硅谷銀行的成功經(jīng)驗和科技支行的實踐經(jīng)驗，新型的 HCIF 銀行應(yīng)具備以下幾點特征：

①和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)緊密合作。 當(dāng)今，由于國內(nèi)銀行自身條件的限制，對 HCIF 的識別和價值評估能力有限。而經(jīng)驗豐富的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)一直都以具有成長性的企業(yè)作為投資對象，能夠較好地識別企業(yè)和評估企業(yè)的價值，可以彌補(bǔ)銀行的這一不足。 HCIF 銀行與風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)合作的方式可以是：（A）為優(yōu)秀的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)提供貸款，以便增加風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的資金來源；（B）成為風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的股東或合伙人，直接參與到風(fēng)險投資當(dāng)中，加強(qiáng)銀行的風(fēng)險意識與識別和價值評估能力，并能與風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)建立更堅實的合作基礎(chǔ)，開展新的銀行業(yè)務(wù)；（C）與風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)共享信息， 降低銀行或風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)與 HCIF 之間的信息不對稱，有效發(fā)掘和支持有發(fā)展前景的 HCIF，降低風(fēng)險，減少損失，實現(xiàn)共贏。 總之，和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)緊密合作是新型的 HCIF 銀行實現(xiàn)成功經(jīng)營并解決中小 HCIF 融資問題的有效途徑。

②積極開展以知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資為主的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)。 HCIF 銀行還需要積極開展針對 HCIF 的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，如開辦知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)。 HCIF 利用擁有的知識產(chǎn)權(quán)向銀行質(zhì)押獲得貸款融資， 不僅解決了 HCIF 因物質(zhì)資本抵押物不足較難獲得銀行貸款的問題，同時也提升了知識產(chǎn)權(quán)的價值， 有利于 HCIF 創(chuàng)意的孵化和科技成果的轉(zhuǎn)化，使其更專注于研發(fā)活動，起到了良性循環(huán)的效果。 倘若 HCIF 到期無法償還貸款，HCIF 銀行可以通過與之合作的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)將 HCIF 質(zhì)押的知識產(chǎn)權(quán)出售給某些大型企業(yè)來變現(xiàn)， 彌補(bǔ)銀行的貸款損失 （李希義、 鄧天佐，2011）。 新型的 HCIF 銀行還可以開展聯(lián)合保理、股權(quán)質(zhì)押融資等金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)， 從金融工具創(chuàng)新的角度解決 HCIF融資問題。

③采取有效的風(fēng)險控制措施。 新型的 HCIF 銀行的獨(dú)特性和創(chuàng)新性決定了其風(fēng)險相對傳統(tǒng)商業(yè)銀行較大，所以必須采取有效的風(fēng)險控制措施防范風(fēng)險。 新型的 HCIF 銀行在初期可以采取以下幾種風(fēng)險控制措施：（A） 投資對象是有風(fēng)險投資公司支持過的 HCIF；（B） 為 HCIF 提供信貸服務(wù)時附帶獲得企業(yè)股權(quán)或期權(quán)的條件；（C） 用較高的貸款利率彌補(bǔ)損失；（D）要求 HCIF 用知識產(chǎn)權(quán)作抵押擔(dān)保；（E）根據(jù)不同的行業(yè) 、公 司 的 不同 發(fā) 展 階 段 等 進(jìn)行 風(fēng) 險組合以分散風(fēng)險；（F）多關(guān)注 HCIF 的企業(yè)價值而非簡單的評估，比如，通過了解管理層狀況、考察現(xiàn)金流量情況和風(fēng)險資金使用情況等途徑來全面考量一家 HCIF， 從而降低貸款風(fēng)險（武巖、慕麗杰，2009）。

④發(fā)揮專業(yè)化優(yōu)勢。 一方面，實行分部制，每一分部專門負(fù)責(zé)特定領(lǐng)域內(nèi)的 HCIF，例如可分為：生物高科分部、IT 分部、文化創(chuàng)意分部等。 分部制能夠充分發(fā)揮專業(yè)化優(yōu)勢，確切掌握某類 HCIF 的行業(yè)特點和市場價值，摸透行業(yè)風(fēng)險，降低銀行與企業(yè)之間的信息不對稱。 另一方面，建立專家服務(wù)團(tuán)隊，團(tuán)隊的成員可以入駐到初創(chuàng)期的 HCIF，與企業(yè)創(chuàng)業(yè)人員一起工作，利用自身掌握的相關(guān)知識和所擁有的資源，給這些初創(chuàng)期的 HCIF 提供有價值的幫助；專家服務(wù)團(tuán)隊還可以通過給 HCIF 提供經(jīng)常性的服務(wù)， 深入了解企業(yè)各個發(fā)展階段的情況， 為 HCIF 銀行貸款提供決策支持（李希義、鄧天佐，2011）。

2. 金融工具創(chuàng)新———集合信托債權(quán)基金。集合信托債權(quán)基金是一種可行性強(qiáng)的金融工具， 其基本運(yùn)作模式是：由牽頭的專業(yè)機(jī)構(gòu)作為信托顧問，負(fù)責(zé)運(yùn)營，發(fā)起信托計劃。 信托公司負(fù)責(zé)信托發(fā)行，商業(yè)銀行負(fù)責(zé)信托管理，以銀行理財產(chǎn)品形式對外發(fā)行， 利息高于同期銀行存款利率。產(chǎn)品可以通過銀行柜臺交易或私下轉(zhuǎn)讓。 所發(fā)行的信托產(chǎn)品由政府財政資金（或?qū)ｍ椧龑?dǎo)基金）、社會一般公眾資金和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)共同認(rèn)購，所募集資金投向經(jīng)過篩選的參與計劃的企業(yè)（廖海波，2011）。

（1）為什么集合信托債權(quán)基金能解決 HCIF 融資問題？集合信托債權(quán)基金之所以能夠解決 HCIF 融資問題， 是因為它具有以下三點特征：

①風(fēng)險與收益分配合理?，F(xiàn)實生活中，中小 HCIF 債務(wù)融資難一定程度上是由于中小 HCIF 投資的高風(fēng)險與債權(quán)投資的低收益之間的矛盾所引起的。 集合信托債權(quán)基金同時吸收一般社會公眾和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的債權(quán)投資，并提供股權(quán)抵押和期權(quán)，融合了信貸市場和資本市場。 另外，集合信托債權(quán)基金引入劣后認(rèn)購方式，即風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)作為劣后認(rèn)購者①進(jìn)入集合信托，能獲得其追求的高收益；而一般的社會資金又能夠獲得相對安全的投資。 這種方式滿足了不同市場主體對風(fēng)險和收益的差異化需求， 解決了中小HCIF 投資的高風(fēng)險與債權(quán)投資的低收益之間的矛盾。

②有良好的信息傳遞和擔(dān)保增信機(jī)制。 信息不對稱是導(dǎo)致中小 HCIF 融資困難的主要原因之一， 而集合信托債權(quán)基金擁有良好的信息傳遞和擔(dān)保增信機(jī)制，很好地解決了信息不對稱的問題。 在集合信托債權(quán)基金的設(shè)計中，牽頭的專業(yè)金融機(jī)構(gòu)自身投入部分資金購買，其實是在向市場傳達(dá)傳遞關(guān)于貸款企業(yè)信用符合要求的信息，降低了信息不對稱程度。 當(dāng)風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)作為劣后投資者進(jìn)入集合信托債權(quán)基金，也就向市場傳遞了自身篩選投資對象的成果。 同時，當(dāng)?shù)卣块T和財政資金的介入，則向市場傳遞了政府部門關(guān)于 HCIF 的發(fā)展前景、 企業(yè)家的經(jīng)營能力等軟信息的收集處理的結(jié)果以及政府支持這些企業(yè)的信號。如此，通過政府資金和劣后投資者的介入，顯著提升了集合信托債權(quán)基金的信用，增加了基金的吸引力，擴(kuò)展了資金來源，大大降低了中小 HCIF 的融資難度。③發(fā)揮中小企業(yè)集群融資的優(yōu)勢。 集合信托債權(quán)基金還能夠充分發(fā)揮中小企業(yè)集群融資的優(yōu)勢。 多家中小HCIF 聯(lián)合起來共同融資， 充分利用了產(chǎn)業(yè)集群的信用優(yōu)勢，不必進(jìn)行信用評級，突破了信用等級限制，可以為集合信托的發(fā)行節(jié)約昂貴的信用評級費(fèi)用，融資成本大大降低（廖海波，2011）。

（2）集合信托債權(quán)基金的實踐———路衢模式。 “路衢模式”就是將各種金融資源（擔(dān)保、信托、投資）、各個市場主體（擔(dān)保公司、信托公司、銀行證券業(yè)、中小企業(yè)、投資者等）與政府間通過四通八達(dá)的網(wǎng)絡(luò)連接起來，構(gòu)建起能為中小企業(yè)融資服務(wù)的路衢，該模式是集合信托債權(quán)基金的實踐。2008 年 9 月 19 日，全國首只小企業(yè)信托債“西湖區(qū)小企業(yè)集合信托債權(quán)基金”在杭州西湖啟動，規(guī)模為 5 000 萬元。其中西湖區(qū)政府財政資金與投資管理公司各認(rèn)購 1 000萬元，其余 3 000 萬元通過銀行理財產(chǎn)品方式向社會發(fā)行。所募集的資金以接近貸款基準(zhǔn)利率的低利息率，重點支持了經(jīng)過評審委員會篩選的西湖區(qū)電子信息、新材料、文化創(chuàng)意、 高效農(nóng)業(yè)及現(xiàn)代服務(wù)業(yè)等行業(yè)的 HCIF。 在此過程中，擔(dān)保公司為全部 5 000 萬元債權(quán)信托提供擔(dān)保，政府跟社會資金不承擔(dān)風(fēng)險。 而基金到期后，銀行等金融機(jī)構(gòu)可以繼續(xù)為項目內(nèi)優(yōu)質(zhì)的 HCIF 提供融資， 建立持續(xù)的融資機(jī)制。 2008 年第四季度的報告數(shù)據(jù)顯示，獲得融資的企業(yè)銷售額平均增長了近 30%，八成以上的企業(yè)稱沒有受到全球金融危機(jī)的影響。 之后推出的二期產(chǎn)品“寶石流霞”和三期產(chǎn)品“三潭印月”等也都成功地為不少中小 HCIF 獲得了融資②。 可見集合信托債權(quán)基金模式是經(jīng)得住實踐考驗的。

第9篇：債權(quán)投資融資范文

關(guān)鍵詞：會計穩(wěn)健性；融資效率；信息不對稱

近年來，隨著我國經(jīng)濟(jì)制度的完善，公允價值計量模式被重新引入，我國目前處于歷史成本與公允價值并存的混合會計計量模式時期（吳婭玲，2012）。公允價值計量因為能夠及時反應(yīng)現(xiàn)行條件下資產(chǎn)的市場價值而備受推崇。但公允價值的取得是否客觀真實是與企業(yè)所在的經(jīng)濟(jì)環(huán)境分不開的。2008年次貸危機(jī)引發(fā)的金融危機(jī)影響深遠(yuǎn)，在頻發(fā)的危機(jī)面前，公允價值計量在實際運(yùn)用中所隱含的風(fēng)險成為經(jīng)濟(jì)社會需要直面的問題，而穩(wěn)健性作為一種謹(jǐn)慎的風(fēng)險監(jiān)控機(jī)制再次受到了廣泛的重視。

在現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)自有資本的積累遠(yuǎn)不夠滿足上市公司的資金需求，想要獲得穩(wěn)定健康的資金循環(huán)，企業(yè)更高的依賴于外部融資。如何獲取外部融資，如何降低外部融資成本是當(dāng)今企業(yè)需要考慮的重要問題？融資成本過高將壓縮利潤空間，若不能及時的取得融資還可能使資金鏈的斷裂甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。因此企業(yè)融資效率的高低對企業(yè)是否能在激烈競爭的市場中的生存和發(fā)展有重要影響。上市公司的外部融資的主要融資渠道可分為股權(quán)融資和債權(quán)融資，本文將從債權(quán)融資的角度來分析會計穩(wěn)健型對融資效率的影響。

一、會計穩(wěn)健性理論與融資效率理論

會計穩(wěn)健性是會計實務(wù)中最具有影響的原則之一，這一原則的最早運(yùn)用甚至可以追溯到公元15世紀(jì)，Robertsterling（1970）認(rèn)為會計穩(wěn)健性是會計計量中“最古老、也是深入人心的會計原則”。穩(wěn)健性最初就是用于債權(quán)人保護(hù)而存在，到后來作為一個主要的會計原則被各國會計準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)認(rèn)同并廣泛采用，并開始成為高質(zhì)量會計信息的一個標(biāo)準(zhǔn)（Ball&Joanna，2005）。通常被分為有條件的穩(wěn)健性（盈余穩(wěn)?。┖蜔o條件穩(wěn)健（資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)?。﹥煞N，在具體的會計實務(wù)中體現(xiàn)為企業(yè)減值準(zhǔn)備的計提、債務(wù)重組、收入確認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)、加速折舊、預(yù)計負(fù)債等會計政策的選擇和執(zhí)行上。

穩(wěn)健的財務(wù)報告被證明是更透明、更具有可理解性的（LaFondandWatts，2008），并成為資本市場中其他信息渠道的基準(zhǔn)。我國學(xué)者的實證研究也表明，中國公司的會計報告在兩種穩(wěn)健性的計量上都是顯著的（李增泉、盧文彬，2003）并從1998年后逐漸增強(qiáng)（陳旭東，2006）。雖然新準(zhǔn)則實施后我國的會計盈余在實證中的穩(wěn)健性系數(shù)比新準(zhǔn)則頒布前有所降低，但數(shù)據(jù)顯示新準(zhǔn)則頒布前后我國上市公司的會計信息都是穩(wěn)健的（鄭丹丹，2009）。

籌集到足夠數(shù)量的資金對于公司保證企業(yè)的資金循環(huán)和長遠(yuǎn)發(fā)展都尤為重要，然而企業(yè)的自有資本積累畢竟是有限的，通常難以滿足企業(yè)發(fā)展的需要。根據(jù)MM理論，在完美資本市場且無稅的條件下，內(nèi)部融資與外部融資無成本差異，不同的融資方式對企業(yè)融資成本也無影響（Fazzarietal.1988）。然而在現(xiàn)實市場中，由于信息不對稱和沖突等摩擦要素的存在，選擇不同的融資方式對企業(yè)融資效率的影響較大（張金鑫，2013）。不同的融資成本和資金使用的后續(xù)收益顯然直接關(guān)系到融資效率的計算。

國內(nèi)現(xiàn)有的研究對融資效率并沒有一個統(tǒng)一的界定。雖然沒有給出明確定義，但作為國內(nèi)較早研究融資效率的學(xué)者之一，曾康霖（1993）認(rèn)為企業(yè)應(yīng)該根據(jù)融資的效率和成本選擇適當(dāng)?shù)娜谫Y方式，并分析了影響融資效率的主要因素。盧福財（2001）在參考融資制度效率、融資方式效率等相關(guān)概念后，首次將融資效率定義為“企業(yè)在選擇特定的融資方式后，將資本向投資轉(zhuǎn)化過程中所表現(xiàn)出來的能力與功效?！辈⑶覟槿谫Y效率的計量提供了參考。本文綜合前人觀點，認(rèn)為融資效率要從以下幾個方面界定：融入資金時的交易效率與融資成本；企業(yè)真實的融資需求規(guī)模與合理的融資結(jié)構(gòu)；融入后，資金的使用效率，即產(chǎn)生的收益。

二、會計穩(wěn)健性如何影響債務(wù)融資效率

1、緩解股東與債權(quán)人矛盾，更容易獲得新增貸款

在現(xiàn)代公司治理中，股東與債權(quán)人的利益是有沖突的。股東參與公司決策并在企業(yè)經(jīng)營狀況良好獲得更多利潤。債權(quán)人沒有經(jīng)營決策權(quán)，在企業(yè)經(jīng)營狀況良好也只能獲得契約約定的固定本金和利息，而當(dāng)企業(yè)經(jīng)營不善時卻要面對全部本息不能收回的風(fēng)險，這種收益和風(fēng)險的不對稱性使得債權(quán)人往往在發(fā)放貸款時會更加慎重的選擇放貸對象。股東為了自身利益熱衷于獲得現(xiàn)金股利分配，一旦企業(yè)擁有充足的自由現(xiàn)金流很可能會被股東要求分紅而退出企業(yè)的資金循環(huán)，對債權(quán)人來說這顯然增加了債權(quán)人的放貸風(fēng)險。

穩(wěn)健性要求企業(yè)不得高估資產(chǎn)與收益。企業(yè)在穩(wěn)健的會計政策下，收入的確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)更加嚴(yán)格，資產(chǎn)類項目對可能發(fā)生的減值也更加敏感，穩(wěn)健性較高的企業(yè)在會計賬面上顯示的自由現(xiàn)金流會更少，也就是股東可供分配的資金減少，將有利于保證企業(yè)留有足夠的流動資金來償還債務(wù)，更容易獲得新增貸款。實證數(shù)據(jù)也顯示以公司的穩(wěn)健性指標(biāo)與當(dāng)年新增貸款數(shù)額呈顯示顯著正相關(guān)，證明公司當(dāng)年會計穩(wěn)健性越高，獲得新增貸款的可能性越大（魏明海、陶曉慧，2007）。

2、增強(qiáng)債權(quán)人的信心，減低企業(yè)融資成本

公司的管理者可以及時便利地獲取公司信息，以便進(jìn)行經(jīng)營決策，而債權(quán)人在放出貸款以后很難跟蹤企業(yè)資金的運(yùn)用，也不能及時地了解到企業(yè)的資金狀況，因此債權(quán)人往往會事先采取一定的措施來控制風(fēng)險，如提高利率水平，訂立抵押、質(zhì)押等保證條款等，這些措施都會在一定程度上增加債務(wù)人的債務(wù)融資成本。

穩(wěn)健性作為一種風(fēng)險控制機(jī)制能夠，使得企業(yè)可能發(fā)生的損失與壞賬得到及時的確認(rèn)與反應(yīng)，從而影響財務(wù)指標(biāo)，更容易觸及債務(wù)契約條款，債權(quán)人可以及時了解企業(yè)可能有的最差經(jīng)營狀況和最低價值，以便采取措施降低因債務(wù)人違約造成的損失，例如提前收回本金，提高放貸利率等。穩(wěn)健的會計政策可以有效的緩解信息不對稱，更有利于債權(quán)人利益的保護(hù)，降低債權(quán)人的信貸風(fēng)險。因此穩(wěn)健性強(qiáng)的企業(yè)更容易受到債券人的青睞，并獲得較低的借款利率，從而降低企業(yè)的籌資成本（Ahmed2002）。實證數(shù)據(jù)也表明公司如果公司的會計信息呈現(xiàn)穩(wěn)健性，是會被債權(quán)人識別并獲得回報的，穩(wěn)健性指標(biāo)更高的公司，更容易獲得貸款且借債務(wù)過程中所產(chǎn)生的融資費(fèi)用也更低（Ahmed&Duellma，2009）。Zhang（2008）通過研究發(fā)現(xiàn)高質(zhì)量的會計信息會提高債務(wù)人違反債務(wù)協(xié)議的可能性，這樣債權(quán)人就可以更及時發(fā)現(xiàn)企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險，從而采取收回借款或采取其他保護(hù)措施，因此貸款人愿意給穩(wěn)健性較高的企業(yè)以更低的貸款利率。

3、減少信息不對稱，監(jiān)督資金合理使用

會計信息的使用者不僅僅是債權(quán)人，還包括股東、證券監(jiān)管部門、稅務(wù)機(jī)關(guān)、潛在投資者等等。不同的信息使用者會出于自身利益的角度對企業(yè)的會計信息進(jìn)行監(jiān)督，間接地督促公司提高資金的使用效率。比如稅務(wù)機(jī)關(guān)會監(jiān)察企業(yè)是否正確是執(zhí)行會計準(zhǔn)則的相關(guān)制度，債權(quán)人為保證本金和利息的安全也會監(jiān)督企業(yè)是否確及時的確認(rèn)了過度投資造成的損失，公司的財務(wù)指標(biāo)是否達(dá)標(biāo)等等，這些行為都會使管理層在進(jìn)行投資時更加謹(jǐn)慎的選擇投資項目，減少非效率投資。許多學(xué)者的實證數(shù)據(jù)顯示會計穩(wěn)健性越好的企業(yè)，在投資機(jī)會下降時，會更及時地削減投資規(guī)模（王宇峰，陶曉慧，柳建華等）。選用穩(wěn)健的會計政策的企業(yè)股東和管理層非理性的過度投資得到了控制，減少了債務(wù)契約中的資產(chǎn)替代行為，有利于提高公司的資金使用效率。從宏觀來看，穩(wěn)健性的會計政策會影響投資者和債權(quán)人及時從虧損項目中撤資，有利于社會整體資源的優(yōu)化配置。

三、結(jié)論

由于我國企業(yè)分紅、IPO、配股等行為的監(jiān)管和評價都以公司的盈余指標(biāo)作為評價標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)有較強(qiáng)的盈余操縱的動機(jī)，使得債權(quán)人投資者等外部利益相關(guān)者加大了對企業(yè)會計穩(wěn)健性的需求。我國企業(yè)的會計穩(wěn)健性是通過會計準(zhǔn)則的強(qiáng)制力保障實施的，2006年修訂后對企業(yè)的備減項目計提提出了進(jìn)一步的標(biāo)準(zhǔn)，長期資產(chǎn)的減值準(zhǔn)備在未來無論是否恢復(fù)都不允許轉(zhuǎn)回，這一要求限制了企業(yè)進(jìn)行利潤操縱的空間，剔除了盈余管理的穩(wěn)健性，使得會計信息體現(xiàn)的穩(wěn)健性更真實。但這并不意味著越穩(wěn)健對企業(yè)越有利，過度穩(wěn)健也可能帶來管理者信心不足，資金使用保守，錯過投資機(jī)會的現(xiàn)象，因此強(qiáng)調(diào)要體現(xiàn)適度穩(wěn)健。

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