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關鍵字:投資平均指標利潤評價指標投資方式
眾所周知,投資的目的都是要實現利潤的最大化,即使企業(yè)的價值或股東的財富最大化。投資對于市場主體來說,應當是謹慎的。
一、投資的安全性、效益性和流動性
在經濟學上,投資一般應考慮三方面的因素:安全性、效益性和流動性。
(一)安全性。指投放對象內容和形式的合法性、項目的可行性、合作機構的信譽等。投資總是將資金投放到某一具體的對象上,并且是在實際生產或經營活動進行之前發(fā)生的,具有預付款的性質。所以,對象的合法與可行是決定企業(yè)取得利潤的前提條件。選擇和把握這些因素是投資的關鍵,企業(yè)應當慎重行事,使投資的客觀條件存在。
(二)效益性。主要是指經濟效益的高低,有時也包含社會效益。盡管各個具體投資在目的上不盡相同,但是,這些投資的最終和長遠目標都是為了取得投資收益,最終使投資收回,而且及時收回。
(三)流動性。包含投資的期限長短、變現能力和款項劃撥是否便捷。在投資的過程中,不僅投出資金會在空間上流動,而且投出資金轉化為的實物和證券也會在空間上流動。
投資的最高理想是實現安全性、效益性和流動性的統(tǒng)一。但這三者之間通常是矛盾的,尤其是安全性和效益性之間,即通常說的利潤越大,風險越高。因此,企業(yè)在投資時一定要考慮到以下因素:投資收益、投資風險、投資約束、投資彈性。
1、投資收益,包括投資利潤和資本利得。投資利潤是指投入資金經運轉后所取得的收入與所發(fā)生成本的差額;資本利得是指金融商品買與賣之間的差價。在投資中考慮投資收益,應以投資對象收益具有確定性的方案為選擇對象,并需要分析這些因素對投資方案的作用、方向、程度、尋求提高和穩(wěn)定投資收益的途徑。
2、投資風險,是一種市場風險或經營風險,表現為商品或服務的價值不能充分實現或不能實現的風險。投資風險主要來自投資者對市場預期的不正確以及經營缺乏效率。所以,企業(yè)必須考慮投資風險的可能性,尋找引起投資風險的原因,并提出規(guī)避風險的辦法。
3、投資約束,與投資風險有密切關系。當投資風險較大時,投資企業(yè)就會對接受投資的企業(yè)加強約束。投資約束有以下幾種形式:控制權約束、市場約束、用途約束、數量約束、擔保約束、間接約束等。
4、投資彈性,首先是規(guī)模彈性,就是企業(yè)投資必須根據自己資金的可供能力和投資效益或者市場供求狀況,調整投資規(guī)模。其次是結構彈性,就是調整投資結構。
二、投資項目的評價指標
固定資產投資決策,是在分析項目可行性的基礎上進行的。分析是需要借助指標進行評價的,常用的指標分非貼現指標和貼現指標兩大類:
(一)非貼現指標是評價項目時,不考慮資金時間價值的各種指標,是直接用項目的實際收支計算投資報酬的方法。
1、投資回收期:是指初始投資收回所需要的時間。投資回收期法是以收回時間較短的投資方案作為被選方案的方法,一般以年為單位計算。
①每年現金凈流量相等,用以下公式:
投資回收期=原始投資額/每年現金凈流量
②每年現金凈流量不等,就要根據每年年末尚未收回的投資額確定:
投資回收期=(n-1)+第(n-1)年年末未收回的投資/第n年當年的現金凈流量
2、平均報酬率:是通過計算投資項目壽命周期內平均的年投資報酬率,用以選擇別選方案的一種方法。有三種計算方法:
①考慮年均凈利潤:
平均報酬率=年均凈利潤/初始投資額
②考慮年均凈流量:
平均報酬率=年平均現金凈利潤/初始投資額
③若為追加投資:
平均報酬率=年平均現金凈利潤/1/2(初始投資-預計設備殘值)+預計設備殘值+追加的營運資金
(二)貼現指標是評價項目實際收益時,不同時期現金流入、流出必須考慮貨幣時間價值。
1、凈現值:是指投資項目投入使用后的凈現金流量,按資金成本或企業(yè)期望達到的報酬率折算為現值,減去初始投資或各期投資的現值之差。
2、現值指數:是指未來現金流入量現值與流出量現值之間的比率。
3、內含報酬率:是指能夠使方案未來流入量現值等于現金流出量現值的貼現率,或者說是使投資方案凈現值為零的貼現率。它是方案本身的報酬率,不受預定報酬率的影響,從理論和實踐上都有說服力。
三、幾種投資方式的比較
下面我們從投資的安全性、效益性和流動性三個方面來對幾種投資方式作一點粗略的分析。
1.銀行存款:
銀行存款安全性很高,流動性也高,效益性較差。尤其是現在處于銀行利率水平最低的一個歷史階段,此方式在基金會的投資組合中所占的比例不能大。
2.信托存款:
按照規(guī)定金融信托投資機構可以吸收包括基金會的基金在內的1年期(含1年)以上的信托存款。其安全性乃基于金融機構的信譽,效益隨市場利率水平變化。過去,信托存款一般比法定銀行利率高許多。資金量大,利率可談得更高些。但是,現在中國人民銀行對高息攬存實行嚴格監(jiān)管,大多數金融機構不再這樣做,同時,信托投資公司又出現信譽危機,因此,信托存款至少在目前不是一種合適的投資方式。
3、證券投資
證券投資分為債券投資和股票投資兩大類。
A、債券包括國債和企業(yè)債券,比較而言,國債發(fā)行量大,流通性好,信譽高。在所有的投資方式中,國債的安全性最高,收益比銀行存款略高??梢哉f,國債是很適合于基金會的一種投資方式,應在基金會的資產組合中占一定比重,資金緊張時還可變現或以其作抵押獲得貸款。上海證券交易所的國債回購業(yè)務,規(guī)定以全額的國債作抵押,實際上也是以交易所的信用作擔保。在中國人民銀行官員的眼中,它的風險與全國同業(yè)拆借和國債投資的風險沒有區(qū)別。我認為,它的安全性比國債低,比信托存款高,流動性好,短期利率高。
B、股票投資,利潤高,風險也高?;饡垂墒呛戏ǖ?,但目前似乎還不太合乎國情,有可能被人們看作是拿捐款去賭博。在國外不少基金會的投資結構中,股票投資占有較大比重,甚至超過50%。但是我們認為,發(fā)達國家的股票市場已是成熟穩(wěn)定的市場,而我國股票市場是新興的、不完善、不穩(wěn)定的市場,相對而言風險很高,目前不適合基金會過深介入。新股認購不同于在二級市場炒股,自1996年以來利潤高而風險小,是投資領域出現的一個特殊現象。為了促進國有大中型企業(yè)的改革和發(fā)展,我國將擴大股份制改革,新股的發(fā)行數量將會增加。據了解,有些基金會對新股認購方式已作了嘗試,且效果不錯,值得借鑒。不過,在具體操作上有個股東帳戶的問題需斟酌。近幾年,證券投資收益已成為許多信托投資公司重要的利潤來源。
4.股權投資
按規(guī)定,基金會入股不得超過公司總股份的20%。此方式一般說來流動性很低。其安全性和效益性由公司的資產和經營狀況決定。若公司管理規(guī)范,經營良好,股東可坐享其成;若公司經營管理狀況很差,或原來很好,后來惡化,小股東則往往無奈,需慎重。
5.實業(yè)投資
若以營利為目的直接進行此類投資,與我國現行法規(guī)政策有悖。若能結合基金會的特點,選擇有前景的產業(yè)和有高無形資產附加值的項目,采取委托投資等合適的方式,可能產生較好的效益,但其流動性一般較差。
6.委托貸款
其安全性基于借款企業(yè)的信譽,風險完全由基金會自己承擔。特別應注意落實擔保。應十分謹慎。
7.信托投資
信托投資業(yè)務系指受托人按照委托人指明的特定目的或要求,收受、經營或運用信托資金、信托財產的金融業(yè)務。人民銀行要求基金會的基金保值和增值委托金融機構進行。信托投資,或稱作投資、資金托管之類的看起來是符合此政策的,有可能成為今后基金會投資發(fā)展的一個方向。
雖然信托投資公司已存在多年,但信托投資業(yè)務在我國金融界是一個新生事物,缺少具體的法律政策規(guī)定(《信托法》已初成稿,至今未出臺)。目前有一些非銀行金融機構開始涉足此業(yè)務。
總的來說,只要是投資就會存在風險。謹慎考慮,使風險資本能夠通過更加寬闊暢通的渠道獲得投資利益,并且實現與資本市場、科學技術的共同發(fā)展。
參考文獻
<1>《國際金融市場與投資》左連村中山大學出版社2004-7
<2>《企業(yè)投資融資財務規(guī)劃運作技術》馬忠中國經濟出版社2003-1-1
1.1資本市場的概念與分類
資本市場是金融市場的重要組成部分,作為與貨幣市場相對應的概念,資本市場著眼于從長期限上對融資活動進行劃分,它通常指的是由期限在1年以上的各種融資活動組成的市場。是提供一種有效地將資金從儲蓄者(同時又是證券持有者)手中轉移到投資者(即企業(yè)或政府部門,它們同時又是證券發(fā)行者)手中的市場機制。在西方發(fā)達資本主義國家,資本市場的交易幾乎已經覆蓋了全部金融市場。
我們可以將資本市場進行分類。從宏觀上來分,資本市場可以分為儲蓄市場、證券市場(又可分為發(fā)行市場與交易市場)、長期信貸市場、保險市場、融資租賃市場、債券市場、其他金融衍生品種市場等。其中證券市場與債券市場又形成了資本市場的核心。
1.2資本市場在市場經濟中的重要作用
資本市場作為金融市場最重要的組成部分,在現代經濟當中發(fā)揮著不可替代的作用。
1.2.1資本市場能夠有效地行使資源配置功能
資本市場的首要功能就是資源配置。一個國家的經濟結構一般由四個部門組成,即企業(yè)、政府、家庭和國外部門。家庭部門一般來說是收支盈余部門,企業(yè)和政府一般是收支差額部門。盈余部門一般要將其剩余資金進行儲蓄,而收支差額部門要對盈余部門舉債,收支盈余部門將其剩余資金轉移到收支差額部門之中去(雷蒙得·W·戈德史密斯,1994)。在現代社會中,要完成這種轉化,曾經有過兩種基本的資源配置方式:即由計劃經濟性質決定的中央計劃配置方式和由市場經濟決定的資本市場配置方式。在發(fā)達市場經濟中,資本市場是長期資金的主要配置形式,并且實踐證明效率是比較高的。
1.2.2資本市場還起到資本資產風險定價的功能
資本資產風險定價功能是資本市場最重要的功能之一,資本市場也正是在這一功能的基礎上來指導增量資本資源的積累與存量資本資源的調整。風險定價具體是指對風險資產的價格確定,它所反映的是資本資產所帶來的預期收益與風險之間的一種函數關系,這正是現代資本市場理論的核心問題。資本市場的風險定價功能在資本資源的積累和配置過程中都發(fā)揮著重要作用。
1.2.3資本市場還為資本資產的流動提供服務
資本市場的另外一個功能就是提供資本資產的流動。投資者在資本市場購買了金融工具以后,在一定條件下也可以出售所持有的金融工具,這種出售的可能性或便利性,稱為資本市場的流動。流動性越高的資本市場,投資者的積極性就越高。流動性的高低,往往成為檢驗資本市場效率高低的一項重要指標。
1.3資本市場的主體
資本市場的主體通常被稱為市場參與者,在發(fā)達的資本市場中,發(fā)行和購買金融工具的市場參與者一般包括居民家庭、企業(yè)、中央政府及其、地方政府以及境外投資者.境外投資者一般包括國際機構(如世界銀行、國際金融公司、亞洲發(fā)展銀行、國際貨幣基金組織等)、外國公司以及境外個人投資者。
參與資本市場的服務企業(yè)分為金融中介企業(yè)和非金融企業(yè),其中金融中介機構在資本市場的所有參與者中發(fā)揮著最重要的作用,。他們一般主要提供以下傳統(tǒng)金融服務:
1.金融中介功能。發(fā)行各種金融工具;
2.客戶進行金融資產的交易;
3.自身進行金融資產交易,為其客戶設計新類型的金融資產并將其銷售給其他資本參與者;
4.投資咨詢服務;
5.資產管理服務。
1.4中國的資本市場
1.4.1中國資本市場的發(fā)展狀況
中國的資本市場形成經歷了不太長的時間,作為其標志的中國證券市場是從1981年發(fā)行國庫券開始的。后來,上海和深圳證券交易所的建立,標志著證券交易體系開始走向規(guī)范。1992年,成立了中國證監(jiān)會和中國證券委員會,相繼頒布了一批證券業(yè)方面的法律法規(guī).至此,中國資本市場才初具框架。
中國的證券市場體系經過了10年的風雨,在這10年中,中國的資本市場迅猛發(fā)展,為中國的改革和開放起到的關鍵的作用。從證券市場來看,1991年上海和深圳證券交易所僅有上市公司14家,市價總值109.19億元。而到了2000年12月,投資者開戶數目已經達到5800多萬戶,境內上市公司有1200多家,累計籌集資金將近5000億元。另外,中國證券市場股票市值已達到4.6萬億元。占GDP的比重從1991年的0.5%上升到51%。中國的資本市場已經成為亞洲甚至世界新興市場中最活躍的市場之一。
1.4.2中國資本市場的不足
與國際上先期工業(yè)化以及新興工業(yè)化國家和地區(qū)的資本市場發(fā)展相比較,中國現行資本市場的發(fā)展狀況仍然存在諸多不足之處與問題。簡而言之,主要體現在以下幾個方面:
首先,資本市場總量規(guī)模偏小,通過資本市場直接融資規(guī)模占全社會融資總量的大約1/10,而在世界上許多國家,國家的銀行償貸間接融資與通過資本市場直接融資比例大約為1:1。
另外,資本市場內在結構不盡合理。例如,在中國證券市場上,大部分市值是被不能流通的國家股、法人股而占據,國家股、法人股和流通股的比例大約為50%、30%、20%。流動性作為資本市場的主要功能,大量的非流通股的存在,大大影響了資本市場的流動和資源配置功能的發(fā)揮。
第三,中國資本市場的運行機制不夠健全,運行秩序不很規(guī)范。由于法律環(huán)境、制度、及人為因素的影響,中國的資本市場尤其證券市場發(fā)展一直處于不很規(guī)范的狀態(tài),法律的不健全、制度的缺陷導致了諸如虛假財務報表,虛假上市、基金黑幕、大戶操縱股價等一系列違規(guī)現象出現;由于對上市公司的監(jiān)管力度不夠,導致部分上市公司只注重籌資而淡化經營、出現了一批垃圾股。由于市場的退出機制不完善,致使市場投機氣氛強烈,市場價格嚴重背離公司股票價值的情況比比皆是。
雖然中國資本市場存在以上缺陷,但是這些問題總的來講是和中國資本市場的發(fā)展階段相適應的,其他國家在發(fā)展初期或多或少都曾經出現過這些問題。中國的資本市場是發(fā)展中的資本市場,是新興的資本市場,其中蘊涵著巨大的潛能,充滿著活力和生機。
二投資銀行理論概述
在全球經濟迅猛發(fā)展的今天,資本市場作為金融市場的最重要的組成部分,發(fā)揮著越來越大的作用,而在國際資本市場的參與者當中,投資銀行應當是最活躍、發(fā)展最迅速的??梢赃@樣講,沒有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒有國際資本市場今日的繁榮。
2.1投資銀行的定義
投資銀行這個名字其實名不副實,它主要從事同證券相關的業(yè)務但并不從事商業(yè)銀行業(yè)務。美國著名金融投資專家羅伯特·庫恩根據投資銀行業(yè)務的發(fā)展和趨勢曾經對投資銀行下過如下四個定義:
(1)任何經營華爾街金融業(yè)務的銀行,都可以稱為投資銀行。這是對投資銀行的最廣義的定義,它不僅包括從事證券業(yè)務的金融機構,甚至還包括保險公司和不動產公司。
(2)只有經營一部分或全部資本市場業(yè)務的金融機構才是投資銀行。這是對投資銀行的第二廣義的定義。因此,證券包銷、公司資本金籌措、兼并與收購,咨詢服務、基金管理、風險投資及證券私募發(fā)行等都應當屬于投資銀行業(yè)務。而不動產經紀、保險、抵押等則不屬于投資銀行業(yè)務。
(3)更狹義的投資銀行業(yè)務的定義僅包括某些資本市場業(yè)務,例如證券包銷,兼并收購等,另外的資本市場業(yè)務,例如基金管理、風險投資、風險管理和風險控制工具的創(chuàng)新等則應該排除在外。
(4)最狹義也是最傳統(tǒng)的投資銀行的定義僅把在一級市場上承銷證券、募集資本和在二級市場上交易證券的金融機構當作是投資銀行。這一定義排除了當前世界各國投資銀行所現實經營著的許多業(yè)務,因而顯然已經不合時宜。
國際投資銀行界普遍認為,以上第二個觀點最符合美國和現代世界投資銀行的現實狀況,目前是投資銀行的最佳定義。
2.2投資銀行業(yè)的發(fā)展簡史
在國際投資銀行發(fā)展歷史當中,英國和美國的投資銀行發(fā)展歷程是最具特點的,其他國家投資銀行的發(fā)展在很大程度上參照和模仿了它們模式,以下是歐美投資銀行業(yè)發(fā)展的簡單回顧。
2.2.1歐洲商人銀行的發(fā)展
投資銀行萌芽于歐洲,其雛形可以追溯到15世紀歐洲的商人銀行。早在商業(yè)銀行發(fā)展以前,一些歐洲商人就開始為他們自身和其他商人的短期債務進行融資,這一般是通過承兌貿易商人們的匯票對貿易商進行資金融通。由于這些金融業(yè)務是由商人提供的,因而這類銀行就被稱為商人銀行。
歐洲的工業(yè)革命,擴大了商人銀行的業(yè)務范圍,包括幫助公司籌集股本金,進行資產管理,協(xié)助公司融資,以及投資顧問等。20世紀以后,商人銀行業(yè)務中的證券承銷、證券自營、債券交易等業(yè)務的比重有所增大,而商人銀行積極參與證券市場業(yè)務還是近幾十年的事情。在歐洲的商人銀行業(yè)務中,英國是最發(fā)達的,它在世界上的地位僅次于美國,另外德國、瑞士等國的商人銀行也比較發(fā)達。
2.2.2美國投資銀行的發(fā)展
美國的投資銀行業(yè)發(fā)展的歷程并不很長,但其發(fā)展的速度在全球是首屈一指的,近幾十年來,美國的投資銀行在全球一直處于霸主地位。研究全球的投資銀行業(yè),最重要的就是研究美國的投資銀行,美國的投資銀行業(yè)始于19世紀,但它真正連貫的歷史應當從第一次世界大戰(zhàn)結束時開始。
(1)《格拉斯--斯蒂格爾法》以前的投資銀行。
1929年以前,美國政府規(guī)定發(fā)行新證券的公司必須有中介人,而銀行不能直接從事證券發(fā)行與承銷,這種業(yè)務只能通過銀行控股的證券業(yè)附屬機構來進行。這一時期,所有商業(yè)銀行和投資銀行都從事證券(主要是公司債券)業(yè)務,這一階段投資銀行的最大特點就是混業(yè)經營,投資銀行大多由商業(yè)銀行所控制。由于混業(yè)經營,商業(yè)銀行頻頻涉足于證券市場、參與證券投機,當時證券市場出現了大量違法行為例如:虛售(WashSales)、壟斷(Corners)、大進大出(Churning)、聯手操縱(Pools)等。這一切都為1929---1933的金融和經濟危機埋下了禍根。
1929年到1933年爆發(fā)了世界歷史上空前的經濟危機,紐約證券交易所的股票市值下跌了82.5%,從892億美元下跌到156億美元。美國的銀行界也受到了巨大沖擊,1930-1933年美國共有7763家銀行倒閉。
1933年美國國會通過了著名的《格林斯一斯蒂格爾法》。金融業(yè)分業(yè)經營模式被用法律條文加以規(guī)范,投資銀行和商業(yè)銀行開始分業(yè)經營。許多大銀行將兩種業(yè)務分離開來,成立了專門的投資銀行和商業(yè)銀行。例如,摩根銀行便分裂為摩根·斯坦利(MorganStanley)和J.P摩根。有些銀行則根據自身的情況選擇經營方向。例如,花旗銀行和美洲銀行成為專門的商業(yè)銀行,而所羅門兄弟公司(SolomonBrother)、美里爾·林奇(MerrillLynch)和高盛(Gold-manSachs)等則選擇了投資銀行業(yè)務。
(2)70年資銀行業(yè)務的拓寬。
在《格林斯一斯蒂格爾法》頒布以后,美國的投資銀行業(yè)走上了平穩(wěn)發(fā)展的道路。到1975年,美國政府取消了固定傭金制,各投資銀行為競爭需要紛紛向客戶提供傭金低廉的經紀人服務,并且創(chuàng)造出新的金融產品。這些金融產品中具有代表性的是利率期貨與期權交易。這些交易工具為投資銀行抵御市場不確定性沖擊提供了有力的保障。投資銀行掌握了回避市場風險的新工具后,將其業(yè)務領域進一步拓寬,如從事資產證券化業(yè)務。這種業(yè)務使得抵押保證證券市場迅速崛起。
(3)80年代以后美國投資銀行發(fā)展
80年代美國為了放松對市場和機構的管制,先后頒布了一系列法律和法規(guī),如1980年頒布的《存款機構放松管制機構法》以及1989年頒布的《金融機構重組、復興和強化法》,1983年實施了"證券交易委員會415條款"(SECRule415),這些對投資銀行業(yè)產生了極為深遠的影響,使美國投資銀行業(yè)在80--90年代取得了長足的進步,產生了大量金融創(chuàng)新產品。80年代初的經濟衰退結束后,美國的利率開始從歷史最高水平回落,大量的新發(fā)行股票與債券充斥市場,出現了不夠投資級的垃圾債券(JunkBond)。大量垃圾債券的發(fā)行給投資銀行提供了巨大的商機,并影響了美國投資銀行的歷程。
隨著世界經濟和科技的迅猛發(fā)展,80年代以后,尤其是到了90年代,國際上投資銀行業(yè)發(fā)生了許多變化。主要是國際型大型投資銀行機構規(guī)模越來越大、投資銀行重組大量出現、高科技發(fā)展帶來投資銀行業(yè)務的革命、創(chuàng)新業(yè)務大量涌現等等。
2.3投資銀行的內部環(huán)境
2.3.1投資銀行的組織形態(tài)
從組織形態(tài)上來看,國際投資銀行一般由兩種形態(tài):一種是合伙人制;另一種是股份公司制。其中絕大多數國際投資銀行采用的是后者。
投資銀行的合伙人制可以追溯到15世紀歐洲的承兌貿易商號。這些家族經營的企業(yè)一代一代的繼承,慢慢的由開始的獨資性質變?yōu)閿祩€繼承人按份共有,成為合伙企業(yè)形式。早期的投資銀行都采用了合伙人制。在世界上,比利時、丹麥等國的投資銀行僅限于合伙人制,德國、荷蘭的法律雖允許股份制,但其投資銀行也只采用合伙人制。在美國的六大投資銀行中,只有高盛仍采用合伙人制。到現在高盛已經有將近200個合伙人。
19世紀50年代,歐美各資本主義國家公司立法開始興起,到20世紀50年代趨于完善。投資銀行以合伙人制向股份公司制組織形態(tài)過度。現代國際投資銀行普遍采用股份制。美林于1971年完成了全部改制過程,1986年摩根·斯坦利(MorganStanley)也由合伙人制改為股份制。在新加坡、巴西等國現在只允許投資銀行采用股份只形態(tài),合伙制則被禁止。
2.3.2投資銀行的經營模式
投資銀行與商業(yè)銀行之間存在著根本的區(qū)別,各國對兩者的處理也各不相同。以美國和日本為代表的是分業(yè)經營模式,而德國則采用混業(yè)經營模式。
1933年通過的《格林斯一斯蒂格爾法》在法律上確定了美國分業(yè)經營的基本模式。商業(yè)銀行與投資銀行業(yè)務實行分業(yè)管理。保證了美國金融與經濟在相對穩(wěn)定的條件下持續(xù)發(fā)展。二戰(zhàn)后,美國將其經濟與金融體制移植到了日本,1948年日本《證券交易法》規(guī)定銀行和信托機構不得經營投資銀行業(yè)務,這類業(yè)務應該由證券公司從事,日本的證券公司其實就是專業(yè)投資銀行。由于美國投資銀行業(yè)在全球的霸主地位,許多國家在制定投資銀行方面的有關法律法規(guī)上都沿用了美國模式。
混業(yè)經營在歐洲國家是比較多的,除德國以外,瑞士、奧地利、荷蘭、比利時、盧森堡等國都采用了混業(yè)經營模式,又稱全能銀行制度(UniversalBankingSystem)?;鞓I(yè)經營使得銀行能夠便利地進入各種金融市場,在這一點上混業(yè)有著分業(yè)無可比擬的優(yōu)勢。但由于混業(yè)經營的風險較大,需要更加健全的銀行體制和嚴格的監(jiān)督管理制度的支持。
2.4投資銀行業(yè)務
2.4.1投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務
傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務主要就是投資銀行協(xié)助企業(yè)、公司和個人客戶籌集資金,并且?guī)椭蛻艚灰鬃C券。
(1).證券承銷業(yè)務
證券承銷是投資銀行最原始的業(yè)務之一,最早的投資銀行的業(yè)務收益主要就來自與證券的承銷。在承銷的過程中,投資銀行起了極為關鍵的媒介作用。投資銀行承銷的證券范圍很廣,它不僅承銷本國中央政府及地方政府、政府部門所發(fā)行的債券,各種企業(yè)所發(fā)行的債券和股票,外國政府與外國公司發(fā)行的證券,甚至還承銷國際金融機構,例如世界銀行、亞洲發(fā)展銀行等發(fā)行的證券。證券的承銷分為公募和私募兩種.投資銀行承銷證券由四種方式:(1)包銷。(2)投標方式。(3)盡力推銷。(4)贊助推銷。投資銀行的承銷收益主要來自差價或叫毛利差額(Grossspreed)和傭金(Commission)。
(2).證券交易
投資銀行參與二級市場證券交易主要有三個原因,同樣,他們在二級市場扮演著做市商、經紀商、交易商的角色:
第一,在完成證券承銷以后,投資銀行有義務為該證券創(chuàng)造一個流動性較強的二級市場,以保持該種證券的流動性和價格穩(wěn)定。一般在證券上市以后,承銷商總是盡量使其市價穩(wěn)定一個月左右的時間,這就是投資銀行在二級市場上的做市商業(yè)務。
另外,投資銀行接受客戶委托,按照客戶的指令,促成客戶所希望的交易,并據此收取一定的傭金,這就是投資銀行的經紀收入。
第三,投資銀行本身擁有大量的資產,并接受客戶委托管理著大量的資產,只有通過選擇、買入和管理證券組合,投資銀行才能獲得證券投資收益。這就是自營和資產管理業(yè)務。另外,投資銀行還在二級市場進行風險套利、無風險套利等業(yè)務活動。
(3).兼并收購業(yè)務
投資銀行所支持的收購兼并活動,在一個國家乃至整個世界上都是最富有戲劇性,最引人入勝的。投資銀行在收購和兼并的過程中扮演了不同的角色。它不僅為獵手公司服務,也在為獵物公司服務:
首先,投資銀行替獵手公司服務。替其物色收購對象,并加以分析。并且提出收購建議.提出令獵物公司的董事或大股東滿意的收購條款和一個令人信服的收購財務計劃,幫助獵手公司進行財務安排,以促成交易的完成。
投資銀行同樣也為獵物公司服務:判斷獵手公司的收購是善意的還是惡意的。如果對方是敵意收購,則與獵物公司制定出防范被收購的策略,如果判斷對方是非敵意收購,那么投資銀行便以獵物公司的立場向獵手公司提出收購建議,并向獵物公司提出收購建議是否公平與合理及應否接納對方建議的意見。
2.4.2投資銀行的創(chuàng)新業(yè)務與延伸業(yè)務
隨著投資銀行競爭的逐漸加大,僅靠傳統(tǒng)業(yè)務已經很難維持投資銀行迅猛發(fā)展的需要,投資銀行作為最活躍的金融部門,從70年代以來不斷開拓創(chuàng)新業(yè)務,并且取得了巨大的成績,既活躍了資本市場,增加了投資者的投資選擇,也為自己賺了巨額收益。
(1).財務顧問
財務顧問就是投資銀行作為客戶的金融顧問或經營管理顧問提供咨詢,策劃或運作,一般可分為三類:其一是按照公司、個人或政府的要求,對某個行業(yè)、某種產品、某種證券或某個市場進行深入的分析與研究,提出較為全面的、長期的決策參考資料。其二是宏觀經濟環(huán)境等因素發(fā)生突變,使某些公司、企業(yè)遇到困難時,投資銀行往往主動地或被邀請向有關公司、企業(yè)出謀劃策,提出應變措施,諸如重新制定發(fā)展戰(zhàn)略、重建財務制度、出售轉讓子公司等,化解這些公司、企業(yè)在突變事件中帶來的壓力與困難。其三是在公司兼并和收購的過程中,投資銀行作為,幫助咨詢,策劃直到參與實際運作。從目前情況看,投資銀行在第三類業(yè)務中正發(fā)揮越來越大的作用。
(2).項目融資
項目融資是以項目的財產權益作借款保證責任的一種融資方式.從理論上講,項目融資的貸款方主要看融資項目有無償債能力,評估和保證的范圍以項目為限。因此,一旦貸款發(fā)生風險,貸款方只能以項目的財產或收益作為追索的對象,不涉及其他財產和收益即要求項目公司、項目公司的股東或第三方(包括供應商、項目產品的購買者、政府機構等)做出某種保證或承諾,但這種保證和承諾僅僅停留在投資者將不會放棄投資項目,承諾某種支持或保證項目的收益的層次上。貸款方并不要求借款人提供金融機構提供的還款保證,更無須出具政府擔保。借款方將項目資產和收益均抵押給貸款方。
由于項目融資無金融機構擔保,也無政府擔保,全靠項目投資者的信用和項目本身的前景,這樣,僅從市場角度看起來不錯的項目還遠遠不夠,還必須樹立良好的信用形象,投資銀行的介入將有利于增加項目的可靠性,有利于爭取到信用級別較高的投資者參加。運用項目融資的方式要訂立一套嚴謹的合同來轉移和分散風險,投資銀行有各種專業(yè)人才,通曉項目所在地的法律、法規(guī)和各種慣例,能夠盡力維護合同雙方的利益,使合同得以順利執(zhí)行。投資銀行還可以運用自己的各種渠道,為項目尋找合適的貸款人,也能為貸款方找到好項目。
(3).基金管理
投資基金是一種由眾多不確定的投資者將不同的出資份額匯集起來,交由專業(yè)投資機構進行操作,所得收益由投資者按出資比例分享的投資工具。投資基金實行的是一種集合投資制度,集資的主要方式是向投資者發(fā)行股票或受益券,從而將分散的小額資金匯集為一較大的基金,然后加以投資運作。投資基金是一種復雜的投資制度。它強調分權,制衡。由于認購和贖回機制不同,投資基金分為封閉式與開放式兩大類。投資基金是發(fā)達國家投資者常用的投資方式,投資銀行作為發(fā)起人或基金經理人活躍在此領域。
(4).資產證券化
1970年由美國政府國民抵押協(xié)會擔保發(fā)行的第一批公開交易的住宅抵押貸款債券可視為資產證券化的先驅。進入90年代以后,資產證券化開始從美國向世界擴張,從國內資金市場向國際資金市場延伸,由在岸市場向離岸市場擴展。所謂證券化是指將缺乏流動性但能夠產生可預見的穩(wěn)定現金流的資產,通過一定的結構安排,對資產中風險與收益要素進行分離與重組,進而轉換成為在金融市場上可以出售和流通的證券的過程。
資產證券化是一種與企業(yè)發(fā)行股票、債券籌資步同的新型融資方式。傳統(tǒng)的證券融資方式是企業(yè)以自身產權為清償基礎,企業(yè)對債券本息及股票權益的償付以公司全部法定財產為界。資產證券化雖然也采取證券的形式,但證券的發(fā)行依據不是公司全部法定財產而是公司資產負債表中的某一部分資產,證券權益的償還不是以公司財產為基礎,而是僅以被證券化的資產為限。資產證券的購買者與持有人在證券到期時可獲得本金和利息的償付,證券償付資金來源于擔保資產所創(chuàng)造的現金流量。如果擔保資產違約拒付,資產證券的清償也僅限于被證券化資產的數額,而金融資產的發(fā)起人或購買者無超過該資產限額的清償義務。
(5).證券網上交易
隨著INTERNET的普及和信息時代的到來,在線經紀和網上交易給傳統(tǒng)的證券市場帶來了革命性的沖擊,證券業(yè)面臨著巨大的變革與挑戰(zhàn).有報告預測網上證券交易商的資產從1999到2003年將增長7倍以上,從4150億美元到30000億美元。許多大型國際投資銀行紛紛進入證券網上交易領域,并且出現了專門經營網上交易的經紀商。
(6)風險投資(創(chuàng)業(yè)投資)
風險投資(VentureCapital),也稱創(chuàng)業(yè)投資,是由職業(yè)投資人投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)(特別是中小型企業(yè))中的一種股權資本;風險投資是由專業(yè)投資機構在自擔風險的前提下,通過科學評估和嚴格篩選,向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項目、產品注入資本,并運用科學管理方式增加風險資本的附加值。
風險投資公司曾為諸如微軟、英特爾、康柏、戴爾、思科、太陽系統(tǒng)、聯邦速遞等公司提供了最初啟動資本,這些公司都已在各自的行業(yè)中成為領先者。雖然風險投資的發(fā)展歷史只有20年的時間,但國外的投資銀行已經把它培育成利潤的主要來源之一。同時,因為創(chuàng)業(yè)投資的大力幫助,全球的高科技產業(yè)以迅猛的速度全面發(fā)展,已經成為世界經濟增長的亮點。
以上簡單介紹了投資銀行的傳統(tǒng)業(yè)務和部分的創(chuàng)新業(yè)務,其實在現代國際資本市場當中,投資銀行的金融創(chuàng)新活動已經是日新月異,新的業(yè)務品種在不斷的涌現,創(chuàng)新業(yè)務已經成為投資銀行業(yè)生存和發(fā)展的生命線。
(一)英國監(jiān)管模式分析。英國是現資基金的發(fā)源地,英國在長期的實踐中,逐步形成了一套以基金行業(yè)自律為中心的基金管理體制。英國模式以基金行業(yè)組織自律管理為主要特征,強調建立和完善帶有自律性的民間管理協(xié)會,并由協(xié)會制定出相應的規(guī)劃進行自我控制、自我約束和自我管理,而政府除適當的宏觀調控外,并不具體干預基金業(yè)務。這種模式能夠充分發(fā)揮基金行業(yè)的自律功能,有利于保持投資基金行業(yè)的長期穩(wěn)定和規(guī)范,不易出現大起大落的波動對證券市場及整個金融市場的穩(wěn)定有積極作用。但該模式不利于形成全國統(tǒng)一的法律規(guī)范,法律功能弱化,而且很容易導致行業(yè)協(xié)會的壟斷,致使基金的開放程度降低,這與現代市場經濟的發(fā)展相矛盾,同時,也不利于一國投資基金的國際化發(fā)展和外資的引入。
(二)美國監(jiān)管模式分析。美國對投資基金的監(jiān)管始于1929年的世界性經濟危機。在美國,投資基金的管理機關是證券交易委員會(SEC)。本世紀30年代,美國先后頒布了有關投資基金發(fā)展的各種法律法規(guī),有《1933年聯邦證券法》、《1934年證券交易法》、《1940年投資公司法》、《1940年投資顧問法》等。以法律為準繩來監(jiān)督、檢查和控制基金的行為,強調基金企業(yè)在法律約束下進行自律管理,該模式符合現代市場經濟發(fā)展要求,既能為投資基金的有序發(fā)展奠定良好的法律基礎,又能為廣大投資者提供完整的法律保護,使得投資基金的發(fā)展充滿了活力,但此模式弱化了政府功能,不利于投資基金的迅速起步和成長壯大,也不利于及時、有效地處理投資基金發(fā)展中出現的各種新問題。
(三)日本監(jiān)管模式分析。日本的投資基金是在政府的積極倡導和支持下成長起來的,因而,日本投資基金監(jiān)管模式的最大特征在于政府對基金發(fā)展的嚴格管制,通過政府職能機構制定強有力的措施來對基金發(fā)展的方向、規(guī)模及基金的運行和管理進行引導、調節(jié)。日本模式的優(yōu)點在于可以充分發(fā)揮政府的功能,迅速推進投資基金的起步和發(fā)展,縮短基金發(fā)展的成熟期,同時也有利于發(fā)揮投資基金在支持國家金融發(fā)展和經濟建設方面的積極作用。但是這種模式帶有濃厚的行政和計劃色彩,容易滋生腐敗和官僚作用;且該模式下的基金行業(yè)自律性較差,市場競爭亦不充分,不利于基金業(yè)的長遠發(fā)展。
二、我國投資基金市場動態(tài)化綜合監(jiān)管模式的構建
(一)我國投資基金市場監(jiān)管體制的理性選擇
1、選擇美國模式難以實現。目前我國處于經濟轉軌時期,市場經濟體制模式尚未完全建立起來,傳統(tǒng)計劃經濟模式的影響仍然存在,無論是企業(yè)還是個人對時常經濟的認識和適應能力都是有限的,廣大投資者對市場風險認識不足,市場經濟發(fā)育程度較低以及相應的法制基礎弱、市場建設滯后,人們的認識及心理準備不到位等,決定了我國走美國模式很困難。
2、選擇英國模式也不現實。雖然英國能充分發(fā)揮基金行業(yè)的自律功能,自覺地踏上規(guī)范化發(fā)展軌道,但行業(yè)協(xié)會的構建與完善及行業(yè)自律功能的發(fā)揮均需要一個較長的過程。對于我國這樣一個投資基金剛剛起步且發(fā)育程度還很低的國家來講,由于受整個宏觀環(huán)境的影響,我國構建行業(yè)組織,組建相關協(xié)會本身就有較大的困難,即使盡快組建,這些行業(yè)組織也需要一個發(fā)展完善過程。在這種發(fā)育程度低的狀態(tài)下,很難達到真正意義上的自律,這對現代市場經濟條件下我國投資基金的快速發(fā)展不僅不利,反而有可能阻礙其正常發(fā)展。
3、選擇日本模式也不適應。雖然日本模式能充分利用政府的強大功能培養(yǎng)和推進投資基金快速起步和成長壯大,但這也同我國社會經濟的發(fā)展不相適應。一方面,現在我國處于體制轉軌的關鍵時期,如果再以政府嚴格管制的方式來推動投資基金市場的發(fā)展,而削弱市場功能,勢必會對我國的改革和市場經濟進程帶來不利影響。另一方面,政府嚴格管制很容易引發(fā)制度上的障礙,從而不利于市場競爭機制的發(fā)揮,最終導致投資基金市場發(fā)展因缺乏有效的制衡機制而走入誤區(qū)。
4、建立適合我國國情的基金市場監(jiān)管模式。當前,我國所處的國內外環(huán)境與英、美、日等國在基金市場監(jiān)管模式形式形成時期所處的條件相比,已經發(fā)生了深刻的變化。在我國金融和經濟國際化進程加快發(fā)展,國際和國內市場競爭加劇的今天,國內外環(huán)境給我國投資基金市場的發(fā)展提供了良好的機遇,同時又提出了嚴峻的挑戰(zhàn),這種形式同時也對我國的投資基金市場監(jiān)管提出了更高的要求,為了達到持續(xù)、穩(wěn)定、快速和有序發(fā)展我國投資基金市場的目的,必須要對當前的監(jiān)管體制作以調整和創(chuàng)新。從我國的現實情況看,采用上述任何一種模式顯然都不完全符合我國目前處于經濟轉軌時期,市場經濟體制尚未完全建立起來和投資基金市場發(fā)展處于起步階段的國情,因此,必須通過對國外各種基金市場監(jiān)管模式的“揚棄”,構建具有中國特色的基金市場動態(tài)化綜合監(jiān)管模式。
(二)動態(tài)化綜合監(jiān)管模式的內涵
在我國投資基金市場監(jiān)管體制的構建中,應該綜合考慮和兼顧各種監(jiān)管主體的監(jiān)管功能和優(yōu)勢,發(fā)揮多種監(jiān)管手段的積極作用,既要從現階段的實際情況出發(fā),滿足投資基金市場初期發(fā)展的要求,又要考慮長遠發(fā)展的戰(zhàn)略要求,構建一種在法律約束下的政府管制與行業(yè)自律相結合的監(jiān)管體制模式-動態(tài)化綜合監(jiān)管體制模式,是較為現實、合理的理性選擇。所謂動態(tài)化綜合監(jiān)管,其含義是指管理中既要注重各種監(jiān)管主體的有機結合,又要根據監(jiān)管對象所處的環(huán)境和條件,動態(tài)地選擇相應的管理手段和方式。這種監(jiān)管機制是監(jiān)管主體綜合化與監(jiān)管手段動態(tài)化的有機統(tǒng)一。在某種意義上說,它是一種管理指導思想,其真正意義在于指導我們一切從實際出發(fā),進行有準備地方案管理和策略管理。這種管理模式要求我們根據發(fā)展目標,既要進行戰(zhàn)略性管理,又要有戰(zhàn)術管理,既要有優(yōu)化方案設計的充分準備,又要有應變的策略準備,以便保證管理目標的實現。
(三)構建動態(tài)化綜合監(jiān)管模式的意義和作用
這種模式強調發(fā)揮不同監(jiān)管主體的功能和多種監(jiān)管手段的積極作用,因而既有利于通過法規(guī)規(guī)范促進投資基金市場中各類投資基金的良性競爭,又有利于充分發(fā)揮政府的特殊功能,對投資基金市場的發(fā)展實施有效的培育和引導,促進投資基金市場的迅速成長與壯大。這種模式對我國具有重要意義也正是因為它所具有的靈活監(jiān)管特點比較適合我國現階段的投資基金市場發(fā)展狀況以及未來發(fā)展的需要。它能夠有效地兼顧各方面的需要在推動基金市場發(fā)展的同時,又能防范諸多弊端的出現。
這種模式有利于基金行業(yè)的投資基金市場競爭中加強合作,發(fā)揮出基金行業(yè)的整體功能效應,避免內部的惡性競爭,并盡可能地以合作同盟的形式參與國際競爭,這對起步較晚的我國投資基金早日趕上國際化發(fā)展步伐,加快投資基金市場與國際接軌有著積極的促進作用。構建動態(tài)化綜合監(jiān)管模式,要與我國大眾投資者的心理素質、認識程序相適應,能夠在發(fā)展中提高大眾對投資基金的理性認識,強化大眾的投資意識和心理承受能力,從而為投資基金市場的發(fā)展打下了廣泛的社會基礎,這對推動我國市場經濟的發(fā)展以及投資基金市場的全方位發(fā)展有十分重要意義。
三、動態(tài)化綜合監(jiān)管模式的發(fā)展思路構建我國投資
基金市場動態(tài)化綜合監(jiān)管模式的總體發(fā)展思路可以概括為:以法制建設為基礎和保障,建立全國統(tǒng)一的,權威性的投資基金市場主管機構,對基金市場的發(fā)展進程進行宏觀引導和協(xié)調管理,同時建立和完善基金行業(yè)組織及其相應約束自律機構,以此來保證投資基金市場的持續(xù)、穩(wěn)定和有序發(fā)展。這一思路的指導思想就是“三位一體,協(xié)同監(jiān)管”?!叭灰惑w”指的是同時綜合考慮三種監(jiān)管方式,一是通過制定法律法規(guī)來規(guī)范市場中基金企業(yè)的行為,使企業(yè)在法律約束下進行自律監(jiān)管;二是行政監(jiān)管,即通過建立權威性的,全國統(tǒng)一的投資基金市場管理機構,代表政府對基金市場發(fā)展實施監(jiān)督、檢查,引導和控制;三是通過建立和完善行業(yè)自律機制,使基金行業(yè)組織協(xié)會進行自律監(jiān)管。所謂“協(xié)同監(jiān)管”指的是在投資基金市場發(fā)展過程中,針對投資基金市場發(fā)展目標和具體運行狀況,恰當地處理和劃分政府管理,行業(yè)自律和企業(yè)自我管理的范圍及重點,避免監(jiān)管中的錯位或遺漏,同時做到宏觀目標與微觀目標的協(xié)調,近期目標與長遠目標的協(xié)調。在具體操作上,我國投資基金市場監(jiān)管體系應該怎么建立呢?筆者認為可以從以下幾個方面下手:
1、大力發(fā)揮政府的監(jiān)管職能。從世界各國投資基金市場的發(fā)展歷程來看,各國基金主管部門一般由中央銀行或財政部逐步移交給證券管理、監(jiān)督機構。在我國目前投資基金存在多頭管理的形式下,發(fā)揮政府監(jiān)管職能的首要任務就是要順應國際發(fā)展趨勢,確定我國的投資基金主管機關。即由國家投資基金管理委員會統(tǒng)一、集中管理。這個委員會由現有管理部門(人民銀行、證券委、證監(jiān)委等)的有關專家組成,是全國投資基金市場管理的最高權力機構。其主要職責是:制定投資基金管理有關法律和政策;設計投資基金市場的總體發(fā)展規(guī)劃;監(jiān)督基金法規(guī)的實施依據國家產業(yè)政策對基金發(fā)行流量及存量的總額或結構進行調整,從而引導投資基金市場合理配置社會資源,有效地保護投資者的合法權益,規(guī)范機構投資者。成立中國投資基金管理委員會意味著各管理部門權力的移交,這必須考慮有一個“緩沖”的過渡措施。為防止過渡期出現權力真空,導致投資基金市場秩序混亂,可以考慮實行申請發(fā)起設立基金和基金上市監(jiān)督分開管理的辦法。前者由人民銀行審核批準,并按基金規(guī)?;蚧鹦再|確立總行和大區(qū)分行二級審批制度;后者由人民銀行牽頭,會同證券委、證監(jiān)會,在證券管理機構下設立專門機構,即“中國投資基金管理委員會”,具體監(jiān)管國內投資基金市場。其職責:一是制定基金上市標準或應具備的條件;二是安排基金交易場所,形成統(tǒng)一的基金交易市場;三是審批基金要求上市的申請,確保上市基金的素質;四是監(jiān)管行為是否符合有關文件規(guī)定,及時公布有關信息;五是對違章行為進行處罰。
2、籌建投資基金行業(yè)自律組織。隨著證券市場的發(fā)展,要選擇那些成功的基金管理公司作為主體力量,籌建“中國投資基金管理公會”,并借鑒香港經驗,在組織形式上實行會員制。正式會員由各地基金管理公司參加,其任務:一是制定中國投資基金執(zhí)業(yè)守則;二是推廣基金業(yè)務,擴大國內基金市場;三是監(jiān)督基金的日常動作,使之規(guī)范化;四是出版基金管理專業(yè)刊物;五是培訓基金從業(yè)人員;六是仲裁有關基金方面的糾紛;七是維護和樹立基金業(yè)的良好社會聲譽。
3、成立投資基金的評估機構。隨著投資基金市場規(guī)模(市場絕對規(guī)模和相對規(guī)模)的迅速發(fā)展,建立全國統(tǒng)一的基金評估機構也很重要。資產評估有利于明晰企業(yè)產權關系,強化投資公司管理,合理補償資產,優(yōu)化公司資產結構,保護國有資產,維護投資基金交易各方的合法權益。
4、建立各項規(guī)章制度。我們可以通過建立信用等級制度,信息披露制度和經理人,托管人考評制度,從不同側面對投資基金市場進行監(jiān)管。一是建立信用評級制度。根據不同投資基金的風險程度,模仿債券評級的辦法,對投資基金進行信用評級,該信用主級主要依賴基金的經營業(yè)績,投資政策與目標。管理人的業(yè)務水平及組合投資的效益和風險等幾方面。它不僅為證監(jiān)會對投資基金市場監(jiān)管提供客觀的依據,也為投資者的理性投資提供了可靠保證。二是建立規(guī)范的信息披露制度。與股票上市公司的信息披露制度一樣,基金管理公司必須執(zhí)行信息披露義務,披露內容包括各類報表、投資規(guī)模、投資方向、預期收益及重大事件披露等信息。三是建立經理人、托管人考評制度。由投資者、行業(yè)協(xié)會和證監(jiān)部門組成的評審團定期考評并公布于眾,以褒揚先進,強化托管各方的責任心和使命感。
5、完善投資基金市場的社會監(jiān)督機制。國外經驗證明,完善的投資基金市場社會監(jiān)督機制是投資基金市場健康發(fā)展的必要保證。首先,要利用投資者對基金市場進行外部監(jiān)督。其次,建立完善的投資基金評價體系。包括建立全國統(tǒng)一的基金評估機構和創(chuàng)辦基金專業(yè)刊物兩個方面。再次加強具有公正性、權威性的會計、審計、法律等中介機構的建設。此外,還應建立先進完備的技術監(jiān)督系統(tǒng)即電子監(jiān)督系統(tǒng),對投資基金市場的運行和投資基金的投資運作進行跟蹤和監(jiān)督,使其理性化、規(guī)范化。
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以美、英、日為代表的西方發(fā)達國家,經過長期的發(fā)展實踐,在保險資金的運用方面已經形成一套比較成熟的理念,將中國的保險投資與證券市場對接與之進行比較,可以發(fā)現自身的不足。
1.在理念上的差距
美國保險公司擁有完善的投資管理體系,投資理念和投資策略比較積極,可以說是兼顧了保險投資的收益性原則和安全性、流動性原則。英國保險公司高度自律,其投資管理體系比較成熟,投資理念和投資策略較為積極,可以說是更注重于收益性原則。日本保險公司的投資理念比較傳統(tǒng),投資策略相對不積極,可以說是更注重于安全性、流動性原則。
我國的保險公司,長期以來一直重視傳統(tǒng),輕視投資,根本談不上形成完善的投資管理體系。正是這種理念,導致保險公司的組織結構設置不利于保險公司投資于證券市場,大部分公司只是在近年來才成立了投資部,而且專門的投資人才也比較匱乏,這樣就導致了保險公司對資金安全控制沒有把握,而選擇風險小的方式來投資。例如,銀行存款和國債投資的風險較小,所以對國債投資的實際比例比較接近理論比例,銀行存款也是居高不下??傮w來說,對投資的三原則把握得不好。
2.在監(jiān)管上的差距
各國都對投資于哪些證券以及投資比例做出了明確的規(guī)定。美國的保險投資監(jiān)管呈現出多樣化,多層次、嚴格型、綜合性的特點。在保險投資的比例限制方面,較為嚴格,如紐約州保險法規(guī)定保險公司在普通股、合伙股等股權方面的投資占其可運用資產的比例不能超過20%。英國的保險投資監(jiān)管最為松散、靈活,在保險投資的比例限制方面,也最為寬松。英國《1994年保險公司條例》規(guī)定政府公債的投資比例上限為1896,股票的投資比例上限則高達48%。日本的保險投資監(jiān)管較為嚴格,1996年4月1日實施的日本新保險業(yè)規(guī)定的各類投資的比例上限為;國內股票投資30%,不動產投資20%,外匯計價資產30%,債券、貸款及有價證券貸款10%,金融創(chuàng)新產品10%。
與國外保險公司資金運用監(jiān)管方式相比較,我國屬于嚴格監(jiān)管型。1995年《保險法》中規(guī)定,保險公司的資金運用涉及到證券的只有政府債券、金融債券兩種。近年來,國家開始拓寬保險資金投資渠道,允許保險公司進入全國銀行同業(yè)拆借市場,從事債券買賣業(yè)務;可申請購買信用評級在AA+以上的中央企業(yè)債券,可參加滬。深兩家證券交易所債券交易可以通過購買證券投資基金間接進入證券。但是,只對證券投資基金的投資比例做出了規(guī)定,對其他證券類投資沒有給出明確的比例。
3.在結構上的差距
由于壽險資金和非壽險資金的不同特性,壽險公司和非壽險公司的投資類別和投資結構表現出不同的特點。以壽險公司進行比較,美國壽險公司普通賬戶的投資結構以債券為主,債券投資比例占到70%左右,股票投資占總資產的比例僅僅為5%左右。英國壽險公司的投資結構以股票為主,股票投資比例高達50%以上,其次是政府債券,投資比例為20%左右,公司貸款、公司債券和其他資產加起來只占30%左右。日本壽險公司的投資結構以有價證券為主,有價證券的投資比例為50%左右。各國實際投資比例的平均值如表1所示。中國保險投資證券化的結構特征表現為國債投資占29%左右,證券投資基金占5%左右,另外企業(yè)債券和金融債券占少量比例。
4.在投資效果方面的差距
保險投資的效果主要表現在兩個方面,一是保險投資的效率與效益,二是保險投資與經營的穩(wěn)定性。前者對應保險投資的收益性原則,后者對應保險投資的安全性和流動性原則。總體來說,美國保險投資模式的效率與穩(wěn)定性很高,投資效果比較理想。英國保險投資模式的效率較高,但是穩(wěn)定性較差。日本保險投資模式的效率與穩(wěn)定性都一般。
中國保險投資的效果和國際上存在較大差距,這是由中國保險投資是否優(yōu)先選擇證券投資工具、分布在證券化資產上的比例以及資本市場的發(fā)達程度有關。由于我國資本市場的發(fā)展只有10年左右的時間,資本市場上的投資工具有限,而且各種工具發(fā)展不協(xié)調,例如重視股票市場的發(fā)展,輕視企業(yè)債券的發(fā)展,保險投資的波動性較強。以保險資金投資于證券投資基金為例,2000年證券市場行情較好,投資于證券投資基金的收益率較高,保險公司的投資效果就好。2001年下半年開始,由于證券市場低迷,保險公司證券投資基金的收益明顯下降。由此可見,我國保險投資證券化的穩(wěn)定性和收益性都較差。從投資收益率指標來看,發(fā)達國家保險投資收益率超過12%,而我國的保險投資收益率較低。
二、中國保險投資與證券市場對接存在需要放松管制的現實壓力
對保險投資與證券市場對接管制的放松是指逐步放松對保險資金投資子證券的嚴格限制。”嚴格度“是管制保險投資與證券市場對接的核心問題,是政府力量逐漸減小、市場力量逐漸增大的過程。保險投資與證券市場管制的“嚴格度”是一些自變量的函數,即保險投資與證券市場對接管制的嚴格度=f[市場違約率(-),利率(±),市場波動率(-),通脹率(-),證券市場完善程度(+)]根據英美日等國情況的分析,放松保險投資與證券市場對接管制的市場與環(huán)境條件應該是:市場的商業(yè)信用發(fā)達,市場違約率低;利率由市場決定,且利率呈下降趨勢,證券市場利潤率較高;市場波動性?。煌ㄘ浥蛎浡瘦^低,證券市場發(fā)達完善或走向發(fā)達完善。不具備這些條件的國家只能實現嚴格的管制,所以中國的保險投資管制屬于嚴格監(jiān)管型,但“嚴格度”過高。從保險業(yè)發(fā)展趨勢看,近幾年保險業(yè)發(fā)展實際情況增加了保險投資管制寬松化的迫切性。
1.資金壓力
從1980年到2003年,中國的保費收入以年均30%以上的幅度遞增,遠遠高于同期GDP的增長速度。根據世界銀行預測,未來5年中國保險業(yè)將保持13%的增長速度。這充分說明中國保險市場尚屬于開發(fā)型市場,在今后較長時期內保費收入會保持較高的增長勢頭。但是保費收入的增長并非意味著保險公司的經營成功。保險業(yè)不同于其他行業(yè),是負債經營的行業(yè),當前的保費收入是為了實現以后的保險補償功能,保費收入的增加同時代表了保險公司對保戶負債責任的增加。巨額的資產并不意味著保險公司具有足夠的償付能力,保險公司經營的最終目標是實現利潤最大化,保費收入不等于利潤。目前我國保費增長較快,而賠付率較低,給付高峰未到,保險公司壓力還不明顯。但是十幾年、二十年之后,保費增長趨緩,給付高峰到來,保險公司將面臨嚴峻考驗。因此,必須合理運用有巨額保費收入和保險給付之間的“時間差”、“數量差”所形成的保險資金,充分認識到可運用資金已經形成一定規(guī)模而給付高峰未到這段時間的價值和重要性。因此必須把可運用資金投資于證券市場的比例提高,因為當前的可運用資金中銀行存款占50%,銀行存款的收益率比證券市場的收益率要低。
2.利率風險的壓力
我國還未形成市場利率,因此保險公司是按照銀行利率為標準來厘定預定利率的。由于預定利率一旦確定,在之后的一段時間內不會改變,而銀行利率卻有可能變動多次,這種確定的約定利率和不確定的銀行利率之間的矛盾就產生了利率風險。一般說來,銀行利率的升降會反作用于保險公司的負債和投資業(yè)務。銀行降息可能會在一段時間內擴張壽險公司的保費收入,但降息對投資業(yè)務是極為不利的,特別是目前銀行存款占保險資金相當大份額的保險公司來說影響相當明顯。在過去銀行存款利率較高的情況下,保險公司幾乎感覺不到利率風險的壓力。但是自1996年以來,中央銀行8次下調銀行存款利率和國債發(fā)行利率,2002年銀行一年期存款利率為1.98%,保險公司面臨越來越嚴重的“利差損”問題.
同時,各保險公司多年來大量長期業(yè)務形成的“利差損”也在降息后不斷積累和擴大。從長遠看,隨著經濟發(fā)展,一國銀行利率由高到低是正常的,發(fā)達國家都經歷過這樣的時期。而且我國中央銀行在必要時以利率為杠桿進行宏觀調控是經濟體制改革的必然趨勢,保險公司無法回避利率風險。而我國保險公司資金運用的收益過分依賴于銀行利息,則加大了保險公司的利率風險。因此,必須改變保險資產的結構,降低存款比例,拓寬資金運用渠道,以保證投資收益高于預定利率。
3.競爭壓力
我國保險市場競爭日趨激烈,保險資金高效運用對于提高保險企業(yè)市場競爭力。增強經營穩(wěn)定性的功能日益突出。目前我國初步形成了多家保險公司相互競爭發(fā)展的保險市場體系。將來更多的外資保險公司的進入必將使我國保險業(yè)競爭格局發(fā)生根本變化,市場競爭必將更加激烈。目前我國保險業(yè)賠付率比較低,1996年只有56%,而上世紀90年代英國保險業(yè)賠付率一直在80%以上,1985年日本保險業(yè)賠付率為85%,1988年美國的賠付率高達105%。當前,我國保險資金運用收益率較低還可以滿足需求,但在保險市場競爭日益激烈的情況下,如果不對保險資金高效運用,在賠付率增大的情況下,則勢必難以適應需求。特別是對于壽險業(yè)而言,資金運用具有緊迫性。因為壽險業(yè)利潤來源于費差、死差以及利差“三差”損益,由于費差和死差直接關系到壽險產品的價格,對保險產品的銷售會產生明顯的影響,要通過費差和死差賺取利潤,會受到相當大程度的限制。并且隨著保險市場競爭的日益激烈,費差和死差會逐步趨于零或者負數,壽險利潤必須通過投資形式取得。而國外的保險公司現在基本上都是靠投資利潤來彌補承保虧損達到盈利的目的。所以,中國保險公司面臨的競爭壓力也會越來越大。
三、中國保險公司與證券市場對接的發(fā)展策略
盡管中國的現狀距離放松保險投資管制的市場條件還存在一定差距,但從保險業(yè)發(fā)展的動態(tài)過程來看,目前可以部分地放松對保險投資與證券市場對接的管制程度。根據前面對保險投資與證券市場對接的實證研究結果,可以發(fā)現當前保險公司資金運用的銀行存款較高,證券化程度較低。造成這種狀況的原因是多方面的,既有保險公司投資理念方面的原因,也有證券市場方面的原因,還有法律方面限制因素的原因。但是,保險投資與證券市場對接是一個國際趨勢,所以我國的保險公司應該融入這一趨勢。為此,就我國保險投資與證券市場對接的發(fā)展提出若干政策建議。
1.給保險公司提供與證券市場對接的合法渠道
盡管《保險法》的修改增加了投資渠道,但是修訂是根據當時的經濟環(huán)境以及企業(yè)的發(fā)展情況進行的。然而,市場是不斷發(fā)展變化的,即使新《保險法》對保險投資證券的渠道、比例以及方式的規(guī)定和國際慣例存在較大的差異,但是這并不妨礙保險投資向證券化方向發(fā)展。國際上保險資金投資于證券是長期逐步發(fā)展起來的,各國的保險立法也是不斷修正的,所以只要《保險法》中給予相關部門根據市場的實際適時適地出臺相關政策的權利,保險投資就可以朝著與證券市場對接的方向發(fā)展。
2.保險投資與證券市場對接的工具安排
目前保險公司的證券投資涉及到國債,企業(yè)債券、金融債券以及證券投資基金,但是只有國債投資的比例較高。其他形式的投資所占比例很低。盡管實證研究表明國債投資的實際投資比例比較接近理論上的最優(yōu)投資比例,但這是在將投資對象僅限定銀行存款,國債和證券投資基金這三種形式上得出的結論。如果擴大收益性較高的投資渠道,那么各種形式的最優(yōu)投資比例必然發(fā)生變化。從保險證券投資的特點來看,債券投資應該是保險投資的重點,也是保險公司在資本市場上與其他金融機構競爭的重要手段。就發(fā)達國家保險公司的資產來看,40%一50%的資金是投資于債券市場,尤其是企業(yè)債券、國債,這些債券回報率高且期限較長,可以配合長期保單。然而我國企業(yè)債券、國債不論在規(guī)模上。還是數量上都不能滿足保險資金的投資組合需要。流動性問題也是困擾保險投資的一個重要問題。因此,在積極促進企業(yè)債券市場發(fā)展的同時,要不斷完善國債結構,健全國債市場運作機制,豐富國債品種,特別是增加短期國債和10年期以上長期國債以滿足保險公司的需要,適當時候還可以考慮開放國債衍生產品,擴大保險公司資產組合的選擇余地。
論文關鍵詞:證券市場監(jiān)督管理法律制度
我國證券市場自建立以來,在近20年間獲得了飛速發(fā)展,取得了舉世矚目的成績:據中國證監(jiān)會2009年8月25日的統(tǒng)計數據顯示,截至2009年7月底,我國股票投資者開戶數近1.33億戶,基金投資賬戶超過1.78億戶,而上市公司共有1628家,滬深股市總市值達23.57萬億元,流通市值11.67萬億元,市值位列全球第三位。證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分,在實現我國市場經濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但同時,由于監(jiān)管、上市公司、中介機構等方面的原因,中國證券市場。這些問題的出現使證券市場的健康發(fā)展備受困擾,證券市場監(jiān)管陷人困境之中。因此,完善我國證券市場監(jiān)管法律制度,加強對證券市場的監(jiān)管、維護投資者合法權益已經成為當務之急。
一、我國證券市場監(jiān)管制度存在的問題
(一)監(jiān)管者存在的問題
1.證監(jiān)會的作用問題
我國《證券法》第178條規(guī)定:“國務院證券監(jiān)督管理機構依法對證券市場實行監(jiān)督管理,維護證券市場秩序,保障其合法運行?!睆默F行體制看,證監(jiān)會名義上是證券監(jiān)督管理機關,證監(jiān)會的監(jiān)管范圍看似很大:無所不及、無所不能。從上市公司的審批、上市規(guī)模的大小、上市公司的家數、上市公司的價格、公司獨立董事培訓及認可標準,到證券中介機構準入、信息披露的方式及地方、信息披露之內容,以及證券交易所管理人員的任免等等,凡是與證券市場有關的事情無不是在其管制范圍內。而實際上,證監(jiān)會只是國務院組成部門中的附屬機構,其監(jiān)督管理的權力和效力無法充分發(fā)揮。
2.證券業(yè)協(xié)會自律性監(jiān)管的獨立性問題
我國《證券法》第174條規(guī)定:“證券業(yè)協(xié)會是證券業(yè)的自律組織,是社會團體法人。證券公司應加入證券業(yè)協(xié)會。證券業(yè)協(xié)會的權力機構為全體會員組成的會員大會”。同時規(guī)定了證券業(yè)協(xié)會的職責,如擬定自律性管理制度、組織會員業(yè)務培訓和業(yè)務交流、處分違法違規(guī)會員及調解業(yè)內各種糾紛等等。這樣簡簡單單的四個條文,并未明確規(guī)定證券業(yè)協(xié)會的獨立的監(jiān)管權力,致使這些規(guī)定不僅形同虛設,并且實施起來效果也不好。無論中國證券業(yè)協(xié)會還是地方證券業(yè)協(xié)會大都屬于官辦機構,帶有一定的行政色彩,機構負責人多是由政府機構負責人兼任,證券業(yè)協(xié)會的自律規(guī)章如一些管理規(guī)則、上市規(guī)則、處罰規(guī)則等等都是由證監(jiān)會制定的,缺乏應有的獨立性,沒有實質的監(jiān)督管理的權力,不是真正意義上的自律組織,通常被看作準政府機構。這與我國《證券法》的證券業(yè)的自律組織是通過其會員的自我約束、相互監(jiān)督來補充證監(jiān)會對證券市場的監(jiān)督管理的初衷是相沖突的,從而表明我國《證券法》還沒有放手讓證券業(yè)協(xié)會進行自律監(jiān)管,也不相信證券業(yè)協(xié)會能夠進行自律監(jiān)管。在我國現行監(jiān)管體制中,證券業(yè)協(xié)會的自律監(jiān)管作用依然沒得到重視,證券市場自律管理缺乏應有的法律地位。
3.監(jiān)管主體的自我監(jiān)督約束問題
強調證券監(jiān)管機構的獨立性,主要是考慮到證券市場的高風險、突發(fā)性、波及范圍廣等特點,而過于分散的監(jiān)管權限往往會導致責任的相互推諉和監(jiān)管效率的低下,最終使抵御風險的能力降低。而從辨證的角度分析,權力又必須受到約束,絕對的權力則意味著腐敗。從經濟學的角度分析,監(jiān)管者也是經濟人,他們與被監(jiān)管同樣需要自律性。監(jiān)管機構希望加大自己的權力而減少自己的責任,監(jiān)管機構的人員受到薪金、工作條件、聲譽權力以及行政工作之便利的影響,不管是制定規(guī)章還是執(zhí)行監(jiān)管,他們都有以公謀私的可能,甚至成為某些特殊利益集團的工具,而偏離自身的職責和犧牲公眾的利益。從法學理論的角度分析,公共權力不是與生俱來的,它是從人民權利中分離出來,交由公共管理機構享有行使權,用來為人服務;同時由于它是由人民賦予的,因此要接受人民的監(jiān)督;但權力則意味著潛在的腐敗,它的行使有可能偏離人民服務的目標,被掌權者當作謀取私利的工具。因此,在證券市場的監(jiān)管活動中,由于監(jiān)管權的存在,監(jiān)管者有可能,做出損害投資者合法權益的行為,所以必須加強對監(jiān)管主體的監(jiān)督約束。
(二)被監(jiān)管者存在的問題
1.上市公司股權結構和治理機制的問題
由于我國上市公司上市前多由國有企業(yè)改制而來,股權過分集中于國有股股東,存在“一股獨大”現象,這種國有股股權比例過高的情況導致政府不敢過于放手讓市場自主調節(jié),而用行政權力過多地干預證券市場的運行,形成所謂的“政策市”。由此出現了“證券的發(fā)行制度演變?yōu)閲衅髽I(yè)的融資制度,同時證券市場的每一次大的波動均與政府政策有關,我國證券市場的功能被強烈扭曲”的現象。證監(jiān)會的監(jiān)管活動也往往為各級政府部門所左右。總之,由于股權結構的不合理,使政府或出于政治大局考慮,而不敢放手,最終造成證監(jiān)會對證券市場的監(jiān)管出現問題。
2.證券市場中介機構的治理問題
同上市公司一樣,我國的證券市場中介機構的股權結構、治理機制等也有在著上述的問題。證券公司、投資公司、基金公司等證券市場的中介機構隨著證券市場的發(fā)展雖然也成長起來,但在我國證券市場發(fā)展尚不成熟、法制尚待健全、相關發(fā)展經驗不足的境況下,這些機構的日常管理、規(guī)章制度、行為規(guī)范等也都存在很多缺陷。有些機構為了牟取私利,違背職業(yè)道德,為企業(yè)做假賬,提供虛假證明;有的甚至迎合上市公司的違法或無理要求,為其虛假包裝上市大開方便之門。目前很多上市公司與中介機構在上市、配股、資產重組、關聯交易等多個環(huán)節(jié)聯手勾結,出具虛假審計報告,或以能力有限為由對財務數據的真實性做出有傾向性錯誤的審計結論,誤導了投資者,擾亂證券市場的交易規(guī)則和秩序,對我國證券市場監(jiān)督管理造成沖擊。
3.投資者的問題
我國證券市場的投資者特別是中小投資者離理性、成熟的要求還有極大的距離。這表現在他們缺乏有關投資的知識和經驗,缺乏正確判斷企業(yè)管理的好壞、企業(yè)盈利能力的高低、政府政策的效果的能力,在各種市場傳聞面前不知所措甚至盲信盲從,缺乏獨立思考和決策的能力。他們沒有樹立正確的風險觀念,在市場價格上漲時盲目樂觀,在市場價格下跌時又盲目悲觀,不斷的追漲殺跌,既加劇了市場的風險,又助長了大戶或證券公司操縱市場的行為,從而加大了我國證券市場的監(jiān)督管理的難度。
(三)監(jiān)管手段存在的問題
1.證券監(jiān)管的法律手段存在的問題
我國證券法制建設從20世紀80年展至今,證券法律體系日漸完善已初步形成了以《證券法》、《公司法》為主,包括行政法規(guī)、部門規(guī)章、自律規(guī)則四個層次的法律體系,尤其是《證券法》的頒布實施,使得我國證券法律制度的框架最終形成。但是從總體上看,我國證券法律制度仍存在一些漏洞和不足:首先,證券市場是由上市公司證券經營機構、投資者及其它市場參與者組成,通過證券交易所的有效組織,圍繞上市、發(fā)行、交易等環(huán)節(jié)運行。在這一系列環(huán)節(jié)中,與之相配套的法律法規(guī)應當是應有俱有,但我國目前除《證券法》之外,與之相配套的相關法律如《證券交易法》、《證券信托法》、《證券信譽平價法》等幾乎空白。其次,一方面,由于我國不具備統(tǒng)一完整的證券法律體系,導致我國在面臨一些證券市場違法違規(guī)行為時無計可施;另一方面,我國現有的證券市場法律法規(guī)過于抽象,缺乏具體的操作措施,導致在監(jiān)管中無法做到“有章可循”。再者,我國現行的證券法律制度中三大法律責任的配制嚴重失衡,過分強調行政責任和刑事責任,而忽視了民事責任,導致投資者的損失在事實上得不到補償。以2005年新修訂的《證券法》為例,該法規(guī)涉及法律責任的條款有48條,其中有42條直接規(guī)定了行政責任,而涉及民事責任的條款只有4條。
2.證券監(jiān)管的行政手段存在的問題
在我國經濟發(fā)展的歷程中,計劃經濟體制的發(fā)展模式曾長久的站在我國經濟發(fā)展的舞臺上,這種政府干預為主的思想在經濟發(fā)展中已根深蒂固,監(jiān)管者法律意識淡薄,最終導致政府不敢也不想過多放手于證券市場。因此在我國證券市場的監(jiān)管中,市場的自我調節(jié)作用被弱化。
3.證券監(jiān)管的經濟手段存在的問題
對于證券監(jiān)管的經濟手段,無論是我國的法律規(guī)定還是在實際的操作過程中均有體現,只不過這種經濟的監(jiān)管手段過于偏重于懲罰措施的監(jiān)督管理作用而忽視了經濟獎勵的監(jiān)督管理作用。我國證券監(jiān)管主要表現為懲罰經濟制裁,而對于三年保持較好的穩(wěn)定發(fā)展成績的上市公司,卻忽視了用經濟獎勵手段鼓勵其守法守規(guī)行為。
二、完善我國證券市場監(jiān)管法律制度
(一)監(jiān)管者的法律完善
I.證監(jiān)會地位的法律完善
我國《證券法》首先應重塑中國證監(jiān)會的權威形象,用法律規(guī)定增強其獨立性,明確界定中國證監(jiān)會獨立的監(jiān)督管理權。政府應將維護證券市場發(fā)展的任務從證監(jiān)會的工作目標中剝離出去,將證監(jiān)會獨立出來,作為一個獨立的行政執(zhí)法委員會。同時我國《證券法》應明確界定證監(jiān)會在現行法律框架內實施監(jiān)管權力的獨立范圍,并對地方政府對證監(jiān)會的不合理的干預行為在法律上做出相應規(guī)制。這樣,一方面利于樹立中國證監(jiān)會的法律權威,增強其監(jiān)管的獨立性,另一方面也利于監(jiān)管主體之間合理分工和協(xié)調,提高監(jiān)管效率。
2.證券業(yè)自律組織監(jiān)管權的法律完善
《證券法》對證券業(yè)自律組織的簡簡單單的幾條規(guī)定并未確立其在證券市場監(jiān)管中的輔助地位,我國應學習英美等發(fā)達國家的監(jiān)管體制,對證券業(yè)自律組織重視起來。應制定一部與《證券法》相配套的《證券業(yè)自律組織法》,其中明確界定證券業(yè)自律組織在證券市場中的監(jiān)管權范圍,確定其輔助監(jiān)管的地位以及獨立的監(jiān)管權力;在法律上規(guī)定政府和證監(jiān)會對證券業(yè)自律組織的有限干預,并嚴格規(guī)定干預的程序;在法律上完善證券業(yè)自律組織的各項人事任免、自律規(guī)則等,使其擺脫政府對其監(jiān)管權的干預,提高證券業(yè)自律組織的管理水平,真正走上規(guī)范化發(fā)展的道路,以利于我國證券業(yè)市場自我調節(jié)作用的發(fā)揮以及與國際證券市場的接軌。
3.監(jiān)管者自我監(jiān)管的法律完善
對證券市場中的監(jiān)管者必須加強監(jiān)督約束:我國相關法律要嚴格規(guī)定監(jiān)管的程序,使其法制化,要求監(jiān)管者依法行政;通過法律法規(guī),我們可以從正面角度利用監(jiān)管者經濟人的一面,一方面改變我國證監(jiān)會及其分支機構從事證券監(jiān)管的管理者的終身雇傭制,建立監(jiān)管機構同管理者的勞動用工解聘制度,采取懲罰和激勵機制,另一方面落實量化定額的激勵相容的考核制度;在法律上明確建立公開聽證制度的相關內容,使相關利益主體參與其中,對監(jiān)管者形成約束,增加監(jiān)管的透明度;還可以通過法律開辟非政府的證券監(jiān)管機構對監(jiān)管者業(yè)績的評價機制,來作為監(jiān)管機構人事考核的重要依據。
(二)被監(jiān)管者的法律完善
1.上市公司治理的法律完善
面對我國上市公司的股權結構、治理機制出現的問題,我們應當以完善上市公司的權力制衡為中心的法人治理結構為目標。一方面在產權明晰的基礎上減少國有股的股份數額,改變國有股“一股獨大”的不合理的股權結構;另一方面制定和完善能夠使獨立董事發(fā)揮作用的法律環(huán)境,并在其內部建立一種控制權、指揮權與監(jiān)督權的合理制衡的機制,把充分發(fā)揮董事會在公司治理結構中的積極作用作為改革和完善我國公司治理結構的突破口和主攻方向。
2.中介機構治理的法律完善
我國證券市場中的中介機構同上市公司一樣,在面對我國的經濟發(fā)展的歷史和國情時也有股權結構、治理機制的問題。除此之外,在其日常管理、規(guī)章制度、行為規(guī)范、經濟信用等方面也存在很多缺陷。我們應當以優(yōu)化中介機構的股權結構、完善中介機構的法人治理結構為根本目標,一方面在法津上提高違法者成本,加大對違法違規(guī)的中介機構及相關人員的處罰力度:不僅要追究法人責任,還要追究直接責任人、相關責任人的經濟乃至刑事的責任。另一方面在法律上加大對中介機構的信用的管理規(guī)定,使中介機構建立起嚴格的信用擔保制度。
3.有關投資者投資的法律完善
我國相關法律應確立培育理性投資者的制度:首先在法律上確立問責機制,將培育理性投資的工作納入日常管理中,投資者投資出問題,誰應對此負責,法律應有明確答案。其次,實施長期的風險教育戰(zhàn)略,向投資者進行“股市有風險,投資需謹慎”的思想灌輸。另外,還要建立股價波動與經濟波動的分析體系,引導投資者理性預期。投資者對未來經濟的預期是決定股價波動的重要因素,投資者應以過去的經濟信念為條件對未來經濟作出預期,從而確定自己的投資策略。
(三)監(jiān)管手段的法律完善
1.證券監(jiān)管法律法規(guī)體系的完善
我國證券監(jiān)管的法律法規(guī)體系雖然已經日漸完善,形成了以《證券法》和《公司法》為中心的包括法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章、自律規(guī)則四個層次的法律法規(guī)體系,但我國證券監(jiān)管法律法規(guī)體系無論從總體上還是細節(jié)部分都存在諸多漏洞和不足。面對21世紀的法治世界,證券監(jiān)管法律法規(guī)在對證券監(jiān)管中的作用不言而語,我們仍需加強對證券監(jiān)管法律法規(guī)體系的重視與完善。要加快出臺《證券法》的實施細則,以便細化法律條款,增強法律的可操作性,并填補一些《證券法》無法監(jiān)管的空白;制定與《證券法》相配套的監(jiān)管證券的上市、發(fā)行、交易等環(huán)節(jié)的相關法律法規(guī),如《證券交易法》、《證券信托法》、《證券信譽評價法》等等;進一步完善法律責任制度,使其在我國證券市場中發(fā)揮基礎作用,彌補投資者所遭受的損害,保護投資者利益。
2.證券監(jiān)管行政手段的法律完善
政府對證券市場的過度干預,與市場經濟發(fā)展的基本原理是相違背的,不利于證券市場的健康、快速發(fā)展。因此要完善我國證券市場的監(jiān)管手段,正確處理好證券監(jiān)管同市場機制的關系,深化市場經濟的觀念,減少政府對市場的干涉。盡量以市場化的監(jiān)管方式和經濟、法律手段代替過去的政府指令和政策干預,在法律上明確界定行政干預的范圍和程序等內容,使政府嚴格依法監(jiān)管,并從法律上體現證券監(jiān)管從“官本位”向“市場本位”轉化的思想。
3.證券監(jiān)管其他手段的法律完善
證券監(jiān)管除了法律手段和行政手段外,還有經濟手段、輿論手段等等。對于經濟手段前面也有所提及,證券監(jiān)管中的每個主體都是經濟人,我們利用其正面的作用,可以發(fā)揮經濟手段不可替代的潛能,如對于監(jiān)管機構的管理者建立違法違規(guī)的懲罰機制和監(jiān)管效率的考核獎勵機制等,促進監(jiān)管者依法監(jiān)管,提高監(jiān)管效率。在法律上對新聞媒體進行授權,除了原則性規(guī)定外,更應注重一些實施細則,從而便于輿論監(jiān)督的操作和法律保護,使輿論監(jiān)督制度化、規(guī)法化、程序化,保障其充分發(fā)揮作用。
(一)市場結構的決定理論
在產業(yè)經濟理論中,一般將市場結構的決定因素概括為:規(guī)模經濟、產品差異、進入壁壘、企業(yè)合并和市場集中度、政府政策等(楊沐,1989)。貝恩是產業(yè)組織理論的先驅者之一,1959年,他最早系統(tǒng)化地提出了進入壁壘的概念,并將進入壁壘的形式概括為三大類:絕對成本優(yōu)勢、產品差異優(yōu)勢、規(guī)模經濟優(yōu)勢(Bain,1956)。斯蒂格勒認為,進入壁壘就是指在每一產量或部分產量中,必須由尋求進入的廠商承受而已有廠商不必承擔的生產成本。即已有廠商相對于新進入廠商所擁有的優(yōu)勢(如在市場需求、成本條件等方面)就是進入壁壘的表現形式,且是已有廠商擁有長期壟斷性收益的基礎。所以,如果沒有這種市場條件的不對稱,已有廠商和新進入廠商所面臨的需求和經營成本都相同,那么就也就不會存在行業(yè)的進入壁壘(Stigler,1968)。
德姆賽茲則將進入壁壘的存在與政府的行為、勢力相聯系。他認為,結果導致生產成本增加的政府對自由市場經濟的任何限制都會產生進入壁壘,或換句話說,凡不是由市場自然產生的政府限制活動所造成的經營成本的額外增加,就表明存在進入壁壘(Demsets,1982)。德姆賽茲還提出“所有權進入壁壘”的概念。按照這一概念,只要產權存在,壁壘就存在,壁壘的撤除有可能損害原有廠商,而這一損害并不是天然正當的,德姆賽茲認為“所有權進入壁壘”不是保護原有廠商,就是保護新進入廠商,問題不在于是否應該有這種保護,而在于以總效率提高為標準,判斷給予哪一方以什么樣的保護。以泰勒爾《產業(yè)組織理論》教科書的出版為標志,產業(yè)組織理論在方法上引入了博弈論(Tirole,1988)。新產業(yè)組織理論的興起,在很大程度上要歸功于博弈論,尤其是非合作博弈在經濟學中的應用。作為以相互獨立但又相互依存的個體間競爭和沖突為基本分析對象的數學理論,博弈論為研究廠商的市場行為提供了良好的模型背景,特別對寡占行業(yè)尤為合適。近年來,博弈論模型已幾乎觸及到了市場研究的各個方面,如市場卡特爾和價格聯盟、價格歧視、一體比、產品差異、不完全信息、技術創(chuàng)新競爭和市場出清機制等,并取得了實質性成果。
(二)FDI與市場結構相互關系
隨著以跨國公司為主體的FDI的發(fā)展,產業(yè)組織理論的應用研究領域更加廣泛。以產業(yè)組織理論為指導,探索FDI和市場結構相互關系的研究逐漸增加,相關研究的主要表現在以下幾個方面:
1.FDI與市場集中。普遍的實證研究發(fā)現,國外直接投資進入與東道國的目標產業(yè)市場集中度之間存在著明顯的相關關系。在發(fā)展中國家這種跡象更為明顯。從不同發(fā)展程度的國家比較看,在同樣的FDI進入下,發(fā)達國家市場集中度要略弱于發(fā)展中國家(張紀康,1998)。
2.直接投資與進入壁壘。進入壁壘在產業(yè)組織理論中占有重要地位,但在FDI的進入壁壘方面研究還比較新。鄧寧(J.Dunning)1975年首先將跨國公司的直接投資進入效應分成了兩個部分:直接投資進入對廠商數量、規(guī)模格局、進入壁壘的影響;進入之后導致的國際競爭對手的反應(包括在母國市場的反饋效應和東道國的前饋效應)。1993年,鄧寧就直接投資與進入壁壘的相互關系和相互作用等問題進行了總結和歸納。
3.伴隨FDI的市場結構跨國傳導。凱夫斯認為,由于投資國與東道國通過投資而建立起來的雙邊相互依賴使投資國的寡頭市場結構有向東道國傳導的趨勢(Caves,1974)。即高度集中市場中寡頭間的相互依賴格局隨著寡頭們向相同行業(yè)對外直接投資而跨越了國界。
4.FDI進入后的東道國市場結構變遷。弗農按照其產品生命周期理論,提出了一個直接投資在東道國的產業(yè)市場結構動態(tài)轉換模型(Vernon,1977)。即跨國公司進入東道國后憑借各種優(yōu)勢建立起來的最初壟斷地位,將隨著跟隨者的進入(包括其他國外廠商及較晚進入的當地廠商)而會轉為寡頭壟斷或競爭;然后再隨著當地廠商的工藝模仿、走向成熟而使東道國市場最后形成有效競爭的市場格局。
5.直接投資進入的階段特征及其對東道國市場結構的影響。東道國產業(yè)市場結構的變化,在有國外直接投資的情況下主要取決于外資進入的方式和東道國原有的產業(yè)市場結構。外資進入方式包括新建投資或兼并收購進入、初次進入或第二階段進入。就初次進入而言,弗農認為,東道國原有廠商的市場份額將隨著來自國外的進入發(fā)生而下降,但勞爾卻有不盡相同的觀點。勞爾認為,跨國公司的進入,不管是初次進入還是第二階段進入,都將因其擁有的更大規(guī)模、資本密集程度更高的技術、工藝、更多樣化的產品及在融資、技術、營銷等方面的優(yōu)勢使跨國公司在東道國的市場占更高份額的可能性更大(Lall,1979)。
二、FDI對中國市場結構的影響
貝爾曼和鄧寧等列舉了跨國公司對外直接投資的四種目的:尋求自然資源、占領當地市場、尋求經營的高效率、競爭策略的考慮(Behrman,1972;Dunning,1993)。引進外資是中國開放經濟的一項重要內容。然而,一國能否有效引進外資,除了取決于該國的政局穩(wěn)定程度、資源豐裕程度、勞動力價格、市場規(guī)模等因素之外,東道國市場結構的影響不可低估。另一方面,隨著中國開放步伐的加快,以壟斷為特征的FDI進入必然對我國相關行業(yè)的市場結構產生重要影響。
(一)FDI對規(guī)模經濟的影響
達到有效的規(guī)模經濟所要求的水平會推動市場集中,政策決策者的目標是既要利用規(guī)模經濟,又要保持市場的充分競爭。
在市場需求規(guī)模不變的情況下,隨著FDI的進入,行業(yè)內在位企業(yè)數量增加,平均的企業(yè)規(guī)模就有下降的可能。
然而,市場開放除了帶來外來的直接投資之外,也帶來了更新的技術和更大的市場需求。更新的技術使生產可能性曲線有了外移的可能、更大的需求則從需求方面為擴大規(guī)模提供了條件。因此,FDI對國內規(guī)模經濟的影響可能是積極的。
關于FDI對規(guī)模經濟影響的典型案例是汽車產業(yè)。據有關資料,改革開放以前,我國國內汽車制造企業(yè)達200多家,平均生產規(guī)模為二百多輛/年,最小企業(yè)的僅為年產十多輛,規(guī)模經濟效應根本無法體現。隨著德國大眾、美國通用等跨國公司的進入,中國的汽車制造業(yè)發(fā)生了本質性變化。經過一段時期的競爭,國內汽車制造業(yè)優(yōu)勝劣汰,存活企業(yè)的生產規(guī)模普遍擴大。如美國通用在上海的投資10多億美元生產別克轎車,年設計生產能力15萬輛,基本接近了最小有效規(guī)模。
(二)FDI對市場集中度的影響
改革開放初期,外商對華直接投資的方式主要是新建投資。由于我國的經濟結構完整、部門比較齊全,FDI進入之初一般都會使國內市場集中度降低,從而促進市場競爭。
同時,在我國有兩種情況導致跨國公司在華新建投資提高了市場集中度:一是跨國公司的產量超過國內廠商所生產的數量,二是因為跨國公司所生產的產品在國內是全新的產品。其中,后者更加普遍。以計算機產業(yè)為例,90年代初國內廠商還無力進行自主開發(fā),結果國外產品迅速搶占了我國計算機市場,跨國公司大有壟斷我國計算機市場的趨勢。這種狀況直到90年代中后期國內聯想等廠商引進和自主開發(fā)之后才開始改觀。另外,我國的汽車工業(yè)也是一個典型的幼稚行業(yè),FDI所帶來的產品一般都是國內空白的產品,如80年代德國大眾進入我國汽車市場之時,基本上壟斷了我國的中檔轎車市場,90年代末,三資企業(yè)實現的銷售收入約占整個行業(yè)的65%,創(chuàng)造的利潤占整個汽車行業(yè)的80%以上(王洛林,2000)。
90年代中期以后,跨國公司以并購方式進入中國市場的案例增加,而且跨國公司把目標主要集中在處于困境中的國有企業(yè)。在外資并購過程中,這些企業(yè)大量讓渡股權,低價甚至無償出讓品牌、商業(yè)信譽、原材料、供貨渠道、產品銷售網絡等無形資產,大大降低了外商投資的進入門坎,在極短的時間內在同行業(yè)的國內其他企業(yè)面前樹起了競爭巨人。如柯達進入中國市場時,對我國除樂凱之外的感光材料實行了全行業(yè)的兼并,從而很快占據了大量的市場份額,而且我國政府承諾在4年內不批準其他國外廠商在中國的投資??逻_在中國的市場占有率大幅度提高,1998年達到了37.4%,超過了富士(25.6%),整個行業(yè)的市場集中度也隨之提高。
隨著時間的推移,FDI對東道國市場集中度的影響還取決于一系列因素:跨國公司在當地的規(guī)模以及持續(xù)增長的能力、跨國公司的市場績效以及對當地廠商長期的生存競爭能力的影響、是否有更多的FDI或貿易品的進入、東道國本地廠商對FDI的反應以及本地廠商的技術開發(fā)和模仿學習的能力、東道國市場其他競爭者的數量和規(guī)模。
由于中國市場的特殊重要性,往往是一家跨國公司來華投資之后,其他跨國公司也會采取跟進策略。因此,只要政府沒有賦予跨國公司獨占權,單一的跨國公司不可能長期控制我國的某一行業(yè)或產品的市場。如通訊行業(yè),國際著名程控交換機廠商紛紛加盟中國市場的競爭,如AT&T、愛立信、北方電信、西門子、NEC、三星、阿爾卡特、諾基亞等國外廠商都在中國搶占灘頭陣地,到1995年底這些企業(yè)的年生產能力占到了全國程控交換機生產能力的70%,市場占有率達到了90%以上。跨國公司在我國市場上競爭的同時,民族企業(yè)奮力抗爭,積極利用跨國公司之間殘酷競爭所產生的技術外溢效應,在政策的扶持下,我國的通信設備制造企業(yè)實力不斷增強。在程控交換機行業(yè),國內技術最早實現突破,發(fā)展最為成熟。大唐、華為、金鵬、中興、巨龍等公司具備了一定的自主開發(fā)能力,不斷推出新產品。1998年以后,國內廠商不斷從國外廠商手中攻城掠地,市場份額開始大幅提高,國外廠商壟斷我國程控交換機市場的局面開始被突破。
在跨國公司剛剛開始進入,我國一個行業(yè)中只有一兩家跨國投資企業(yè)時,的確存在跨國公司的市場集中度很高的問題。例如上海大眾汽車公司,在較長時間內幾乎是我國中檔轎車的唯一生產企業(yè),產品價格也處于相對高位,但是隨著眾多跨國公司來華投資,它們之間的競爭十分激烈,一汽捷達、二汽富康都與上海桑塔納展開競爭,桑塔納的市場占有率開始下降。
從彩電業(yè)看,在大屏幕彩電上國外品牌市場占有率曾經達到60%以上。但是,以長虹為首的國內彩電廠商不斷提高技術開發(fā)能力,努力推出新產品、提高質量、完善營銷網絡和售后服務體系,提高了產品的競爭力,奪回了市場。到1998年,我國彩電市場集中度CR4達到63.3%,國外品牌的市場占有率只有10.5%左右,而且前5位基本都由國產品牌占領。
(三)FDI對進入壁壘的影響
市場進入壁壘包括兩個方面:一方面是來自政府的政策性壁壘,另一方面是來自在位企業(yè)的經濟性壁壘。
隨著FDI大量增加,來自各方的力量會促使我國不斷地降低對外商的政策性壁壘,減少對外商進入的限制,從而大大促進市場的競爭程度。另一方面,市場進入壁壘也會同時隨著FDI增加而提高。
1.FDI進入提高與成本有關的進入壁壘
先期進入的跨國公司憑借其龐大的自有資本優(yōu)勢和多渠道的融資渠道在中國進行大規(guī)模的投資,提高了行業(yè)的平均必要資本規(guī)模,對于潛在的進入者要想達到在位廠商相同的成本,其資本必要規(guī)模至少要達到在位者的規(guī)模。這種大規(guī)模的投資對于國內廠商來說,如果沒有其他渠道的支持幾乎是不可能的,國內廠商要想進入高檔轎車市場必須達到通用生產規(guī)模,否則會面臨成本的競爭劣勢。與跨國公司大規(guī)模進入中國市場之前相比,這同樣也提高了國外廠商進入我國高檔轎車市場的進入壁壘,雖然相對于國內廠商來說,具有壟斷優(yōu)勢和雄厚資金實力的跨國公司更易于跨越這些壁壘。
跨國公司的全球化生產以及高度垂直一體化程度,可能掌握了某些關鍵的資源,可以利用跨國公司的內部分工優(yōu)勢在供應資源上享有價格優(yōu)勢,FDI可以提高絕對成本壁壘。如我國計算機產業(yè)關鍵部件長期依賴進口,而在我國進行生產的跨國公司幾乎都在全球市場上進行電子產品的垂直一體化生產,因而在我國生產計算機的跨國公司可以利用公司內部的分工取得廉價的中間產品,對于在國際市場采購關鍵中間產品的國內廠商來說必然在這些中間產品上存在成本劣勢。
2.FDI提高了國內市場的產品差別化壁壘
這主要表現在以下幾個方面:
(1)跨國公司全產品系列化的投資在產品空間上構筑起了對潛在進入者的高進入壁壘。一是因為進入者進入時難以找到足夠的產品空間,擠入已有的產品空間必須付出比在位廠商更高的成本;二是因為在位廠商的多樣化產品可以進行風險成本的轉移,在競爭對手進入之時可以采取靈活的競爭手段以阻止進入者的進入。比如漢高公司在華建立了11家企業(yè)生產金屬化學品、民用粘合劑、家用洗滌品、化妝美容品和工業(yè)用油脂化學品,漢高的6大系列產品5個已來到中國。
(2)FDI進入我國市場之后實行多品牌的戰(zhàn)略提高了產品差別化壁壘。以我國的洗發(fā)護發(fā)用品市場為例,自從美國寶潔公司在1988年進入我國市場之后,很長時期處于市場主導地位,占據了最大的市場份額。造成這種狀況的一個重要的原因就是寶潔公司利用多品牌的戰(zhàn)略形成了產品差別化壁壘。“海飛絲”、“飄柔”、“潘婷”、“沙宣”等,這幾大品牌占據了洗發(fā)護發(fā)用品一定的特性空間,品牌之間既有競爭又有自己的特色,并具有協(xié)同保護的功能。潛在進入者要想在這已有多種品牌占據的特性空間找到能獲利的需求空間難度非常大,多品牌相互交織地對特性空間的占有使進入者的滲透成本很高。
(3)FDI因為消費者的偏好忠誠而提高了產品差別化壁壘,對于潛在進入者來說必然花費更多的廣告推廣費用才能把消費者從跨國公司吸引過來。如可口可樂進入我國之后的碳酸飲料市場。
3.FDI提高研發(fā)、廣告上的進入壁壘
跨國公司研發(fā)的成果可以低成本地復制和在跨國公司內部具有公共產品的性質,在國外子公司中可以共享,因而在研發(fā)上具有規(guī)模經濟的特點,跨國公司可以利用在全球一體化生產、網絡化銷售中分散研發(fā)的成本。同樣,在廣告上也具有這樣的特點,對于某些標準化的產品,廣告可以向子公司的產品延伸。因此,跨國公司不僅本來在研發(fā)實力上強于國內廠商,而且進入我國市場時可以利用研發(fā)和廣告上的規(guī)模經濟在我國市場上構筑進入壁壘,在相同條件下,潛在進入者要以更高的研發(fā)和廣告支出才能在市場上站穩(wěn)腳跟。
三、結論
已有的研究表明,市場結構與國際直接投資之間具有雙重影響的關系。一方面,市場結構的構成要素(規(guī)模經濟、產品差異度、交易成本等)是決定貿易流和外國直接投資的動力機制,另一方面,FDI的進入也對東道國市場結構產生重要的影響。至于具體影響的程度,則有賴于進一步以數據來進行更深入的實證,限于篇幅本文未能作詳細的研究。
現代產業(yè)組織理論十分注重其理論的政策含義的研究。宏觀政策的制定,需要考慮維護有效競爭的市場環(huán)境。一方面,促進國內市場結構合理化,從而有利于吸引更多的國際直接投資;另一方面,由于國際直接投資企業(yè)與本土企業(yè)的競爭條件(規(guī)模、技術、成本、信息、資本獲得性等)不同,導致的福利效果也不一樣。為了創(chuàng)造公平競爭的市場條件,防止部分企業(yè)濫用壟斷勢力,必須設計一套適合WTO要求和中國國情的競爭政策。
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主板已經進入了籌碼密集區(qū),震蕩再所難免,但昨天站穩(wěn)3150,基本可以說是強勢。但量能沒有跟上,有震蕩的意思,就算震蕩,幅度也不大,創(chuàng)業(yè)板四連陽后收出小陰,有點加速的意思,再回壓,那也是買點。
指數基本都穩(wěn)定,波動不大,關鍵看個股,昨天領漲的基本都是高送轉填權和超跌,現在和大家區(qū)分下。大家覺得有機會就參與。
1、高送填權:
002837英維克:四連板,這波的龍頭,但昨天被砸開,雖然封住,但也有分化了,看今天能否再繼續(xù)了。
603778乾景園林:剛除權,基本超預期一字板,強勢基本可以和英維克相抗了,今天能成日內龍頭概率大。
300493潤欣科技:算是超跌+填權了,今天龍頭還能強勢的話,此股有很大的參與價值。
000070特發(fā)信息:也算算是超跌+填權了,但機構大賣,有點搞懵了。
300611美力科技:今天填權,好事總是來的那么及時,可以關注。
603528多倫科技:昨天vip區(qū)提示介入的品種,在此不做過多解答。
603007花王股份:昨天早盤表現很強勢,但全天爛板,看今天咋整了。
總結,基本來說,高送填權成盤中主流,這是肯定的,接下來可以慢慢對相關品種進行參與了。詳細操作,請參考vip信息。
2、超跌
002824和勝股份
600506香梨股份
000505珠江控股
600876洛陽玻璃
000023深天地
002825納爾股份
002163中航三鑫
000025特力A
600576萬家文化
000019深深寶A
關鍵詞:城市化;基礎設施;投資效率
越來越多的研究表明,具有城市基礎設施特征驚人相似的中國近期的經濟增長固定資產投資效果系數在緩慢上升。 這也意味著國民經濟越來越傾向于要用更大的投資增長才能換來以往僅用較小投資增長就能換來的經濟增長。近期一系列投資指標表明,中國投資規(guī)模加速擴大所獲得的經濟增長并不理想,雖然2003年以來政府實施宏觀調控的財政政策尤其是城市化基礎設施的投資在中國經濟集約增長中的作用漸露端倪,但地方政府城市化投資仍然顯高速提升階段,加上國家增發(fā)的幾百億國債和銀行增加上千億的配套資金,主要用于基礎設施投資,這對加快城市化進程拉動中國經濟的增長起了一定作用。
一、城市化進程中的基礎設施“超前”發(fā)展論
基礎設施(或稱社會分攤資本),是指為直接生產部門和人民生活提供共同條件和公共服務的設施和機構。一般包括運輸、倉儲、發(fā)電和輸變電、供氣、供水和排污等城市設施,以及與農業(yè)有關的灌溉系統(tǒng)等等。廣義上來理解,基礎設施還包括教育、科研、環(huán)境和公共衛(wèi)生以及整個司法、行政管理系統(tǒng)。本世紀50至60年代,圍繞著發(fā)展中國家基礎設施發(fā)展模式問題,西方曾展開了一場論戰(zhàn),在這場論戰(zhàn)中,美國經濟學家羅森斯坦──羅丹等提出了基礎設施超前發(fā)展論。
羅森斯坦──羅丹認為,基礎設施存在供給上的“不可分性”,主要表現在(1)基礎設施存在“配置上的大規(guī)模的初始集聚性”基礎設施項目規(guī)模宏大、配套性強,必須同時建成才能發(fā)揮作用,因而一開始就需要有大量投資作為創(chuàng)始資本。例如,要建成一個水力發(fā)電站,不僅需要整修河道、建筑水壩和水庫,而且需要建設電站建筑,購買電機設備、修筑公路、安裝通訊設施、建造有關生活服務設施等等。(2)基礎設施有“較長的醞釀期?!迸c直接生產部門比較,基礎設施建設周期長,投資資金難以在短時期內回收。以交通運輸業(yè)為例,一般鐵路的建設需要5-8年的時間,加上建設前期的準備工作,往往需要10年以上的時間。大型運輸網的建設則往往需要幾十年的時間。(3)基礎設施還具有技術先行的含義。蒸汽機的發(fā)明、電力和無線電技術的出現,微電子技術、衛(wèi)星通信和原子能技術的問世,既構成了現代工業(yè)技術革命的主要內容,又為現代基礎設施的建設提出了新的要求,它們是工業(yè)技術變革的先驅,是國民經濟全面發(fā)展的物質基礎。
基礎設施超前論正確指出了基礎設施本身的特征及其對于直接生產活動的先行作用,對于基礎設施缺乏的發(fā)展中國家和地區(qū)更具有理論上的指導意義。畢業(yè)論文 但是,從實踐上看,發(fā)展中國家和地區(qū)由于基礎設施的供給不能滿足直接生產活動的需求,基礎設施成為經濟發(fā)展的“瓶頸”,這在短期內難以消除,這主要是因為,首先,短期內很難籌措到大量資金投入基礎設施的建設;其次,由于基礎設施投資周期長所引起的時滯效應,增加供給的彈性較小,很難適應直接生產部門需求迅速增長的需要。要使基礎設施服務的供需平衡,需要相當長的一段時間。在此期間,由于已經形成直接生產部門的資產存量的不完全流動性,壓縮需求的結果,并不能導致基礎設施供給的增加,只能使直接生產部門與滯后的基礎設施在低水平上保持平衡。這樣就會導致直接生產部門生產能力的閑置和社會資源的浪費。
二、政府投資的低效率
基礎設施建設由于其具有規(guī)模大、配套性強、資金密集、技術上具有不可分割性以及回報期長等特點,所以一般都由政府投資(在我國除少量的利用BOT方式引進一些外商投資外,民間投資幾乎沒參與),而政府投資則會帶來經濟中的非競爭性。這一非競爭性將導致兩個結果:(1)它使本來已經處于缺損狀態(tài)的市場體系及其內在機制更不健全,從而抑制了市場的正常發(fā)育。(2)一般的壟斷行為可以帶來高收益率,并提高資源配置的局部效益,但政府投資的非競爭性實際上很難帶來高收益。財務績效不佳是不同社會投資下國有企業(yè)運行的共同特征,其原因很多,比如計劃工作的失誤、大部分處于自然壟斷行業(yè)的國有企業(yè)的政策性虧損、投資與定價決策的官僚程序、國有企業(yè)難以向經理人員提供足夠的激勵、國有企業(yè)還有較多地受制于政治過程和服務于廣泛的社會目標,如此等等,加之政府投資體制改革的滯后,政府行政干預加上部門利益、地區(qū)利益的作用,在投資規(guī)模擴張過快時,更易造成部分投資項目決策缺乏科學依據和相應程序。概括在說,發(fā)展中國家,市場缺損招致了低效率,而彌補市場缺損的政府投資又固化了低效率的格局。
當前,國家采取加大基礎設施等方面的投資力度、擴大內需、啟動經濟的辦法,對于發(fā)展我國經濟是非常必要的。但是,固定資產的投資從決策到實施,會出現“時滯效應”,即投資要經過一個時間過程,才能顯現出對經濟的拉動作用。職稱論文 由于項目施工建設需要有一定的建設周期,在投資項目的建設周期里,其投資完成額一般呈現一條從低到高再到低的“馬鞍形”投資曲線。目前我國大中型項目的平均建設周期為3年半左右。第一年的投入一般占項目建設投資的10-15%,第二年占40-50%,第三年占30-40%,第四年占10-15%。它表明項目的投資高峰一般出現在第二年和第三年。固定資產投資活動本身的這種規(guī)律決定了投資對經濟的拉動作用一般是在項目實施后的第二年才會明顯表現出來。這就要求我們在安排年度投資計劃時,一方面要考慮投資對經濟的拉動作用,掌握好當年投資的強度,同時必須考慮在建總規(guī)模增長的合理性,防止由于在建總規(guī)模增長過大而導致以后年度出現投資和經濟過熱。
三、政府投資會擠出民間投資
經濟的增長,歸根結底在于社會物質財富的增加,而物質財富的增加則根源于企業(yè)生產規(guī)模的擴大和利潤率的提高。因此,企業(yè)投資增加才是經濟增長的直接原動力。只是為了彌補市場在資源配置方面的缺陷,才由政府將社會資金的一部分集中起來,然后再將其一部分用于社會急需投資的產業(yè)或地區(qū)。政府投資雖然有利于經濟全局,但由于增添了中間環(huán)節(jié),加入了許多人為因素,其效率自會大打折扣,由政府扮演主要投資人的角色常常會導致投資過度和投資效率的下降。
轉貼于 更為難以操作的是政府投資與民間投資之間存在一定的替代效應,即在社會資金總量一定的情況下,政府投資規(guī)模增大,民間投資規(guī)模就會被迫縮小。這是因為政府支出或赤字的增加可能造成投資的減少。如果政府在增加支出的同時不提高稅收,由此產生的預算赤字將導致政府借款的增加。這又將減少私人部門可借資金的供給。由此經濟學原理告訴我們,政府借款將擠出私人投資。由于擠出效應的存在,政府在資本市場上與私人廠商和個人競爭。如果可用資金的數量是固定的,則由于政府獲得較多資金(以支持赤字),廠商將只能得到較少資金。在最極端的情形,政府支出(稅收固定)以一美元對一美元的方式擠出投資:政府所作赤字支出越多,廠商所作的私人投資就越少,政府支出的增加根本不會刺激經濟。另一種極端情形是,國家可在國際資本市場上以固定利率借到所有想借的資金。于是,政府借款并不排擠國內投資,而是僅僅引起資金從國外到國內的流動。但是,事實可能介于兩者之間:隨著政府獲得較多資金,一些額外資金從國外被吸引過來,一些人的儲蓄較其他情況下多,因此可用資金總額有某些增長;與此同時,有一些投資被擠出,以至于增加的政府支出提供給經濟的總刺激要比預計的小。當然,擠出效應的大小還可能依賴于經濟是否有大量超額生產能力,假如經濟沿著總供給曲線的水平部分運行,在此時的均衡價格下,經濟所生產的實際產出的水平遠未達到其生產能力,增加政府支出而不減少其他商品的產出是可能的;相反,如果經濟沿著總供給曲線的垂直部分運行,在此時的均衡價格下,經濟所生產的產出不可能有較大提高,政府支出的增加必然被國民產出某一其他組成部分的減少所抵消,即必然存在擠出效應。
四、投資結構過于傾斜
投資結構失衡會導致資本效率難以提高,產業(yè)經濟學理論表明,一個國家的工業(yè)化過程一般經歷農業(yè)社會、輕工業(yè)社會、重工業(yè)社會(包括能源、交通、原材料和重加工業(yè)等)和后工業(yè)化社會。我國目前處于第三階段,即重工業(yè)社會,理應大力發(fā)展基礎設施和重加工業(yè)。留學生論文 而且,據有關資料表明,在人均收入140-1120美元的發(fā)展階段,基礎設施的全要素生產率對產出增長的貢獻將由16%提高到30%。這充分顯示了基礎設施在經濟發(fā)展的初期和中期具有超前發(fā)展的客觀必要性。我們也不否認一些發(fā)展中國家通過成功實施“出口導向”戰(zhàn)略或“基礎工業(yè)”戰(zhàn)略而迅速地實現了工業(yè)化,但是,大多數發(fā)展中國家反映投資結構傾斜的工業(yè)化戰(zhàn)略并未取得滿意效果。特別是,一些發(fā)展中國家所實施的“基礎工業(yè)”戰(zhàn)略過分強調基礎設施在工業(yè)化過程中的決定性作用,片面地追求基礎工業(yè)在經濟運行中的“后向聯系”的效應,機械地認為重化工業(yè)在國內乃至國際經濟運行中具有很高的比較優(yōu)勢利益,而將本來就稀缺的資本資源投入于關鍵產業(yè)中,這不僅加劇了資本資源的稀缺性,而且由于市場缺損、技術、組織、制度等諸多復雜的原因的綜合作用,這些所謂以資本密集為特征的“關鍵產業(yè)”并未發(fā)揮較強的聯動機制,因而,關鍵產業(yè)的投資效率就顯得極不理想。
不僅如此,對基礎設施投資過度而形成的發(fā)展中國家傾斜的投資結構還導致了社會總資源配置效率的下降,最嚴重的莫過于工業(yè)化過程中農業(yè)發(fā)展滯后的問題。而農業(yè)投資缺乏導致的農業(yè)生產率提高緩慢正強有力地牽制著發(fā)展中國家工業(yè)化的步伐。
五、基礎設施過度超前會造成資源的閑置浪費
目前有一種觀點認為,在當前的國際國內形勢下,要樹立科學發(fā)展觀,必須優(yōu)化中國經濟結構,要降低投資的比例擴大內需,形成消費投資和出口共同拉動中國經濟的持續(xù)協(xié)調健康發(fā)展,加快城市化進程應該先發(fā)展基礎設施部門,有了它,就會“誘發(fā)”直接生產部門的建立,因而應大
力超前發(fā)展基礎設施項目。這種觀點有偏頗之處。事實上,基礎設施的經濟價值最終要體現在實現的運輸量上,沒有實實在在的運輸量,其外部效應也無從談起。如果基于一種超前性的考慮,在沒有多少現實運輸量需求的情況下,就提前修好一條公路,乃至一個機場,而且時差很長,比如說10年以上,這就會造成很不經濟的情況。由于運量不足,公路或機場虛設,勢必造成資源的閑置浪費。這與那些賣不出去的樓堂館所和豪華別墅在經濟價值上大打折扣沒有什么區(qū)別。除此之外,在這漫長的時間里,還要不斷地追加維護保養(yǎng)費,如不及時養(yǎng)護,很多設施就會破損或報廢。這種長期沒有相應經濟回報的公路投資和養(yǎng)護費用,其投資效益是很低的。
因此,在目前擴大國內需求、基礎設施投資大量增加的宏觀背景下,要避免把基礎設施投資的作用過于理想化。在考慮上項目時,要綜合考慮其資源的潛能和市場的前景。 參考文獻:
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